传媒行业2017年投资策略：行到水穷处，坐看云起时

1 Table_First Table_First|Table_ReportType 证券研究报告 年度策略 Table_First|Table_ Sum m ary 行到水穷处，坐看云起时 传媒行业2017年投资策略 投资要点：  市场回顾：收入维持高增长，估值回调 从年初至今的市场走势来看，传媒行业涨幅位居各行业倒数第一，年初至10月31日传媒板块下跌了28.15%，一方面受到市场风格转换和风险偏好降低的影响，另一方面15年传媒板块以84%的涨幅位居各行业第二，16年消化了此前的高估值。展望明年，传媒板块相对估值和绝对估值均已回落至板块历史低位，当“行到水穷处”时，也可以“坐看云起时”了，对于细分领域，我们看好教育、院线和国改明年的投资机会。  消费升级，政策落地，教育迎新机 期待已久的《民办教育促进法》审议通过。这次修法的核心就是实行非营利性和营利性民办学校分类管理，允许举办实施学前教育、高中阶段教育、高等教育以及非学历教育的营利性民办学校，对于上市公司和准备上市的公司，也扫清了上市和并购的法律障碍，我们预计未来几年教育资产证券化将加速。此外，随着中产阶级消费崛起，教育消费升级，技术升级，互联网+教育将打开新空间。  行业整合，票房复苏，院线将受益 16年遭遇“电影小年”，票房表现平淡，主要原因是票补下降，缺乏优质内容，明年大片云集，优质内容提升，根据我们对于明年电影市场的影片分析，今年四季度到明年重磅影片增加，包括《生化危机：终章》《西游伏妖篇》《超体2》《移动迷宫3死亡解药》《金刚狼3》《速度与激情8》《加勒比海盗5》《分歧者:上升之势》《蜘蛛侠：归来》等均有望上映，院线将直接受益。《电影产业促进法》刚通过，将简政放权，并规范行业发展，此外，从院线集中度来看，未来我国院线集中度仍将提升，龙头公司受益。  政策推动，加快转型，关注国改机会 传统媒体增速下滑，具备改革动力，同时政策持续推动，关注改革标的。  我们的选择： 教育领域，我们看好新南洋（600661.SH）、时代出版（600551.SH）；院线领域，我们看好上海电影（601595.SH）。国改领域，我们看好浙报传媒（600633.SH）、华数传媒（000156.SZ），此外还有中体产业（600158.SH）、慈文传媒（002343.SZ）。  风险提示： 传媒板块系统性风险；制度政策不及预期的风险。 Table_First|Table_ ReportDate 2016年11月15日 Table_First|Table_ Rating 投资建议： 中性 上次建议： 中性 Table_First|Table_ Chart 一年内行业相对大盘走势 Table_First|Table_Au thor 徐艺 分析师 执业证书编号：S0590515090003 电话：85607875 邮箱：xuyi@glsc.com.cn Table_First|Table_ Contacter Table_First|Table_ RelateReport 相关报告 1、《行业利润增速回升，估值回调》 2016.11.03 2、《中产阶级消费崛起，国际学校正迎风口》 2016.10.20 3、《教育政策再松动，利好国际学校及职业学校》 2016.10.18 请务必阅读报告末页的重要声明 -30%-17%-4%9%2015-112016-032016-072016-10传媒沪深300 2 请务必阅读报告末页的重要声明 年度策略 写在前面的话 16年是传媒行业表现暗淡的一年，从16年年初至10月底，板块下跌了28.15%，跌幅位居各行业最大，一方面受到市场风格转换和风险偏好降低的影响，另一方面15年传媒板块以84%的涨幅位居各行业第二，16年消化了此前的高估值。 展望明年，传媒板块相对估值和绝对估值均已回落至板块历史低位，当“行到水穷处”时，也可以“坐看云起时”了，对于细分领域，我们看好教育、院线和国改明年的投资机会。 