公司注意物业投资│ 香港│ 2019年8月13日香港保持（没变化）希慎发展香港政治动荡的主要受害者本说明中的主要更改没有重大变化 价钱关 相对于恒指（RHS）41.0 100.336.0 93.168月18日至11月18日2月19日至19年5月资料来源：彭博社价钱性能1M 3M1200万绝对(%)-19.6-23.1-20.6相对的(%)-10.9-14.1-13.6重大的股东持有百分比李希慎家庭41.1分析师1H19结果一致希慎（Hysan）1H19核心利润同比增长9％，符合我们的预期，主要是由李花园三的新贡献推动的。营业额同比增长9％至20亿港元，租金毛利率也微升至88.6％（2016年上半年：88.3％）。中期股息仍持平于每股0.27港元。净负债率略增至4.9％（2018年底：4.7％）。零售疲软的早期迹象尽管集团专注于高端零售，但其租户销售在1H19同比增长4％，明显优于整体香港零售市场（同比-2.6％）和其他铜锣湾购物中心（例如时代广场：同比-4％）。管理层归功于希慎广场的坚韧表现和利园三期办事处的开业，吸引了新的人潮。然而，香港的持续抗议活动开始对零售销售产生负面影响，希慎（Hysan）估计7月份的租户销售同比下降了15倍。预计2H19F营业额租金的贡献将大大降低1H19的营业额租金为4,900万港元，同比下降9％，占同期希慎零售收入的4.9％。鉴于零售气氛急剧恶化，我们预计希慎在2H19F的营业额租金贡献将大幅下降至1,500万港元（可比-69％，同比-44％）。总体而言，我们估计，FY19F营业额租金约占希慎零售收入的3.5％，而FY18则为4.2％。写字楼租户组合的多元化继续希慎的办公室营业额同比增长13％（如果不包括李花园三的新贡献，则同比增长9％）。得益于企业间权力下放的趋势，租金返还在中期处于稳定水平。同时，希慎（Hysan）继续多样化其租户组合，联合办公空间现在占据了其办公空间的10％。维持持有评级，下调目标价至35.5港元自6月香港大规模抗议活动以来，希慎的股价已下跌19％。目前，希慎的股价较资产净值折让58％，代表过去五年的低位。尽管如此，我们预计持续的抗议活动会拖累希慎专注于铜锣湾（CWB）的零售业务，并在短期内限制其股价表现。我们维持我们的保留电话。我们新的目标价35.5港元是基于较资产净值折让55％（此前为50％的基础）。我们呼吁的主要下行风险包括政治状况的进一步恶化，而上行风险包括政府在短期内接受抗议者的要求。财务摘要12月17日12月18日19F十二月12月20楼12月21日净收入总额（百万港元）3,5483,8904,0174,1314,215营业EBITDA（港币百万元）3,7056,6723,1523,2353,293净利润（百万港元）3,6366,0332,5972,7012,782核心每股收益（港币）2.252.412.482.582.66每股核心盈利增长(0.71%)7.23%3.00%4.00%2.99%FD核心P / E（x）14.6013.6113.2212.7112.34每股股息（港元）1.341.441.481.541.58股息收益率4.08%4.40%4.51%4.69%4.83%EV / EBITDA（x）12.4311.4211.1910.6810.28P / FCFE（x）18.8720.1111.9419.5317.76净负债4.13%4.22%3.67%3.08%2.50%P / BV（x）0.490.460.450.450.44鱼子3.42%3.49%3.46%3.55%3.60%核心每股收益估算的变化百分比0.77%1.12%1.19%CGS-CIMB /共识EPS（x）0.960.960.90资料来源：CGS-CIMB研究，公司报告第三方相关研究.由EFA平台提供支持■希慎的1H19业绩符合我们的预期。■其销售表现出疲软的迹象，7月同比下降了两位数。我们预计2H19F营业额租金贡献将下降。■交易价格处于低谷，但其CWB零售业务受到香港持续抗议的严重影响。维持持有评级，下调目标价至35.5港元。CFA成龙Ť(852) 2539 1324Ë麦国荣Ť(852) 2539 1328Ë楚先生Ť(852) 2539 1327Ë共识评分*：买4持8卖1现价：HK $ 32.80目标价：35.50港元先前目标价：40.20港元上升/下降：8.2％CGS-CIMB /共识：-21.7％路透社：0014.HK彭博社：14香港市场帽：43.75亿美元343.27亿港元每日平均周转：586万美元4,596万港元目前的股份o / s：1,047m自由浮动：59.0%*资料来源：彭博社体积 物业投资│ 香港希慎发展│ 2019年8月13日2图1：希慎1H19业绩回顾百万港元1H18A1H19A同比％收入1,9122,0869.1办公室82092913.3零售9621,0014.1住宅13015620.0毛利1,6881,8489.5办公室72884516.1零售8568762.3住宅10412722.1管理费用-108-12313.9投资收益334536.4财务费用-107-12718.7合伙人9979-20.2其他的收入-911-222.2除税前溢利1,5961,7338.6税-241-26510.0MI-75-74-1.3核心利润1,2801,3948.9知识产权的重估和其他调整1,7331,389-19.8报告利润3,0132,783-7.6资料来源：CGS-CIMB研究，公司报告图2：NAV和TP的变化旧新g资产净值（港元）80.478.9-2%目标折扣50%55%5%目标价（港元）40.235.5-12%资料来源：CGS-CIMB研究图3：资产净值细分（FY19F年底）百万港元港币/股投资物业80,40076.8办公室34,73833.2零售39,76638.0豪华住宅4,8624.6停车区1,0341.0其他资产5,2555.0资产总值（GAV）85,65581.8净债务(3,131)(3.0)资产净值（NAV）82,52478.9目标折扣55%目标价35.5资料来源：CGS-CIMB研究 物业投资│ 香港希慎发展│ 2019年8月13日3图4：对等比较共享光盘。