MEDIATEK（2454.TT）：忽略噪音并保持关注（购买TP TWD555 2454 TT Technology）

有关重要的披露和分析认证，请参阅附录I公司更新区域性2014年1月9日购买（不变）股价：TWD407.00目标价：TWD555.00（不变）刘华伦warrenlau@kimeng.com.hk（852）2268 0644股票信息描述：联发科技是世界领先的IC设计公司，专门从事无线通信和消费电子产品。尽管其总部位于台湾，但其业务遍及全球。该公司将生产外包给代工厂和封装商，以仅专注于半导体芯片的设计和销售/营销。股票代号：2454 TT已发行股份（m）：1,349.4市值（美元）：18,307.03-每月平均每日成交量（美元）：69.6台湾证券交易所:8,376.9自由流动（％）：83.1主要股东：%管理10.71先锋集团2.66GIC 2.54贝莱德2.42关键指标– FY14F净资产收益率-年率（％）22.4净现金占权益的百分比（％）：69.7每股净现金（TWD）：68.5NTA /小时（TWD）：129.9历史图表联发科忽略噪音并保持专注我们对联发科（MTK）保持乐观并且相信最近的股价调整是一个很好的购买机会。尽管2013年智能设备收入快速增长，但MTK在全球3G连接中的市场份额仍低于20％，仅次于领先的QCOM，后者已超过40％。但是，2013年第三季度的差距已从一年前的6倍以上缩小至2.2倍（图1-3）。重要的是，MTK继续从更丰富的产品组合和具有竞争力的成本结构中的利润提高中受益。即使没有任何高级4G / LTE解决方案，也已经实现了这一目标（图4）。同样重要的是，MTK的增长和利润增长不仅受到庞大数量的驱动，还取决于更好的产品组合，从而导致混合ASP的持续扩展（图5）。实际上，我们估计MTK的混合平均售价在2013年同比增长4％，并且由于其继续推出中高端产品，2014F可能会进一步增长6-9％。以上所有因素导致收入和收益持续出现意外增长，我们修订后的2014F收益现在比市场预期高15-20％。3G市场有多大？QCOM最近估计，全球发展中国家的3G / 4G渗透率仅为25％，但预计到2015F时将增至39％，到2017F时将增至52％（图6）。当然，由于缺乏网络基础设施，我们认为4G / LTE对于新兴国家（至少在接下来的几年中）仍不构成影响。因此，这样的估计可以用作3G渗透的代理。的确，中国大陆的3G用户基础不超过总用户的30％（1.2b单位）。如果普及率提高到50％，则未来几年3G用户的净增加量可能翻倍，达到650-700m。我们认为其他发展中国家的3G渗透率落后于中国，因此不应忽视南亚，南美和EMEA等地区的增长。MTK继续丰富其产品组合。图7-8总结了MTK针对智能手机和平板电脑的2014F产品路线图。对于前者，八核AP将取代四核作为高端产品，而2013年的高端产品将成为2014F的中端AP。由于Octa-core的ASP比主流芯片组高出数倍，因此客户在Octa-core AP上更快采用该技术可以使MTK受益匪浅。我们估计MTK的4G / LTE解决方案将分多个阶段进行：首先，独立的Cat4-4G调制解调器（MT6290-5模式和十个频率）将于2014F中期推出，并支持多台中高端智能手机和平板电脑。其次是具有小设计（Cortex）的集成LTE AP（MT6595）1501401301201101009080MEDIATEKINC台湾证券交易所MXAPJIT具有全局模式和Cat6功能的A15 + A7）将于13年第四季度上市。大多数MTK客户向北美等支持4G的市场出售很少的4G手机。因此，对于MTK的供应商来说，3G型号仍然是“一丁点”。显而易见，MTK的主要客户，联想和TCL Comm的智能手机在2014年CES展会上推出（图10），绝大多数采用了MTK的AP解决方案。 联发科–收益摘要表 1月13日3月13日5月13日7月13日9月13日11月13日1月14日资料来源：彭博社性能：52周前高后低TWD448.5 / TWD92.01个月3个月6个月1年年初至今绝对(%)-4.47.920.133.4-6.6相对1(%)-4.38.712.027.1-4.5相对2(%)-2.58.62.125.6-3.3注意：1是TWSE，2是MXAPJIT。全部不包括现金股息和美元。资料来源：公司数据，马来亚银行12月（TWDm）2011A2012A2013F2014F2015F收入86,85799,263135,450205,490230,383息税折旧摊销前利润15,07415,78528,97049,07455,498经常性净利润13,62315,67727,51743,04848,356经常性基本每股收益（TWD）11.8711.6220.3927.6830.71每股收益增长（％）-58-2763611DPS（TWD）9.009.0015.0020.0025.00市盈率（x）34.335.020.014.713.3P / BV（x）4.023.143.013.132.93EV / EBITDA（x）25.229.716.0010.739.23股息收益率（％）2.2%2.2%3.7%4.9%6.1%净资产收益率（％）12%11%15.4%22.4%23.0%资产回报率（％）9.5%8.8%12.4%17.3%17.8%每股净现金（TWD）75.659.763.568.581.7共识净利润（TWDm）NMNM27,03237,10341,004 联发科技2013年12月13日页面PAGE2 共10图1：按供应商划分的市场份额（单位）图2：按供应商划分的市场份额（单位）MRVL，1.4％BRCM，3.9％AAPLE，3.9％三星6.8％其他15.0％2013年3季度– 3G市场份额高通42.7％MRVL，2.9％BRCM，3.2％AAPLE 8.0％其他16.4％2012年第二季度– 3G市场份额高通43.5％国际贸易中心7.5％MTK 18.7％三星10.4％国际贸易中心8.6％MTK 7.1％资料来源：IDC，彭博社，马来亚银行资料来源：IDC，彭博社，马来亚银行图3：以美元和3G mkt份额表示的MTK智能设备销售额图4：QCOM和MTK的毛利率48%46%44%42%40%38%1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13 2Q13 3Q13 4Q13F资料来源：IDC，彭博社，公司数据，马来亚银行注释：仅来自QCOM QCT部门的销售资料来源：公司数据，马来亚银行图5：MTK的智能设备平均价格（美元）混合图6：全球新兴地区3G / 4G普及率12111098资料来源：IDC，彭博社，公司数据，Maybank KE资料来源：QCOM分析师日，Maybank KE?