亚洲日报

2014年1月29日 亚洲日报中国经济学------------------------------------------------ -----------------------------------------------第一痛：增长预测降级董涛/研究分析师/ 852 2101 7469 / dong.tao@credit-suisse.com邓维申/研究分析师/ 852 2101 7162 / weishen.deng@credit-suisse.com●宣布改革举措时，人们颇为兴奋，但认为改革能够在不造成任何痛苦的情况下进行，尤其是增长前景，这是天真的想法。●在中国最著名的假日季节来临之前，销售疲软。缓慢的收入增长和反腐败运动似乎正在严重地影响零售业。同时，投资也有所减少。●我们将2014年第1季度增长预测从按季度环比增长至6.0％，从同比增长7.7％下调至7.3％。我们预计北京最终将采取行动促进经济增长，但政府实施刺激政策的门槛可能会更高。我们认为，北京的经济增长底线约为同比7％。●目前，硬着陆风险很低。我们认为，2014年下半年当地方债务偿还进入旺季时，应该会有更多的风险。鉴于在中央政府层面上普遍存在的“向地方政府授课”的强烈情绪，我们相信北京没有迅速介入的风险是真实的。在中国人民银行去杠杆化努力的推动下，流动性状况趋紧，导致AAA信贷的融资成本比八个月前几乎翻了一番。 PMI数据以及功耗部分地反映了活动的软化。我们预计，随着当今新的改革覆盖增长管理，将会有更多的负面消息流向。下调2014年第一季度增长预期我们将2014年1季度增长预测从6.6％环比下调至6.0％，并将同比从7.7％下调至7.3％。我们预计北京最终将采取行动来促进增长，但刺激的门槛可能会更高。我们认为，北京的经济增长底线同比增长7％。它宁愿不采取政府干预措施，也不愿将地方政府支出用作促进增长的工具。我们认为，习近平主席热衷于专注于改革，即使是以不减缓增长为代价的，前提是这种放缓不会破坏社会稳定。因此，如果经济如我们预期的那样疲软，并且北京领导人确认4月份经济放缓，则3月份的统计数据和更多反馈 刺激措施可能会在五月份的议程上图1：季度GDP增长路径预测同比百分比QoQ SA萨尔年刊以前后以前后以前后前一个后2014年1季度7.77.31.81.57.46.02014年2季度7.77.31.91.87.97.42014年第3季度7.87.42.11.98.67.82014年第4季度7.77.41.81.97.67.87.77.320158.27.9资料来源：国家统计局，瑞士信贷估计进行改革......但有些痛苦去年年底宣布改革举措时，人们颇为激动，但天真地认为改革能够在不给经济，尤其是增长前景造成痛苦的情况下进行，是很幼稚的。有证据表明，经济活动的放缓幅度可能甚至超过我们的预期，从而促使我们下调1H14的增长预测。轶事证据表明，在中国最著名的假日季节来临之前，销售疲软。在三线城市湖南株洲，人们抱怨预订农历新年晚宴时遇到麻烦。这不是因为消费强劲，而是因为餐桌预订太少了，餐厅决定关闭。以前在这个镇上闻所未闻。由于3-4线城市的商业发达，商店早早关门了。对于一线城市，餐厅开张，但人流稀少。热门商业区的正常交通拥堵已经消失。商店经理说取消订单的比例为20-70％，远高于平均水平。一些地方政府部门努力支付汽油费用，因为这些费用是由商人出示的加油卡支付的。收入增长放缓和反腐败运动似乎已严重影响零售业。尽管我们正在努力寻找一种量化方法，但是这使我们感到惊讶。同时，投资也有所减少。反腐败运动使国有企业的高管比公司扩张更担心自己的工作。债务问责制和资金流入放缓削弱了地方政府驱动的基础设施投资。最早的。这将与2011年，2012年和2013年的增长/政策放松模式保持一致。每年的增长前景似乎都很好，因此当局收紧了流动性。在第二季度初，增长放缓变得明显，迫使政府在夏季放宽政策。社会融资总额反弹，随后增长回升。