宏观大类资产配置研究：黄金的配置价值

宏观研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 1  近40年来黄金投资历史回顾 近40年来黄金价格经历了三个阶段。第一阶段：1972年－1981年，布雷顿森林体系崩溃，美元大幅贬值，黄金价格大幅上涨。第二阶段：1981年－2001年，美元强势，黄金价格低迷。第三阶段：2001年－2012年，欧元崛起造成美元贬值推动黄金价格快速上涨，欧洲债务危机带来了国际货币体系的动荡，黄金再创历史新高。  黄金作为另类资产的风险收益分析 总体而言，黄金的风险收益属性和美股比较接近，属于中等风险中等收益的资产：其风险低于新兴经济体股市，高于国内和全球债券；其收益率高于债券，低于新兴经济体股市。但是，近10年来，黄金的表现非常突出，属于低风险高收益的投资品种。 短期来看，供求关系对金价的形成具有基础性作用，影响金价的因素包括各国中央银行和国际金融机构增减持黄金储备、政治经济局势变动等。中期来看，黄金价格与通货膨胀、美元汇率等因素关系密切。美元和黄金价格之间存在高度的负相关性。从长期来看，黄金价格走势在很大程度上取决于技术革命等因素。在技术革命爆发阶段，股票相对于黄金更具有投资价值。在技术进步低迷期，往往伴随着泡沫经济、货币超发、通货膨胀，经济增长乏力，黄金的投资价值较为突出。2011年以来新的一轮技术周期启动的迹象逐渐显现。在页岩气革命、3D打印技术、大数据、新能源汽车等技术革新的背景之下，出现了股市上涨、金价下跌的趋势。  机构投资者的黄金投资方式、策略及案例分析 从投资方式来看，投资者既可以投资实物黄金（比如金条、金币），也可以投资基于黄金的金融衍生品（比如黄金期货、黄金ETF基金等）。黄金的投资策略主要有价值投资和趋势投资两种。  下一阶段黄金价格走势预测及投资建议 我们认为黄金最近一轮长达11年的牛市已经结束。从长周期角度看，最近一轮牛市是2000-2011年，上一轮牛市是1970-1980年，下一轮黄金投资的牛市大约将在2030-2035年左右启动。从中短期的角度看，低通胀、QE退出、美元走强等因素导致黄金价格上涨乏力。我们的投资建议是，在最近一年之内谨慎投资黄金，低配黄金。从中长期来看，随着新的一轮技术周期的启动，股票的投资机会将大于黄金。 民生证券研究院 首席宏观研究员：管清友 电话：(8610)8512 7430 邮箱：guanqingyou@mszq.com 宏观研究员：李衡 执业证号：S0100513020001 电话：(8610)8512 7658 邮箱：liheng@mszq.com 宏观研究助理：朱振鑫 电话：(8610)8512 7658 邮箱：zhuzhenxin@mszq.com 有色行业分析师：李斌 执业证号：S0100513070008 有色行业研究助理： 蔡秋实 电话：(8610)8512 7543 邮箱：caiqiushi@mszq.com 地址：北京市东城区建国门内大街28号 民生金融中心A座18层 100005 黄金的配置价值 ——民生宏观大类资产配置研究 2014年1月23日 宏观研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 2 目 录 一、近40年来黄金投资历史回顾 .................................................................................................................... 3 （一）第一阶段：废除金本位造成金价上涨....................................................................................................................................... 4 （二）第二阶段：强势美元与弱势黄金 ............................................................................................................................................... 6 （三）第三阶段：美元危机和欧元危机交替出现促使金价大涨 ................................................................................................... 8 二、黄金作为另类资产的风险收益分析.......................................................................................................... 12 （一）黄金与其他资产的风险收益比较 ............................................................................................................................................. 12 （二）黄金价格的长期、中期及短期决定因素 ................................................................................................................................ 15 三、机构投资者的黄金投资方式、策略及案例分析 ........................................................................................ 18 （一）投资方式 .......................................................................................................................................................................................... 18 （二）主要机构参与者............................................................................................................................................................................. 19 （三）投资策略与案例分析.................................................................................................................................................................... 20 四、下一阶段黄金价格走势预测及投资建议................................................................................................... 22 插图目录 ....................................................................................................................................................... 24 表格目录 ....................................................................................................................................................... 24 宏观研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 3 一、近40年来黄金投资历史回顾 黄金，作为地球上最稀有的贵金属，曾经见证了文明的盛衰与人性的善恶。亘古至今，黄金拥有四大属性：作为资源的黄金、作为商品的黄金、作为财富的黄金和作为货币的黄金。其中最重要的当属黄金的货币属性。在金本位创立之前，黄金就一直发挥着货币功能，金本位只不过是将黄金作为货币的职能制度化。从1971年美国总统尼克松宣布美元与黄金脱钩之后，黄金就走下了“货币”的神坛。1973年，布雷顿森林体系崩溃之后，国际货币体系进入了纸币本位时代，黄金不再承担货币职能，但是黄金仍然被视为一种“准货币”——既是国际储备的重要组成部分，又被可以用于国际结算，是美元、欧元、英镑、日元之后的第五大国际结算货币。 布雷顿森林体系崩溃以后，西方国家放弃黄金市场的双轨制（官方市场和自由市场），引入黄金期货交易形成国际统一市场， 1974年纽约金属交易所(COMEX，New York Commodity Exchange，Inc.)引入黄金期货，1982年引入黄金期权，黄金自此成为重要的金融衍生品。在纸币本位时代，黄金的金融属性成为其最鲜明，也是最重要的属性。 图1：黄金价格与黄金产量走势凸显黄金金融属性 资料来源： IMF，WGC，民生证券研究院 近40年的历史上，黄金价格主要经历了3个阶段，其中两个阶段黄金价格经历的快速上涨。 第一阶段：1972年－1981年价格上涨期。20世纪70年代初期，布雷顿森林体系崩溃，美元出现第一次大幅贬值，加上第一次石油危机，在石油和黄金的联动性促进下，石油价格与黄金价格同时出现快速上涨。 第二阶段：1981年－2001年价格低迷期。1981年开始黄金价格出现了长达20年的调整期，2001年黄金价格出现了二十多年来的最低价272.76美元/0.00500.001,000.001,500.002,000.002,500.003,000.00$0.00$200.00$400.00$600.00$800.00$1,000.00$1,200.001900190319061909191219151918192119241927193019331936193919421945194819511954195719601963196619691972197519781981198419871990199319961999200220052008黄金价格US$ /OZ 黄金产量（吨） 1914-1918第一次世界大1929-1933大危机 1939-1945第二次世界大战 1971年石油危机 1981年美国能源危机 1987年股市黑色星期一 美国赤字上升 次贷危机 废除金本位促成第一次黄金上涨 宏观研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明