堡狮龙：漂亮的转身

Radar Screen 2014年2月26日 堡狮龙 未评级 592.HK/592 HK 漂亮的转身 汇富金融服务有限公司 请务必参看后文重要信息披露（如有）及免责声明t ► 截止6月底之14财年上半年利润增速为119% – 119%的利润按年同比增速令人印象深刻，截止至6月底之14财年上半年利润为7500万港币，主要受中国和台湾市场重建驱动，总体净利润率从截止至6月底之13财年的1.5%改善至合理的6%水平。这支持了我们之前的观点 (报告链接) ，由于较低的比较基础和持续的结构重构导致潜在的反转机会。 ► 中国重建导致目前达到营收平衡水平 – 中国亏损大幅缩窄，相比上年的5200万港币，仅仅只有500万港币，这得益于关闭表现不佳门店以及削减终端成本。同店销售增长率同样大幅改善，从上年的-5%提升至12%，由于公司目前的门店主要集中在中国东南，在这些地方堡狮龙拥有强劲的市场地位。 ► 台湾亏损缩半 – 台湾同样录得了类似的改善，亏损从上年度的2千万港币缩窄至9百万港币。同店销售增长率从上年度的-19%改善至-6%。我们预计公司未来将采取更加积极的重构政策，特别是在中国市场重构尝到甜头之后，这将导致未来进一步的改善。 ► 香港强劲 – 香港业务依旧基本稳定。同店销售增长率从5%改善至11%，但是息税前利润率按年同比下滑2个百分点至12%，但是按半年比较的话依旧稳定。总体上，公司息税前利润为1.06亿港币，按年同比下滑11%。 ► 目前我们认为公司的公允价值为1.45港元 – 公司截止至6月底之14财年上半年业绩强劲意味着公司业务反转快过我们之前的预测。基于目前的增速，我们粗略的估计堡狮龙在截止至6月底之14财年的净利润将达到1.4到1.7亿港币，而截止至6月底之13财年仅仅只有2200万港币。基于中值估值的净利润预测为1.55亿港币，给予15倍市盈率，意味着公司的公允价值为每股1.45港元，相比目前水平大约高出101%。 盈利复苏 16 22 75155 -20 40 60 80 100 120 140 160 180 FY6/12FY6/131HFY6/14FY6/14EHKD mNet profit 资料来源：新华汇富研究 股票数据 52周最高/最低 (港元) 0.65-0.37 日均交易量 (百万美元) 0.05m 市值. (百万美元) 112 总发行量 (百万股) 1,624 审计师事务所 安永 公众持股比例 (%) 32.7% 大股东: 钱曼娟 67.32% 资料来源：公司，港交所，彭博资讯 股价走势图 资料来源：彭博资讯 周秀成, CFA (852) 2283 7306 Steve.chow@kingswaygroup.com 7x 堡狮龙 – 漂亮的转身 | 2014年2月26日 2 财务数据 13财年上半年 14财年上半年 按年同比 评注 收入 1,334 1,272 -5% 香港 842 888 5% 营运稳定 中国 223 154 -31% 关闭门店 台湾 134 109 -19% 关闭门店 新加坡 134 122 -9% 息税前利润 香港 120 106 -11% 中国 (52) (5) -90% 关停门店至营收平衡 台湾 (20) (9) -55% 亏损缩窄 新加坡 2 (3) -288% 集团息税前利润 49 89 82% 净利润 34 75 119% 同店销售增长率 集团 0% 7% 大幅改善 香港 5% 11% 中国 -5% 12% 台湾 -19% -6% 新加坡 5% -3% 门店数量 13年6月底 13年年底 变化 自营店 300 278 -7% 香港 41 41 0% 中国 144 127 -12% 关停门店 台湾 85 78 -8% 关停门店 新加坡 30 32 7% 加盟商 717 717 0% 中国 156 126 -19% 关停门店 其它 561 591 5% Total 1017 995 -2% 资料来源：公司，新华汇富研究 盈利大致预测 (中值) FY6/12 FY6/13 FY6/14E 收入 2,744 2,517 2,400 息税前利润 香港 250 212 206 中国 (156) (116) (5) 台湾 (28) (50) (12) 其它 (12) (6) 集团息税前利润 54 46 183 净利润 16 22 155 每股盈利 0.99 1.37 9.65 ETR 52% 15% 净利润率 0.6% 0.9% 6.5% 资料来源：公司，新华汇富研究 堡狮龙 – 漂亮的转身 | 2014年2月26日 3 财务预测 截止至6月底(港币 百万) 收益表 FY6/10 FY6/11 FY6/12 FY6/13 比率 FY6/10 FY6/11 FY6/12 FY6/13 营业收入 2,306 2,642 2,744 2,517 销售增速 (%) 2% 15% 4% -8% 销售成本 (1,116) (1,288) (1,450) (1,318) 息税前利润增速 (%) 70% 35% -68% -3% 毛利润 1,190 1,354 1,294 1,199 净利润增速 (%) 80% 44% -88% 39% 其它收入 8 15 10 11 销售，管理及行政费用 1,090 1,222 1,258 1,165 毛利润率 (%) 52% 51% 47% 