我们预计今年的时间表类似，但是刺激剂量较小，因此2H14的增长反弹较为温和。如果北京出台刺激政策，我们预计支出将集中在中央政府资助的环境保护上，而不是温家宝领导的基础设施投资上。 （1）本届政府对允许地方政府进行另一笔基于债务的支出狂潮持谨慎态度。 （2）在过去一年中，环境问题急剧恶化。中国央行可能会采取战术性货币宽松政策以适应刺激措施，但我们认为去年6月开始的紧缩周期不太可能扭转。硬着陆风险是2014年下半年低债务问题浮出水面(1)北京拥有稳定经济的财政实力和政治意愿。刺激不是解决结构性问题的首选工具，但是新领导人将在必要时使用它来实现社会稳定。(2)住房部门仍然强劲。 （3）消费有所减少，但总量并不低。 （4）筹资成本上升，但社会筹资规模仍然很大。我们认为，2014年下半年当地方债务偿还进入旺季时，应该会有更多的风险。信托基金是地方政府在2011-13年度的主要贷方，在此期间需要2.3亿元人民币才能平仓，并将资金退还给投资者。我们期望有一些默认值。由北京来决定是否营救。鉴于中央政府普遍“向地方政府授课”的情绪，我们认为北京没有迅速介入的风险是真实的。许多影子银行产品已通过透明度较低的复杂结构将风险捆绑在一起，我们担心潜在的连锁反应。请参阅我们有关改革和风险的单独说明。本报告后面的披露附录包含重要的披露，分析人员认证以及非美国分析人员的状态。美国披露：瑞士信贷与研究报告中所涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意，该公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。 2014年1月29日 亚洲日报-页2 之4-重要的全球披露披露附录本人董韬声明：（1）本报告中表达的观点准确反映了我对所有主题公司和证券的个人观点，以及（2）我的薪酬中没有任何部分与本报告中表达的具体建议或观点直接相关，或与之直接或间接相关。负责编写此研究报告的分析师已获得补偿，补偿基于各种因素，包括瑞士信贷的总收入，其中一部分来自瑞士信贷的投资银行业务。截至2012年12月10日，分析师的股票评级定义如下：优于大市（O）：在接下来的12个月中，该股票的总回报预计将超过相关基准*。中性（N）：在接下来的12个月中，该股票的总回报预计将与相关基准*相符。表现不佳（U）：在接下来的12个月中，该股票的总收益预计将低于相关的基准*。*按地区划分的相关基准：截至2012年12月10日，日本评级基于股票相对于分析师覆盖范围的总回报，该范围包括相关行业内分析师覆盖的所有公司，跑赢大盘代表最具吸引力的中性股吸引力降低，而表现欠佳的投资机会则不足。 截至2012年10月2日，美国S. 以及加拿大和欧洲的评级均基于相对于分析师覆盖范围的股票总回报率，该总回报率包括相关行业内分析师覆盖的所有公司，其中跑赢大盘代表最有吸引力，中性卖场代表吸引力较小，而跑赢大盘代表最具吸引力的投资机会。 对于拉丁美洲和非日本亚洲股票，评级基于股票的总收益相对于相关国家或地区基准的平均总收益；澳大利亚，新西兰和美国2012年10月2日之前S. 加拿大的评级基于（1）股票相对于当前股价的绝对总回报潜力，以及（2）在分析师的研究范围内，股票总回报潜力的相对吸引力。 对于澳大利亚和新西兰股票，绝对总收益计算中包含了12个月的滚动收益率，分别为15％和7。5％的门槛分别替换了优于大市和低于大市股票评级定义中的10-15％。 15％和7。5％的阈值分别替换了中性股票评级定义中的+ 10-15％和-10-15％。 在2012年12月10日之前，日本的评级基于股票的总收益相对于相关国家或地区基准的平均总收益。受限（R）：在某些情况下，在瑞士信贷从事投资银行交易的过程中以及在其他某些情况下，瑞士信贷的政策和/或适用的法律法规会排除某些类型的沟通，包括投资建议。波动率指标[V]：如果股价在过去24个月中至少有8个月的一个月内上涨或下跌了20％或以上，或者分析师预计未来会出现大幅波动，则将其定义为波动性股票。