HINDUSTAN UNILEVER LTD（HUVR IN）：UW：2014年第3季度疲软的利润率上升

公司报告体重过轻目标价（INR）股价（INR）潜在回报（％）600.00575.254.3注意：潜在回报等于当前股价与目标股价之间的百分比差2013年3月至2014年Ë2015年汇丰每股收益15.50 17.23 18.85汇丰PE 37.1 33.4 30.5性能1M 3M1200万绝对（％）1.1 -3.1 20.7相对^（％）3.5 -3.3 17.2注：（V）=挥发性（请参阅披露附录）超重（购买）阿米特·萨切德娃（Amit Sachdeva）*分析员塞德里克·贝斯纳德+9122 2268 1240Erwan Rambourg *亚太区消费者与零售研究全球联席主管香港上海汇丰银行有限公司+852 2996 6572终极帮派Kuldeep Gangwar *班加罗尔协会在以下网址查看汇丰银行全球研究部：http：//www.research.hsbc.com*由汇丰证券（美国）公司的非美国分支机构雇用，未根据FINRA规定进行注册/认证报告的发行人：汇丰证券和资本市场（印度）私人有限公司免责声明必须将本报告与披露附录中的披露和分析师证明以及构成本报告一部分的免责声明一起阅读消费和零售家用产品股票–印度 emmanuelle.vigneron@hsbc.com全球研究印度斯坦联合利华有限公司（HUVR IN）UW：销量疲软，2014财年第三季度利润率更高销量增长仍然疲弱，仅为4％，需求环境仍然充满挑战 HUL拥有正确的策略，长期的结构吸引力，但估值丰富且收益增长的复苏是关键我们仍然保持UW不变，目标价为INR600销量增长缓慢，但利润率更高：2014财年第三季度的收入，EBITDA和Clean PAT分别增长了9％，13％和9％。总体销量增长为4％，低于我们预期的5％，但肥皂，洗涤剂和个人产品的强劲部门盈利表现超出了我们的预期。但是总体结果几乎是在线的。肥皂和洗涤剂：净收入和EBIT分别增长了8％和14.5％，高端市场表现不错，但大众市场的“ Wheel”仍在挣扎。个人产品：收入和息税前利润分别增长了13％和c14％；两者均比上一季度有所改善，除护肤霜外，大多数产品组合均以两位数增长。 Fair＆Lovely香包的价格已回落至INR5，HUL希望在这个庞大但艰难的细分市场中提高价格。尽管竞争激烈程度有所提高，但口腔护理业务仍实现了两位数的增长，我们认为，尽管宝洁公司进军，HUL的战略在捍卫自己的地位方面还是很敏锐的，尽管这可能意味着短期内A＆P水平将保持较高水平。饮料：由于咖啡疲软（市场整体萎缩），略低于预期，但茶的两位数增长强劲。食物：总的来说，业绩几乎符合预期。转向积极还为时过早：考虑到HUL的规模，能力和品牌，我们认为大多数HUL核心类别的长期前景都是可观的，但我们认为，现在看涨还为时过早。需求环境仍然非常具有挑战性，给销量增长带来压力，短期内复苏似乎不太可能，这使得估值倍数容易受到贬值的影响。在S＆D领域，投入品价格再次坚挺，我们认为第四季度将承受更大的成本压力。税金和特许权使用费将逐渐增加，因此，收入增长轨迹将可能保持在高个位数或低两位数范围内，并低于2015财年30倍市盈率所暗示的长期收入增长。保持UW不变，目标价为INR600：从长期来看，HUL因其规模优势和投资组合的广度而最有可能受益，但短期而言，各种宏观问题可能会影响收益增长。主要的上行风险是由于农村支出可能增加和选举前的大手笔，以及近期利润率的扩张超出预期，短期内销量增长将强劲复苏。 索引^孟买SE IDX指数水平20,707RIC荷包彭博HUVR IN除非报告中另有说明，否则本报告中包含的所有市 场数据的日期均为2014年1月27日。企业价值（INRm）1,215,911自由流通量（％）33市值（美元）19,838市值（INRm）1,244,053除非报告中另有说明，否则本报告中包含的所有市场数据的日期均为2014年1月27日。 emmanuelle.vigneron@hsbc.com截至2014年1月27日，已发布的所有评级的分布如下：超重（购买）2除非报告中另有说明，否则本报告中包含的所有市场数据的日期均为2014年1月27日。相对于BOMBAY SE敏感指数760710660610560510460410360310覆盖面分析师或他或她的家庭成员对该公司的证券具有财务权益，如下所述。13年7月在过去的12个月中，一名研究分析师从该公司获得了补偿。2012年7月7日印度联合利华有限公司价格相对760710660610560510460410360310截至2013年11月30日，该公司是汇丰银行的客户，或者在过去12个月内曾是汇丰银行非证券服务的客户和/或向其支付了赔偿。财务与估值财务报表年至03 / 2013a 03 / 2014e 03 / 2015e03 / 2016e损益汇总（INRm）收入263,172288,461327,856372,334息税折旧摊销前利润42,05347,97254,84562,508折旧及摊销-2,513-2,794-2,898-3,136营业利润/息税前利润39,54045,17851,94759,373净利息-257-489-371-415PBT50,66051,44956,78364,613汇丰PBT44,60349,82256,78364,613税收-12,267-11,358-15,899-19,384净利38,29039,96840,74445,069汇丰净利润33,50037,24440,74445,069现金流量摘要（INRm）经营现金流量36,04834,06635,16037,859资本支出-4,415-3,600-4,093-4,650投资产生的现金流量6311,5331,1131,006股利-41,368-30,169-30,484-33,719净债务变化1,205-5,429-5,789-5,146FCF权益29,40930,97131,85434,098资产负债表摘要（INRm）有形固定资产26,53927,34428,54030,054当前资产62,58668,25782,81292,813现金及其他19,00724,35230,14135,287总资产120,918127,394143,145154,661经营负债69,46970,48880,09284,801债务总额247163163163净债务-18,760-24,189-29,978-35,124股东们资金28,64834,21539,93043,634 