请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明海外研究跟踪报告证券研究报告＃industryId＃公用事业行业＃investSuggestion＃买入(＃维持）目标价：37.4港元现价：27.85港元预期升幅：26.6%＃marketData＃市场数据日期2019.09.24收盘价（港元）29.55总股本（百万股）5,218,562流通股本（百万股）5,218,562总市值（亿港元）1542.09流通市值（亿港元）1542.09净资产（亿港元）407.82总资产（亿港元）1098.8每股净资产（港元）7.81数据来源：Wind＃relatedReport＃相关报告业绩点评_20190624业绩点评_20180626行业深度报告_20180510业绩点评_20170627行业深度报告_20170606海外公用事业行业研究分析师：余小丽兴业证券经济与金融研究院yuxiaoli@xyzq.com.cnSFC：AXK331SAC：S0190518020003＃0384.HK＃dyCompany＃中国燃气港股通（沪、深）＃title＃俄气东入，东北天然气用气量潜力大＃createTime1＃2019年09月25日主要财务指标＄zycwzb|主要财务指标＄会计年度2019A2020E2021E2022E营业收入（百万港元）59,38672,42087,994103,048YoY12.4%21.9%21.5%17.1%归属股东净利润（百万港元）8,22410,06212,13214,000YoY34.9%22.3%20.6%15.4%净利润率13.8%13.9%13.8%13.6%净资产收益率22.4%22.5%22.8%22.2%EPS（港元)1.581.932.322.68数据来源：公司资料、兴业证券经济与金融研究院投资要点＃summary＃东北三省用气量低。2018年东北三省用气量为141.56亿立方米（包含大庆、吉林和盘锦油田自用气40亿方），黑龙江省用气量为42.2亿方，辽宁和吉林2018年用气量一共为99.36亿方。中国燃气2018年在东北三省的销气量为20.4亿方，其中黑龙江销气量为6亿方，吉林和辽宁销气量为14.37亿方。黑龙江首先受益于俄气的输入。2019年12月1日俄气将通过黑河进入国内，黑龙江省首先受益于俄气的输入，省内也采取了加大天然气使用的配套政策，如加大城市管道建设、储气能力建设、鼓励取暖用天然气、工业煤改气等。中国燃气在东北三省布局早，投资规模大。中国燃气在东北三省120个城镇开展了燃气管网投资建设，已获得特许经营权范围覆盖人口5007万人，已接驳城市管道燃气用户2629万人，尚有农村1317万人，城市1061万人需要开发。公司在城镇燃气、长输管线、供热、分布式能源、合同能源管理、加气站等项目的总投资额超过100亿元。居民取暖用气及工业煤改气成为黑龙江用气量增长引擎，交通用气也将持续增长，不会被电动车取代。随着城市的发展，原先提供供暖业务的燃煤锅炉厂变成了城市核心区域，地块价值凸显，但是其燃煤堆场紧挨着居民区，周边的居民对周边居住环境要求提高，燃煤锅炉厂正常经营受到居民的抵抗，因此原先的燃煤锅炉改成天然气锅炉具有可行性。随着环保政策趋紧，环保标准也在逐步提高，工业企业的环保配套投入成本较大，也促使了工业企业进行煤改气。我们的观点：中国燃气（0384.HK）布局黑龙江和辽宁时间较久，投资规模大，正在加大吉林省投入，随着俄气输入，公司东北三省的项目将会受益，带动公司在东北三省气量的高速增长，我们维持公司的盈利预测，预计公司2020-2022财年营收分别为724.20、879.94和1030.48亿港元，归母净利润预测为100.62、121.32和139.99亿港元，EPS分别为1.93、2.32和2.68港元，维持“买入”评级，目标价维持为37.4港元。风险提示：俄气进入的进度较慢，城镇煤改气进展缓慢，气源成本大幅上涨。 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-海外跟踪报告(评级)报告正文东北三省用气量低。2018年东北三省用气量为141.56亿立方米（包含大庆、吉林和盘锦油田自用气40亿方），黑龙江省用气量为42.2亿方，其中大庆油田自用气占比60%，进入管网的气量约为11亿方，4亿方进入直供及液厂。辽宁和吉林2018年用气量一共为99.36亿方。中国燃气2018年在东北三省的销气量为20.4亿方，其中黑龙江销气量为6亿方，吉林和辽宁销气量为14.37亿方，如果以城市来看，哈尔滨和沈阳是其最大的两个销气量城市，其中沈阳市公司采取的和政府成立合资公司(中国燃气持股46.4%，政府持股53%多，总经理由中国燃气选派)进行开发。中国燃气在东北三省布局早，投资规模大。中国燃气在东北三省120个城镇开展了燃气管网投资建设，铺设高压、次高压和中低压市政管网1.63万公路，城市居民用户覆盖了700万户，工商业用户5.8万户，已获得特许经营权范围覆盖人口5007万人，已接驳城市管道燃气用户2629万人，尚有农村1317万人，城市1061万人需要开发。公司在城镇燃气、长输管线、供热、分布式能源、合同能源管理、加气站等项目的总投资额超过100亿元。中国燃气在黑龙江占有绝大多数项目。黑龙江目前主要的用气城市为哈尔滨、齐齐哈尔、佳木斯和大庆，中国燃气项目地级市为哈尔滨、佳木斯、牡丹江、鸡西、黑河、双鸭山、七台河、大兴安岭和伊春9家，占黑龙江13个地级市的70%。哈尔滨2018年用气量约为8亿方，为黑龙江的主要用气城市，但是哈尔滨用气占其能源用量比重仅为3%，处于较低水平。中国燃气在哈尔滨与昆仑能源、地方政府成立合资公司--中庆公司（昆仑能源51%持股、中国燃气48%、地方政府1%）开发哈尔滨的燃气业务。居民取暖用气及工业煤改气成为黑龙江用气量增长引擎。公司与哈投公司成立合资公司（中国燃气持股66%，哈投持股34%）开发哈尔滨的供暖市场，主要包括老区供暖的煤改气及新区的天然气供暖，老区取暖锅炉有2400蒸吨，按照6个月取暖期计算，其所需气量为41亿方，随着城市的发展，原先提供供暖业务的燃煤锅炉厂变成了城市核心区域，地块价值凸显，但是其燃煤堆场紧挨着居民区，周边的居民对周边居住环境要求提高，燃煤锅炉厂正常经营受到居民的抵抗，因此原先的燃煤锅炉改成天然气锅炉具有可行性。