1 市场回顾——收入维持高增长，估值回调 1.1 传媒行业16年表现暗淡，消化前期高估值 从年初至今的市场走势来看，传媒行业涨幅位居各行业倒数第一，年初至10月31日传媒板块下跌了28.15%，消化了行业较高的估值。15年传媒行业表现强势，全年上涨88%。 从细分板块看，16年年初至今，各个细分板块均呈现下跌态势，平面媒体跌幅最小，为19.22%，影视动漫板块跌幅最大，为35.04%，而15年各个细分板块均呈现上涨态势，互联网和影视动漫板块涨幅最大，均超过100%。16年是影视“小年”，同时也受到市场风格转换和风险偏好降低的影响，传媒板块整体表现较弱。 图表1：2015年各板块涨跌幅比较 图表2：2016年初至今各板块涨跌幅比较 来源：Wind 国联证券研究所 来源：Wind 国联证券研究所 3 请务必阅读报告末页的重要声明 年度策略 图表3：2015年、2016年年初至今各板块涨跌幅比较 来源：Wind 国联证券研究所 1.2 收入增速维持高增长，利润增速回升 收入增速保持25%以上高增长。16年三季度传媒行业收入增速27.04%，较16年二季度26.97%略有回升，结束了2016年上半年收入增速大幅下滑的趋势，且仍保持25%以上的增速，远高于全部A股3.78%的增速。 利润增速回升。2016年三季度传媒行业的归属母公司净利润增速为16.27%，较16年二季度10.02%上升了6.3个百分点，较全部A股1.87%的净利润增速优势明显。平面媒体、广播电视、影视动漫的净利润增速较二季度均有不同程度的回升。 从营收细分看，广播电视和互联网板块收入增速环比提升。广播电视板块今年三季度收入增速12.89%，较二季度提升了2.1个百分点，但较去年同期下降了4.9个百分点，互联网板块三季度增速较二季度上升了2.8个百分点。 影视动漫板块收入增速的绝对值最高，为49.83%，较二季度下降了4.4个百分点，主要原因是今年电影行业暑期档票房表现较弱，整合营销板块收入增速为23.22%，较二季度下降了1.9个百分点；平面媒体板块收入增速14.91%，较二季度下降了2.6个百分点。 从净利润细分看，广播电视、影视动漫、平面媒体板块净利润增速环比提升。图表4：2013-3Q2016传媒行业收入增速与全部A股 图表5：2013-3Q2016传媒行业净利润增速与全部A股 来源：Wind 国联证券研究所 来源：Wind 国联证券研究所 4 请务必阅读报告末页的重要声明 年度策略 广播电视板块净利润增速较今年二季度上升了25.7个百分点，上升幅度最大，主要得益于完美世界营业收入快速增长的同时，确认一次性股份支付费用，导致净利润增速大幅提升。影视动漫板块净利润增速较今年二季度上升了11.3个百分点，主要由于长城动漫上半年进行资产重组，导致净利润大幅下降，2016年上半年整体基数很低，同时华谊兄弟净利润增速较上半年也明显改善。平面媒体板块净利润增速较今年二季度上升了2.7个百分点，但较去年同期下降了2.3个百分点。 通过对16年三季度收入和净利润增速前十名的分析，各细分板块均有分布，外延并表以及投资收益确认是主要驱动因素。 图表8：传媒行业16年收入和净利润增速前十 收入增速前十名 收入增速（%） 净利润增速前十名 净利润增速 文投控股 768.81 三五互联 1,307.04 全通教育 189.61 文投控股 1,159.63 暴风集团 157.22 完美世界 700.01 天神娱乐 147.76 游久游戏 329.85 当代东方 119.52 世纪游轮 258.19 乐视网 100.54 光线传媒 216.55 长江传媒 92.98 新南洋 170.73 长城影视 90.52 利欧股份 153.69 掌趣科技 87.03 蓝色光标 143.40 顺网科技 78.57 顺网科技 117.38 来源：Wind国联证券研究所 1.3 板块绝对估值和相对估值均大幅回调 从估值水平看，截至16年10月31日，板块的市盈率（TTM，中值）剔除负值为56.01倍，较15年最高110倍的绝对估值大幅回落，从相对估值看，低于全部A股市盈率（TTM，中值）剔除负值后的62.33倍，以及创业板88.37倍，相对估值已经处于2012年以来的历史低点。