注：* =基于汇丰每股收益（完全稀释） 注意：2014年1月27日收盘价比率，增长和每股分析年到03 / 2013a03 / 2014e03 / 2015e03 / 2016e同比变化收入14.59.613.713.6息税折旧摊销前利润20.714.114.314.0营业利润21.714.315.014.3PBT39.91.610.413.8汇丰每股收益24.111.29.410.6比例（％）36倍102.4118.5109.9107.9资产回报率32.832.630.430.6EBITDA利润率16.016.616.716.8营业利润率15.015.715.815.9净债务/ EBITDA（x）来自运营/净债务的现金流-0.4-0.5-0.5-0.6每股数据（INR）每股收益报告（完全稀释）17.7118.4918.8520.85汇丰每股收益（全面摊薄）15.5017.2318.8520.85DPS18.5012.0212.2514.59账面价值13.2515.8318.4720.18估值数据年到03 / 2013a03 / 2014e03 / 2015e03 / 2016e电动汽车/销售4.64.23.73.2EV / EBITDA29.025.322.119.3PE *37.133.430.527.6P /账面价值43.436.331.128.5FCF产率（％）2.42.52.62.7股息收益率（％）3.22.12.12.5 emmanuelle.vigneron@hsbc.com截至2014年1月27日，已发布的所有评级的分布如下：超重（购买）3独立结果摘要INRm2013财年第三季度2013财年第4季度2014财年第一季度2014财年第二季度2014财年第三季度同比变化（％）2014财年第三季度（共识）行为与共识净销售额64,33763,67166,87567,47270,3789.4%71,271-1.3%销售成本-34,191-34,326-34,828-34,699-36,6017.0%呐呐员工费用-3,427-3,123-3,417-3,683-3,4771.5%呐呐广告和促销-8,222-8,211-8,898-9,540-9,29513.1%呐呐其他经验-9,821-9,281-10,092-10,151-10,5937.9%呐呐息税折旧摊销前利润10,8889,71810,85610,85312,26812.7%折旧-593-614-664-639-6448.7%营业利润10,2959,10410,19210,21411,62412.9%其他的收入1,3371,0581,7681,5101,4276.7%PBT11,48410,19612,95911,99513,09814.1%税-2,771-2,324-2,767-2,857-2,475-10.7%清洁PAT8,7307,8108,8508,8309,5509.4%9,3991.6%资料来源：公司数据，彭博共识独立保证金和趋势2013年3季度4年13季度2014财年第二季度2014财年第三季度-2014财年第三季度更改（bp）（共识）10.0%国内快速消费品销售成长14.9%13.1%7.1%9.9%报告的销售成长10.1%12.5%7.0%9.6%齿轮增长11.0％9.9％3.4％6.1%息税折旧摊销前利润成长12.2%16.6%12.3%11.1%清洁PAT增长14.6％17.6％3.5％9.6%销货成本占净额百分比销售额53.1％53.9％52.1％51.4%A＆P占净值的百分比销售额12.8％12.9％13.3％14.1%毛保证金46.9％46.1％47.9％48.6%息税折旧摊销前利润保证金16.9%15.3%16.2%16.1%息税前利润保证金16.0％14.3％15.2％15.1%清洁PAT保证金13.6％12.3％13.2％13.1%9.4%7.0%12.7%9.4%52.0%13.2%48.0%17.4%16.5%13.6%10.8%6.8%7.7%(114)431145116.3%51013.2%资料来源：公司数据，彭博共识资料来源：公司数据，汇丰银行估算成交量同比增长国内快速消费品收入同比增长预计短期内销量增长将保持疲软，我们认为，复苏是维持高倍数的关键20%16%12%8%4%0%2012财年第一季度2012财年第二季度2012财年第三季度2012财年第四季度2013财年第一季度2013财年第二季度2013财年第三季度2013财年第四季度2014财年第一季度2014财年第二季度2014财年第三季度 emmanuelle.vigneron@hsbc.com截至2014年1月27日，已发布的所有评级的分布如下：超重（购买）4尽管经济放缓，但国内快速消费品的增长势头仍然良好，这导致了我的收入结构和定价20%15%10%5%0%转速增长资料来源：公司业绩，汇丰银行独立EBIT增长：A＆P的增加抵消了毛利率扩张的部分好处40%30%20%10%0%息税前利润增长资料来源：公司业绩，汇丰银行肥皂和洗涤剂（S＆D）收入增长受到销量增长下降的不利影响30%25%20%15%10%5%0%转速增长资料来源：公司业绩，汇丰银行随着涨价周年的影响开始，饮料的势头开始放缓20%15%10%5%0%转速增长资料来源：公司业绩，汇丰银行在A＆P的支持下，护发和