另外在哈尔滨新区全部都采用天然气供暖，新区占地面积为400万平米，也将是用气的增长动力。哈尔滨取暖费按照1平米使用面积38.25元进行收费（6个月的取暖季）。随着环保政策趋紧，环保标准也在逐步提高，工业企业的环保配套投入成本较大，也促使了工业企业进行煤改气。交通用气也将持续增长，不会被电动车取代。随着电动车的迅速发展，很多地方的LNG和CNG车被电动车所取代，但是在黑龙江由于冬季的极寒天气，最低温度达到零下30-40度，电动车电池无法实现在该环境 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-3-海外跟踪报告(评级)下不快速衰退，而LNG、CNG相对于油具有一定的经济适用性，因此交通用气未来还将保持稳定增长。黑龙江首先受益于俄气的输入。2019年12月1日俄气将通过黑河进入国内，黑龙江省首先受益于俄气的输入，省内也采取了加大天然气使用的配套政策，如加大城市管道建设、储气能力建设、鼓励取暖用天然气、工业煤改气等。加大在吉林省布局：2018年公司在沈阳销气量为9.6亿方，占公司东北三省销气量的近一半，沈阳采购了LNG2,2万吨，CNG3979万方，员工总数4500人，公司之前在吉林省、辽宁省共有项目53家，大部分以辽宁省为主，未来2年公司将加大在吉林省的布局。公司对未来三年东北三省销气量乐观。公司预计2018、2025、2030年黑龙江用气量为42.2、90和143亿方，中国燃气销售量为6.03、44和90.8亿方，辽宁+吉林2018、2025、2030年用气量分别为99.36、155和243亿方，中国燃气销气量为14.37、47.4和111.1亿方。图1、公司各业务经营利润及其预测图2、公司2019财年各业务经营利润占比资料来源：公司年报，兴业证券经济与金融研究院资料来源：公司年报，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-4-海外跟踪报告(评级)图3、公司总销气量、同比增速及其预测图4、公司零售天然气销售量构成及预测资料来源：公司年报，兴业证券经济与金融研究院资料来源：公司年报，兴业证券经济与金融研究院我们的观点：中国燃气（0384.HK）布局黑龙江和辽宁时间较久，投资规模大，正在加大吉林省投入，随着俄气输入，公司东北三省的项目将会受益，带动公司在东北三省气量的高速增长，我们维持公司的盈利预测，预计公司2020-2022财年营收分别为724.20、879.94和1030.48亿港元，归母净利润预测为100.62、121.32和139.99亿港元，EPS分别为1.93、2.32和2.68港元，维持“买入”评级，目标价维持为37.4港元。风险提示：俄气进入的进度较慢，城镇煤改气进展缓慢，气源成本大幅上涨。图5、公司历年PEband资料来源：公司资料，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-5-海外跟踪报告(评级)附表 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-6-海外跟踪报告(评级)分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。投资评级说明投资建议的评级标准类别评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅。其中：A股市场以上证综指或深圳成指为基准，香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。股票评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15%审慎增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～15%之间中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%无评级由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级行业评级推荐相对表现优于同期相关证券市场代表性指数中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平回避相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数信息披露本公司在知晓的范围内履行信息披露义务。客户可登录www.xyzq.com.cn内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况。有关财务权益及商务关系的披露兴证国际证券有限公司及/或其有关联公司在过去十二个月内与兴证国际金融集团有限公司、阳光油砂有限公司、浦江中国控股有限公司、建发国际投资集团有限公司、游莱互动集团有限公司、华立大学集团有限公司、龙皇集团控股有限公司、民信国际控股有限公司、浙商银行股份有限公司、MSConceptLimited、惠陶集团（控股）有限公司、信源企业集团有限公司、银合控股有限公司、RepublicHealthcareLimited、江西银行股份有限公司、胜利证券(控股)有限公司、百应租赁控股有限公司、永续农业发展有限公司、山东黄金矿业股份有限公司、恒益控股有限公司、成志控股有限公司、朗诗绿色集团有限公司、永升生活服务集团有限公司、天美(控股)有限公司、云能国际股份有限公司、汇量科技有限公司、国际济丰包装集团、微盟集团、日照港裕廊股份有限公司、K2F&BHoldingsLimited、管道工程控股有限公司、新东方在线科技控股有限公司、盛世大联保险代理股份有限公司、兑吧集团有限公司、慕尚集团控股有限公司、MedialinkGroupLimited、中国船舶(香港)航运租赁有限公司、思考乐教育集团、华检医疗控股有限公司和旷世控股有限公司有投资银行业务关系。使