48% 营业利润 (息税前利润) 109 147 47 45 营运利润率 (%) 5% 6% 2% 2% 其它 6 21 7 0 净利润率 (%) 4% 5% 1% 1% 利息收入 5 8 9 0 除税前溢利 109 160 45 46 权益回报率 (%) 12% 16% 2% 3% 所得税 (19) (30) (29) (24) 资产回报 (%) 8% 10% 1% 2% 小数股东权益 0 0 0 0 净利润 90 130 16 22 总负债权益比 (%) 13% 22% 8% 7% 按年同比% 80% 44% -88% 39% 净负债权益比 (%) -50% -36% -29% -39% 每股盈利 (港币) 0.06 0.08 0.01 0.01 存货周转天数 (天) 98 117 92 85 按年同比% 79% 43% -88% 38% 应收周转天数 (天) 11 11 13 16 应付周转天数 (天) 34 24 20 0 现金流量表 FY6/10 FY6/11 FY6/12 FY6/13 资产负债表 FY6/10 FY6/11 FY6/12 FY6/13 除税前溢利 90 130 16 22 固定资产 129 148 155 132 折旧及摊销 73 76 83 71 其它 101 110 81 87 其它调整 5 31 12 12 非流动资产 230 257 236 219 营运活动现金流 169 237 111 105 营运资金变化 75 (149) (39) 53 存货 300 412 365 305 经营活动净现金流 244 88 72 158 应收账款 71 78 99 108 现金 461 458 273 338 资本开支 (60) (90) (72) (60) 其它流动资产 106 130 117 114 投资 (76) 96 0 16 流动资产 939 1,079 854 865 其它 1 0 5 1 投资活动净现金流 (135) 7 (67) (43) 应付账款 105 84 79 0 其它应付账款 234 279 222 223 自由现金流 109 94 5 115 银行贷款 96 174 59 50 流动负债 435 536 360 273 股票发行/回购 1 8 1 0 股息支付 (34) (77) (86) (27) 银行贷款 0 0 0 0 银行贷款净变化 (18) 64 (105) (25) 其它非流动负债 2 2 4 2 其它 1 4 (0) 2 非流动负债 2 2 4 2 融资活动净现金流 (49) (1) (191) (50) 股东权益 732 797 726 729 现金净变化 60 93 (186) 65 资料来源：公司，新华汇富研究 堡狮龙 – 漂亮的转身 | 2014年2月26日 4 免责声明 本报告并非要约或招揽购买及认购任何证券。本报告中所提及的证券，在某些司法管制的区域下，并不适合作买卖。本报告或其任何部份均不得直接或间接分发或传送予该等司法管制区域或当地居民，违者将构成触犯有关法律及条例的罪行。本报告之拥有人应了解并遵守相关之限制。本报告只供私下传阅之用，在未得汇富金融服务有限公司(“汇富金融服务”)及其联属公司(统称“汇富集团”)书面同意之前，不得抄袭、影印、复制或再分发。 本报告由汇富金融服务在中华人民共和国香港特别行政区(“香港”)分发，汇富金融服务为根据香港法例第571章证券及期货条例在香港证券及期货事务监察委员会(“证监会”)注册为持牌法团，中央编号为ADF346。 本报告所载资料摘录自相信属可靠之来源，惟汇富金融服务概不就其真确性或准确性作出任何明示或暗示之陈述或保证。印制本报告旨在协助收取本报告之人士，惟彼等作出判断时不应依赖此作为一项具权威性之报告或以此为依据。本报告不得诠释要约、邀请及招揽购买或出售于本报告所述公司之任何证券。本报告所载之建议，并无考虑任何特定收件人之特定投资目标、财务状况及特别需要。所有意见及估算反映我们在本报告日之判断，故可随时更改，无须另行通知。 汇富金融服务(包括其母公司、附属公司及／或联属公司)可出任本报告所述任何发行商之证券发售之牵头或副经办人，可不时为任何发行商提供金融服务或其它顾问服务或从任何发行商招揽金融服务或其它业务。 在过往一年，汇富金融服务(包括其母公司、附属公司及／或联属公司)可能担任本报告所述任何发行商之金融工具之市场庄家或以委托人形式进行买卖，并可能作为该发行商之包销商、配售代理、顾问或放款人。 汇富金融服务(包括其母公司、附属公司、联属公司、股东、高级职员、董事及任雇员)可就任何发行商之证券、商品或衍生工具(包括期权)或其中之任何其它金融工具设立好仓或淡仓及进行买卖。 汇富金融服务(包括其母公司、附属公司及／或联属公司)之雇员可出任任何该等机构或发行商之董事或作为该等机构或发行商之董事会代表。 尚有其它资料可供索阅。 2014 汇富集团。版权所有，不得翻印。 总办事处 联属公司及海外办事处 香港 汇富金融服务有限公司 香港金钟道89号 力宝中心1座7楼 电话： 852-2877-1830 传真: 852-2877-2665 加拿大 Kingsway Capital of Canada Inc. Suite1200， 8 King Street East Toronto， Ontario， Cana