至价格TP Mkt上限NAV / sh NAV上行空间 市盈率（x）市盈率（x） 产量(%)净负债比率（％）短线股票收市价（港元）（港元）评级（百万美元）（港元） （％）（％）2018 2019F 2020F 2021F 2018 2019F 2020F 2018 2019F 2020F 2018 2019F 2020FCK资产1113 HK51.4062.00保持24,196124.059217.56.27.97.70.60.50.53.74.14.542(2)HLD12香港36.3550.00加22,43084.057388.68.99.59.50.60.60.65.05.15.3222322凯里·道具683港币27.2030.60保持5,04968.0601311.87.16.76.60.40.40.45.05.15.3171513新世界17香港9.2213.10加12,01621.9584211.810.210.89.10.40.40.45.25.45.6333331新地16香港108.30147.00加39,999245.0563610.310.08.68.20.60.60.54.34.54.912106信诺83香港11.1214.00加9,66225.456266.916.216.07.00.50.50.54.85.05.2(17)(17)(19)码头控股4香港16.8620.40保持6,54851.167217.88.07.46.80.40.40.43.93.94.1181917会德丰20港元44.1557.80加11,527115.562316.86.66.15.60.40.30.33.53.63.7242326HLP101香港17.7414.50降低10,17032.245(18)19.519.118.117.20.60.60.54.24.24.3101618HKL *HKL SP5.457.40加12,82313.459361.61.61.31.30.30.30.34.04.24.691112希慎14香港32.8035.50保持4,37578.958813.513.312.812.40.50.50.44.44.54.7443太古地产1972香港26.1529.70保持19,49845.8431420.319.118.617.40.50.50.53.23.43.61177码头REIC1997香港44.3546.30保持17,16377.243413.413.613.413.20.60.60.64.74.84.8181413冠君产业信托2778港币5.286.20保持3,9439.5441719.217.917.116.70.50.50.54.95.25.4201918链接房地产投资信托823港元86.5587.60降低23,27486.0(1)133.633.131.228.81.01.01.02.93.13.4121414米德兰1200港币1.141.40保持104不适用不适用2314.049.511.75.60.60.60.52.81.03.2(47)(51)(57)开发者59289.09.29.17.60.50.50.54.44.64.8141412房东和房地产投资信托42917.316.816.115.30.60.60.54.14.24.4121212简单平均511912.912.712.411.20.50.50.54.24.44.6131312截至2019年8月13日的股价数据; * HKL数据以美元表示资料来源：CGS-CIMB研究，彭博社，公司报告 物业投资│ 香港希慎发展│ 2019年8月13日412月Fwd滚动FD核心P / E（x）（lhs）FD核心每股收益增长（rhs）ROE（rhs）滚动P / BV（x）（lhs）Jan-15A Jan-16A Jan-17A Jan-18A Jan-19F Jan-20F10.0%7.5%5.0%2.5%0.0%-2.5%-5.0%-7.5%-10.0%成长性20.019.018.017.016.015.014.013.012.03.600%3.500%3.400%3.300%3.200%3.100%3.000%12个月Fdd FD Core P / E与FD Core EPS市净率与股本回报率0.7000.6500.6000.5500.5000.4500.4001月15日-1月16日-1月17日-1月18日-1月19日-1月20日按数字利润损失（百万港元）12月17日12月18日19F十二月12月20楼12月21日净收入总额3,5483,8904,0174,1314,215毛利3,0993,3673,4133,5093,581营业性EBITDA3,7056,6723,1523,2353,293折旧及摊销00000营业息税前利润3,7056,6723,1523,2353,293财政收入/（支出）(158)(222)(246)(234)(227)来自Assoc的税前收入/（亏损）。220288253278306营业外收入/（费用）33062737577税前利润（EI前）3,2443,2683,2313,3553,449特殊物品税前收益4,0976,8003,2313,3553,449税收(484)(481)(491)(508)(519)特殊收入-税后税后利润3,6136,3192,7402,8472,930少数权益23(286)(143)(146)(149)首选＆特别分部00000外汇收益/（亏损）-税后其他调整-税后净利3,6366,0332,5972,7012,782经常性净利润2,3492,