分析师的行业比重与分析师的股票评级不同，并且基于分析师对该行业的基本面和/或估值*相对于该集团的历史基本面和/或估值的期望：超重：分析师对行业基本面和/或估值的预期在未来12个月内是有利的。市场权重：分析师对未来12个月该行业基本面和/或估值的预期是中性的。体重不足分析师对未来12个月该行业基本面和/或估值的预期保持谨慎。*分析师的服务范围包括相关领域内分析师所覆盖的所有公司。分析师可能涵盖多个领域。瑞士信贷的股票评级（和银行客户）分布为：全球评级分布评分对宇宙（％）其中银行客户（％）跑赢/买入*42%（54％的银行客户）中立/持有*41%（48％的银行客户）跑输/卖出*14%（43％的银行客户）受限制的3%*出于纽约证券交易所和纳斯达克评级分布披露要求的目的，我们对“跑赢大盘”，“中性”和“跑输大盘”的股票评级分别最接近买入，持有和卖出；但是，含义并不相同，因为我们的股票评级是根据相对的基础确定的。 （请参阅上面的定义。）投资者购买或出售证券的决定应基于投资目标，当前持有量和其他个人双重因素。瑞士信贷的政策是根据主题公司，行业或市场的发展情况，在其认为适当的情况下更新研究报告，这可能会对本文所述的研究观点或观点产生重大影响。瑞士信贷的政策仅是发布公正，独立，明确，公平且不会误导的投资研究。有关更多详细信息，请参阅瑞士信贷关于投资研究的利益冲突管理政策：http://www.csfb.com/research and analytics / disclaimer / managing_conflicts_disclaimer.html瑞士信贷不提供任何税务建议。本文中有关任何美国联邦税的任何声明均不得用于或避免被任何纳税人使用，也不得将其用于避免任何处罚的目的。 2014年1月29日 亚洲日报-页3 之4-请参阅公司的披露网站，网址为https://rave.credit-suisse.com/disclosures，以了解目标价格方法和风险部分中通常使用的缩写的定义。重要的区域披露新加坡接收人应就本研究报告引起的任何事宜与瑞士信贷银行新加坡分行联系。以下缩写表示对某些加拿大证券的限制：NVS-非表决权股票； RVS-限制性投票股份； SVS--下属投票份额。从不与瑞士信贷有关联的加拿大投资交易商那里收到此报告的个人应被告知，如果该报告是自己的报告，则该报告可能不包含非关联加拿大投资交易商将要进行的监管披露。有关瑞士信贷证券（加拿大）公司有关股票研究传播的政策和程序，请访问http://www.csfb.com/legal_terms/canada_research_policy.shtml。截至本报告发布之日，瑞士信贷已作为本报告主题的股票证券的做市商或流动性提供者。对于股票，不能保证本金，因为股票价格是可变的。佣金是在开设帐户时或之后的任何时间与客户商定的佣金率或金额。有关本报告中提及的其他公司的瑞士信贷披露信息，请访问网站https://rave.credit-suisse.com/disclosures或致电+1（877）291-2683。 2014年1月29日 亚洲日报AsianDail1.doc-页4 之4-免责声明本报告中对瑞士信贷的引用包括瑞士信贷在其投资银行部下运营的所有子公司和分支机构。 有关我们结构的更多信息，请使用以下链接：https：// www。瑞士信贷。com / who_we_are / en /本报告可能包含不针对任何公民或居住于任何地方，州，国家或其他司法管辖区的公民或居民的个人资料或意图供其分发或使用的资料此类发行，发布，可用性或使用将违反法律或法规，或使瑞士信贷银行或其关联公司（“ CS”）受到该司法管辖区内任何注册或许可要求的约束。 除非另有说明，否则本报告中提供的所有材料均受CS版权所有。 未经CS事先明确的书面许可，不得以任何方式更改任何材料，其内容或任何副本，不得将其传输，复制或分发给任何其他方。 本报告中使用的所有商标，服务标记和徽标均为