星期四，2019年9月5日股票研究TMT /中国中软科技（1297 HK）图表1：预测与估值截至12月（人民币百万元）2017财年18财年19财年20财年FY21E收入6017198139321,047增长（％）15.819.613.114.712.4净利229.7236.4276.6329.1393.0增长（％）20.02.917.019.019.4摊薄每股收益（港币）0.2230.2310.2560.3040.363每股收益增长（％）27.43.910.719.019.4更改为以前的每股收益（％）(11.3)(26.7)共识每股收益（港币）0.2790.358净资产收益率（％）20.718.618.618.618.8市盈率（x）7.46.75.74.7市净率（x）1.51.31.21.00.8产量 （％）1.91.41.51.82.2每股股息（港元）0.0330.0240.0270.0320.038资料来源：彭博社，OP研究1H19增长放缓中软软件在1H19的收入/净利润为3.19亿元人民币/1.01亿元人民币，分别同比增长11.4％/ 13.7％，未达到运营目标1.5％/ 5.6％。我们将19/20财年盈利预测分别下调5.8％/ 22.2％至2.77亿元人民币/3.29亿元人民币。维持买入评级，目标价从5.64港元下调至3.00港元，基于20倍FY20E PE。 1H19增长放缓。中软软件公布1H19业绩，收入同比增长11.4％至3.19亿元人民币，其中政府大数据软件服务/出口企业软件服务/低碳与生态软件服务分别同比增长16.7％/ 8.7％/ 9.0％至1.8亿元人民币/ 6,600万元/分别为4,800万元人民币，占总销售额的57％/ 21％/ 15％。开发其融资服务平台（天商助贸）落后于我们此前的预期：我们估计现在向企业提供15亿元人民币的贷款，每笔贷款金额约为200万元人民币，年化利率约为3-4％。由于政府大数据软件及相关服务的毛利率增加，毛利率同比增长3.8个百分点至59.0％。因此，净利润同比增长13.7％至1.01亿元人民币，较我们的目标低5.6％。我们将19/20财年盈利预测下调5.8％/ 22.2％至2.77亿元人民币/3.29亿元人民币。我们将19 / 20E收入分别下调4.8％/ 15.0％至8.13亿元人民币/9.32亿元人民币，以反映与出口相关软件业务的乐观预期相比有所下降，原因是企业融资平台的扩张速度低于预期。因此，在更新汇率假设后，我们的FY19 / 20E摊薄每股收益分别下调了11.3％/ 26.7％至0.256港元/0.304港元。维持买入。我们维持买入评级，目标价从3.64港元下调至3.40港元，基于20倍20财年预测市盈率（之前为20倍19财年预测市盈率）。风险：（1）融资服务业务可能无法步入正轨，（2）在全国范围内推广电子政务解决方案的速度低于预期，（3）收紧了软件采购的政府预算。冯玉吉+852 2135 0236蔡达拉斯+852 2135 0248公司更新购买不变收盘价：1.72港元目标价：3.00港元（+ 74％）先前目标价：5.64港元柯ÿ数据香港交易所码1297 HK12个月最高（HK $）3.0512个月低位（港元）1.653M Avg Dail Vol。 （百万）0.48已发行股份（百万）1,222.39市值（百万港元）2,102.50财年12/2018大股东主席和首席执行官英美鑫47.22％资料来源：公司数据，彭博社，OP Research收盘价截至2019年4月9日价格表1297香港MSCI中国港币3.53.02.52.01.51.00.50.09月18日12月18日3月19日6月19日9月19日1个月3个月6个月绝对％-12.2 -23.9 -37.7相对MSCI中国％-15.0 -25.3 -30.4聚乙烯40预期市盈率35302520151050公司简介 Sinosoft Technology Group Limited是应用软件产品和解决方案的提供商。公司主要开发和销售出口税收软件及相关服务，碳管理解决方案和电子政务解决方案 FY19E FY20E OP评论2019年9月5日，星期四（人民币百万元）新旧氯含量新旧氯含量收入（人民币百万元）813853(4.8)9321,096(15.0)导出基于云的企业软件和服务202226(10.5)235380(38.1)政府大数据软件及相关服务435449(3.3)521539(3.3)低碳与生态软件及相关服务1301300.01271270.0系统集成解决方案4648(4.8)4850(4.8)毛利508.7535.6(5.0)588.6705.2(16.5)毛利率62.6%62.8%(0.2)63.2%64.3%(1.2)运营支出(208.6)(219.3)(4.9)(232.3)(245.0)(5.2)息税前利润316335(5.6)375484(22.4)净利277294(5.8)329423(22.2)摊薄每股收益（港币）0.2560.288(11.3)0.3040.415(26.7)更新汇率假设资料来源：公司，OP Research第2页，共7页图表2：收益修订 资料来源：公司，OP Research星期四，2019年9月5日中软技术（1297 