我们认为，传媒行业15年涨幅较大，16年年初至图表6：2013-3Q2016传媒行业各细分板块收入增速 图表7：2013-3Q2016传媒行业各细分板块净利润增速 来源：Wind 国联证券研究所 来源：Wind 国联证券研究所 5 请务必阅读报告末页的重要声明 年度策略 今估值回调明显，也为后期上涨留有空间。 目前板块相对于A股的相对溢价率可以从几个方面消化，首先，居民对文化娱乐的强劲需求刚刚启动，未来将带动板块的高速成长，第二，传媒互联网行业的资本化率目前仍很低，还有很大的上升空间，第三，具备在资本市场上先发优势的公司在外延并购上优势明显，外延有望提升业绩增速，消化当前高估值，第四，根据国外传媒巨头的成长路径，通过不断外延并购，整合产业链，构建平台，是传媒行业的必然发展路径。此外，根据年报季报分析，板块从成长能力、盈利能力和运营能力来说都释放出积极信号，业绩支撑稳固。 图表9：传媒板块绝对估值情况 来源：Wind国联证券研究所 2 消费升级，政策落地，教育迎新机 2.1 《民办教育促进法》三审通过，行业未来证券化加速 期待已久的《民办教育促进法》审议通过。2016年11月7日，第十二届全国人民代表大会常务委员会第二十四次会议审议通过了《关于修改＜中华人民共和国民办教育促进法＞的决定》，为深化教育领域综合改革、促进民办教育健康发展提供了法律保障，也是教育行业备受瞩目的大事件。 这次修法的核心就是实行非营利性和营利性民办学校分类管理，允许举办实施学前教育、高中阶段教育、高等教育以及非学历教育的营利性民办学校。这对整个行业来说是利好。 对于上市公司和准备上市的公司，也扫清了上市和并购的法律障碍，我们预计未来几年教育资产证券化将加速。 我国政府对教育产业一向十分重视，“十三五”规划就提出要推动义务教育均衡发展，普及高中阶段教育；促进教育公平；推进教育信息化，发展远程教育，扩大优质教育资源覆盖。同时还提出提高高校教学水平和创新能力，使若干高校和一批学科达 6 请务必阅读报告末页的重要声明 年度策略 到或接近世界一流水平。建设现代职业教育体系，推进产教融合、校企合作。优化学科专业布局和人才培养机制，鼓励具备条件的普通本科高校向应用型转变。 “十三五”规划是贯彻落实党的十八大和十八届三中全会精神的第一个五年规划，也是贯彻落实《国家中长期教育改革和发展规划纲要（2010-2020年）》最为关键的五年规划。重点要求要把建设教育云网络、培养信息化人才和建立信息化管理体系等三项任务作为十年发展规划的主要任务。 图表10：2015年以来教育行业的法律法规 2015.2 《2015 年教育信息化工作要点》 完成学校信息化条件建设“十二五”目标。师生网络学习空间的开通数量达到4500 万，使50%教师和30%初中以上的学生拥有实名网络学习空间。 制定2015 年教育信息化工作目标和重点工作安排 2015.3 《中共中央国务院关于深化体制改革加快实施创新驱动发展战略的若干意见》 逐步实现高等学校和科研院所与下属公司剥离，原则上高等学校、科研院所不再新办企业，强化科技成果以许可方式对外扩散。 高校资产证券化预期 2015.10 《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十三个五年规划的建议》 提高教育质量，推动义务教育均衡发展，普及高中阶段教育，推进教育信息化，发展远程教育。 促进教育公平；推进教育信息化 2015.12 《教育法法律一揽子修正案（草案）》 民办学校