高通MTK1Q122012年第二季度2012年第三季度2012年第4季度13年1季度13年2季度2013年第3季度13年4季度2014年1季度2014年第二季度2014年第3季度2014年第4季度 联发科技2013年12月13日页面PAGE3 共10图7：MTK – 2014年智能手机产品路线图的规格高端的中端低端调制解调器MT6592MT6595¹MT6588MT6589TMT6582MT6572MT6290²核心，CPU八达A7八达，A15 + A7四人房，A7四人房，A7四人房，A7双A7-速度2.0GHz的2.0-2.4GHz1.7GHz的1.5GHz的1.3GHz的1.2GHz的-网路西部开发LTE，W＆TD西部开发西部开发W＆TDSW＆TDSLTE，W＆TD显卡马里450 @ 700MHz马里6XX / SGX6马里450 @ 600MHzSGX544马里400马里400-视频全高清1080p全高清1080p全高清1080p全高清1080p高清720p高清720p-解析度1920x10801920x10801920x10801280x10801280x720960x540-相机13MP20MP13MP13MP8MP8MP-无线上网集成集成集成-集成集成-技术节点28nm HKMG28nm HKMG28nm HKMG28纳米28纳米28纳米28纳米均价25-30美元> 30美元20美元15美元12美元<USD10不适用可用性2013年第4季度末2H142014年1季度2013年第3季度13年4季度2013年第3季度1H14注意：1-MT6595带有6模式调制解调器-FDD-LTE（Cat 6 -300Mbps），TD-LTE，WCDMA，CDMA2000，TDSCDMA和HSPA。2-MT6290是独立的五模式Cat4 LTE调制解调器（150Mbps），并支持MT6592 / 88/82。 MT6592 / 88/82是引脚数兼容的。资料来源：公司数据，马来亚银行图8：MTK – 2014年平板电脑产品路线图的规格高端的中端低端调制解调器MT8135MT8392MT8395¹MT8388²MT8389T³MT8382²MT8372MT6290 *核心，CPU四边形，A15 + A7八达A7八达，A15 + A7四人房，A7四人房，A7四人房，A7双四极杆，A7-速度1.2-1.7GHz1.7-2.0GHz2.0-2.4GHz1.7GHz的1.5GHz的1.3GHz的1.3GHz的-网路单机版西部开发LTE，W＆TD西部开发西部开发W＆TDSW＆TDSLTE，W＆TD显卡SGX6200马里450 @ 700MHz马里6XX / SGX6马里450 @ 600MHzSGX544马里400马里400-视频全高清1080p全高清1080p全高清1080p全高清1080p全高清1080p高清720p高清720p-解析度1280x10801920x10801920x10801920x10801280x10801280x7201280x720-相机13MP13MP16MP13MP13MP8MP8MP-技术节点28nm HKMG28nm HKMG28nm HKMG28nm HKMG28纳米28纳米28纳米28纳米无线上网集成集成集成集成-集成集成-均价25美元25-30美元> 30美元20美元15美元12美元<USD10不适用可用性2013年第3季度14年中14年底2014年2季度13年4季度2014年1季度13年4季度1H14注意：1- MT6595带有6模式调制解调器– FDD-LTE（Cat 6 -300Mbps），TD-LTE，WCDMA，CDMA2000，TDSCDMA和HSPA。非调制解调器版本可以命名为MT8195。2-MT 8388/82可能没有调制解调器，并且可以命名为MT8188 / 8182。3-A MT8389T的无调制解调器版本称为MT8125 / T。 MT8392 / 88/82是引脚数兼容的。* -MT6290是独立的五模式Cat4 LTE调制解调器（150 Mbps），并支持MT8135 / 8392/8388/8382。资料来源：公司数据，马来亚银行图9：MTK（TWD）– 12个月远期PER波段800700600500400300200100-25倍20倍16倍14倍12倍Jul 01 Jul 02 Jul 03 Jul 04 Jul 04 Jul 05 Jul 06 Jul 07 Jul 08 Jul 09 Jul 10 Jul 11 Jul 12 Jul 12 Jul 13资料来源：彭博社，马来亚银行新台币 联发科技2013年12月13日页面PAGE4 共10图10：联想和TCL Comm在CES上展示的新智能手机型号TCL-一键式偶像X +5英寸，1080 x 1920，441 ppiMT6592，八核2.0 GHz2G / 3G，双卡2 GB / 16 GB /可扩展 相机：2.1 / 13 MP2500毫安140.4 x 67.5 x 7.9毫米 重量：120克 零售价：USD325联想– Vibe X5.0“，1080x1920，441 ppiMT6589T，四