2019年9月11日，星期三股票研究 T M T /中国Q Tech（1478 HK）图表1：预测与估值截至12月（人民币百万元）2017财年18财年19财年20财年FY21E收入7,9398,13511,56415,51517,615增长（％）592423414净利43614490621791增长（％）129(97)3,3062727摊薄每股收益（港币）0.4670.0150.4810.6090.776每股收益增长（％）118(97)3,0692727更改为以前的每股收益（％）0.00.0共识每股收益（港币）0.3940.522净资产收益率（％）23.50.720.921.421.9市盈率（x）18.6571.318.014.211.2市净率（x）3.83.93.32.72.2产量 （％）1.10.00.00.00.0每股股息（港元）0.0960.0000.0000.0000.000资料来源：彭博社，OP研究8月，CCM产品组合逐步改善8月份CCM出货量同比增长11.6％至3,230万，其中1000万+产品的渗透率微升至58％。 FPM出货量同比下降10.3％至1070万。利润率扩张和平均售价改善的趋势可能会在2H19E保持增长。维持买入评级，目标价9.20港元不变（基于20倍的20财年预测） P / E。CCM产品结构正在逐步改善。Q Tech发布了8月份的出货量更新，CCM同比增长11.6％至3,220万，其中1000万以上的产品数量为1,880万，意味着渗透率微升58％，而2019年7月为51％，2018年8月为43％。积极地用中高端CCM项目代替了一些低分辨率CCM订单。我们预计在2H19E的剩余时间内这种趋势将保持下去。 FPM出货量同比下降10.3％至1070万，其中面板下FPM产品贡献520万，同比增长137％，占FPM总出货量的48％，符合我们的预期。GPM扩张预计将在整个2H19E保持增长。mgmt指导性产品组合的升级以及中期报告中的利润提高以及最近的出货量更新均表明业绩稳定。我们预计10H + CCM产品的渗透率将在2H19E继续保持上升趋势，同时将启动更多中高端订单，包括逐步交付三凸轮模块。此外，旺季的高销量和对劳动力的依赖将进一步推动利润率。维持买入。我们维持对Q Tech的买入评级，目标价9.20港元不变，基于相同的15倍20年市盈率。潜在的重估催化剂包括Newmax的Q3结果。风险：1）人民币贬值幅度超过预期； 2）贸易战带来的政治风险； 3）玻璃下FPM ASP / GPM受到严重侵蚀。（B）+852 2135 0236蔡达拉斯+852 2135 0248公司更新相关的不变收盘价：8.67港元目标价：9.20港元（+ 6％）TPHK $ 7.40柯ÿ数据香港交易所码阳光光学十二个月高（港元）11.5612个月低位（HK $）3.583M AvgDail Vol。 （百万）7.93已发行股份（百万）1,142.48市值（百万港元）9,905.27财年12/2018大股东何宁宁（65.90％）资料来源：公司数据，彭博社，OP Research收盘价截至2019年10月9日价格表1478香港MSCI中国 港币10.08.06.04.02.00.09月18日12月18日3月19日6月19日9月19日1个月3个月6个月绝对％27.3 52.4 27.9相对MSCI中国％20.8 49.7 33.6聚乙烯80预期市盈率706050403020100公司简介 Q Technology是一家领先的中国制造商，致力于中国品牌智能手机的中高端相机模块和指纹模块市场和平板电脑制造商。 图表2：CCM（相机模块）的月度出货量购买资料来源：公司，OP Research资料来源：公司，OP Research第2页，共7页图表3：CCM出货量组合 资料来源：公司，OP Research2019年9月11日，星期三Q Tech（1478 HK）图表4：FPM（指纹模块）的每月出货量 第3页，共7页 财务摘要2019年9月11日，星期三Q Tech（1478 HK）到十二月2017财年18财年19财年20财年FY21E到十二月2017财年18财年19财年20财年FY21E损益表（人民币百万元）比率紧凑型相机模块5,8966,2739,08013,19815,249毛利率（％）11.14.38.28.58.9指纹模块2,0351,8322,4542,2872,335营业利润率（％）6.80.94.64.55.0其他830303030净利润率（％）5.50.24.24.04.5 销售与分销经验/销售额（％）0.20.20.20.20.2营业额7,939 8,135 11,564 15,515 17,615管理员经验/销售额（％）0.81.00.90.90.9同比％59 2 42 34 14支付比率（％）20.50.00.00.00.0 齿轮（7,056）（7,782）(10,612) （14,195）（16,045）有效税（％）13.9(50.5)10.013.513.5毛利8833539521,3201,570总债务/权益（％）50.256.045.436.729.4毛保证金11.1%4.3%8.2%8.5%8.9%净债务/权益（％）28.651.335.124.67.6其他收入1183223342流动比率（x）1.050.991.001.041.11销售与分销（16）(19)(26)(37)(42)速动比率[x]0.880.830.820.850.92管理员（65）(81)(102)(140)(158)库存T / O（天）3633333333研发（270）(266)(309)(483)(539)AR T / O（天）94136120120120 其他运营支出0 0 0 0 0 AP T / O（天）146144144144144144总运营支出（351）(366)(437)(661)(739)现金转换周期（天）(17)25999营业利润（EBIT）54370536693872资产周转率[x]1.501.301.591.701.61营业利润率6.8％0.9%4.6%4.5%5.0%财务杠杆（x）2.862.953.093.153.03规定00000息税前利润率（％）6.80.94.64.55.0 财务成本（17）（44）（46）（46）（46） 利息负担[x]0.940.021.011.021.04扣除融资成本后的利润526 26 490 647 826税收负担（x）0.86 10.83 0.91 0.88 0.88 联营公司和合资企业（17）（25）49 61 77净资产收益率（％）23.50.720.921.421.9税前收益5101539708903资本回报率（％）20.33.514.416.018.1税(73)13(49)(87)(111) 少数股东权益0 0 0 0 0截至12月的财年2017财年18财年19财年20财年21财年净利润43614490621791资产负债表（人民币百万元）同比％129(97)3,3062727固定资产1,4811,8892,3112,5962,732净利率5.5％0.2%4.2%4.0%4.5%无形资产和商誉11111息税折旧摊销前利润6552488091,0181,245联营公司和合资企业258229279340417EBITDA利润率8.3％3.0%7.0%6.6%7.1%长期投资00000每股收益（人民币）0.3890.0130.4180.5290.675 其他非流动资产213 92 84 76 69同比％116(97)3,2072727非流动资产1,9532,2112,6743,0133,218每股股息（港元）0.0960.0000.0000.0000.000存货6887049601,2841,451截至FY17A的年度18财年19财年20财年FY21E增强现实2,0353,0313,8025,1015,791现金流量（人民币百万元）预付款和定金00000息税折旧摊销前利润6552488091,0181,245其他流动资产959394394394394Chg在工作帽1,583(444)93(202)（123）现金465100267386873 其他59 36 0 0 0当前资产4,1474,2295,4227,1658,509经营现金2,297(160)9028161,122已付利息00000美联社2,8303,0614,1755,5846,312 税(75)(13)(2)(49)(87) 税824987111营运现金净额2,222(173)9007671,034应计费用及其他应付款项028354753银行贷款和租赁1,0781,1781,1781,1781,178资本支出(949)(522)(694)(621)(528)可换股债券及其他债务00000投资额(1,141)873000其他流动负债18 0 0 0 0收到股息00000流动负债3,9344,2705,4376,8967,655资产出售00000 收到的利息18 26 7 19 27银行贷款和租赁00000其他(47)9000可换股债券及其他债务00000投资现金(2,119)387(687)(602)(501)递延税及其他2066666666自由现金流103214213165533 MI 0 0 0 0 0发行股份18555000非流动负债2066666666回购00000少数群体利益00000净资产总额2,1462,1032,5943,2154,006已付股息00000银行贷款变动净额218(346)000股东权益2,1462,1032,5943,2154,006 已付利息（54）（136）（46）（46）（46）股本99999其他(37)(156)000储备金2,1372,0942,5853,2063,997筹集现金现金净变化312414(584)(370)(46)167(46)119(46)487BVPS（港元）2.312.232.613.244.03汇率或其他调整(14)5000总债务1,0781,1781,1781,1781,178开户现金65465100267386净现金/（债务）(613)(1,078)(911)(792)(305)现金结算465100267386873CFPS（港币）2.379(0.182)0.8830.7521.014资料来源：公司，OP Research 第4页，共7页 购买购买通达通达1H19 GPM恢复如预期购买中软国际中软国际1H19业绩符合预期购买冯玉吉/蔡达拉斯361度国际1H19结果一致购买梅根·金（Megan Jin）保持通向世界的途径冯玉吉冯玉吉富豪国际机场特许经营收入因竞争而减少购买由于出货量强劲增长而降级，但美元利润率受到挤压由于出货量强劲增长而降级，但美元利润率受到挤压由于出货量强劲增长而降级，但美元利润率受到挤压购买蔡达拉斯/金刚由于出货量强劲增长而降级，但美元利润率受到挤压由于出货量强劲增长而降级，但美元利润率受到挤压保持冯玉吉/蔡达拉斯1H19业绩与先前的盈利警告一致1H19业绩与先前的盈利警告一致(%)卖冯玉吉/蔡达拉斯阳光光学8.671,2637.1571.318.014.23,069.326.6271.10.10.00.03.93.344.013.451.34.3(9,670.0)0.720.927.338.1手机镜头正面惊喜带动利润率26,683.6810.310.710.0(3.2)6.73.62.943.73.81.181.1611.410.82.9(3.2)购买10,403.348.38.37.8(1.0)7.04.91.703.73.91.091.0713.212.84.1(1.2)冯玉吉/蔡达拉斯3,959.2714.412.91