HK）第3页，共7页图表3：1H19业绩回顾人民币百万元1H182H181H19A1H19E法案/法令2H19E2018财年19财年收入齿轮287(128)432(146)319(131)324(128)-1.5%2.3%493(173)719(274)813(304)毛利158286188196-4.0%320445509其他收入及收益8348-47.9%121116卖exp(21)(32)(23)(26)-12.2%(38)(53)(61)管理员经验(21)(58)(24)(34)-30.6%(65)(79)(89)研发经验(23)(26)(25)(23)11.7%(30)(49)(55)其他运营支出(0)0(4)0不适用(0)0(4)营业利润（息税前利润）101174117121-3.7%199275316规定或其他项目0000不适用000财务费用(1)(1)(1)0不适用(1)(2)(1)扣除融资成本后的利润100172117121-4.1%198272315关联cos0000不适用000共同控制cos0000不适用000税前收益100172117121-4.1%198272315税(11)(25)(17)(15)14.3%(24)(36)(41)少数群体利益0(0)10不适用2(0)3净利同比％89148101107-5.6%176236277收入20%19%11.4%13%14%20%13%毛利9%28%19.1%24%12%21%14%净利18%-4%13.7%20%19%3%17%关键比率（以ppts为单位）GPM55.2%66.3%59.0%60.5%(1.53)65.0%61.9%62.6%卖exp7.2%7.4%7.1%8.0%(0.87)7.7%7.3%7.4%管理员经验7.4%13.4%7.4%10.5%(3.10)13.2%11.0%10.9%研发经验8.0%6.0%7.9%7.0%0.946.1%6.8%6.8%企业所得税11.0%14.4%14.3%12.0%2.3112.2%13.1%13.0%净利润31.0%34.2%31.6%33.0%(1.35)35.6%32.9%34.0% 财务摘要星期四，2019年9月5日中软技术（1297 HK）到十二月2017财年18财年19财年20财年FY21E到十二月2017财年18财年19财年20财年FY21E损益表人民币百万元比率税务软件及相关服务153185202235270毛利率（％）61.461.962.663.262.3电子政务解决方案291365435521600营业利润率（％）42.038.238.940.342.8碳管理解决方案113123130127127净利润率（％）38.232.934.035.337.5 系统集成解决方案43 46 46 48 50销售与分销经验/销售额（％）7.97.37.47.47.4周转6017198139321,047管理员经验/销售额（％）7.611.010.910.37.0同比％1620131512研发/销售（％）7.56.86.86.86.8 嵌齿轮（232）（274）（304）（343）（394） 支付比例（％）15.010.410.410.410.4毛利369445509589653有效税率（％）9.013.113.013.013.0毛利率61.4％61.9%62.6%63.2%62.3%总债务/权益（％）0.03.71.21.00.9其他收入2211161923净债务/权益（％）净现金净现金净现金净现金净现金销售与分销（47）(53)(61)(69)(77)流动比率（x）6.05.05.55.76.0管理员（46）(79)(89)(96)(73)速动比率[x]6.05.05.55.76.0研发（45）(49)(55)(63)(71)库存T / O（天）31111 其他运营支出0 0（4）（5）（5）AR T / O（天）494566566566566总运营支出(138)(181)(209)(232)(227) AP T / O（天）125133133133133133营业利润（EBIT）252275316375448现金转换周期（天）373434434434434营业利润率42.0％38.2%38.9%40.3%42.8%资产周转率[x]0.50.50.40.40.4规定00000财务杠杆（x）1.21.21.21.21.2 财务成本0（2）（1）（1）（1）息税前利润率（％）42.038.238.940.342.8融资成本后的利润252272315375447利息负担[x]1.01.01.01.01.0 联营公司和合资企业0 0 0 0 0税收负担（x）0.9 0.9 0.9 0.9 0.9税前收益252272315375447净资产收益率（％）20.718.618.618.618.8税(23)(36)(41)(49)(58)资本回报率（％）27.022.021.122.123.4终止经营业务的利润00000 少数股东权益0（0）3 3 4到十二月2017财年18财年19财年20财年FY21E净利润230236277329393折页人民币百万元同比增长203171919固定资产1039999101103净利率38.2％32.9%34.0%35.3%37.5%无形资产和商誉223261312360406息税折旧摊销前利润371403469560662联营公司和合资企业00000EBITDA利润率61.7％56.0%57.7%60.1%63.3%长期投资20000每股收益（人民币）0.2230.2310.2560.3040.363 其他非流动资产1414141414同比％274111919非流动资产342373425475522每股股息（港元）0.0330.0240.0270.0320.038存货21112截至FY17A的年度18财年19财年20财年FY21E增强现实8141,1141,2601,4441,623现金流量人民币百万元预付款和定金00000息税折旧摊销前利润371403469560662其他流动资产01111Chg在工作帽(183)(265)(123)(155)（145）现金240191258355522 其他2 0 0 0 0流动资产1,056 1,307 1,520 1,802 2,148经营现金190138346405517 CFPS（人民币）0.1620.1180.3030.3360.433资料来源：公司，OP Research第4页，共7页 税项（23）（17）（18）（41）（4