电气设备行业电动车板块19年中报总结：电动车中游业绩好于上游，各环节龙头优势凸显

证券研究报告·行业研究·电力设备与新能源 电气设备行业电动车板块19年中报总结 1 / 27 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 电动车板块整体稳健增长，板块分化明显 电动车板块整体稳健增长，板块分化明显 [Table_Main] 电动车中游业绩好于上游，各环节龙头优势凸显 增持（维持） 投资要点  上半年电动车板块整体承压，但龙头标的保持高增长：1H19电动车销62万辆，同比增50%；动力电池装机电量30gwh，同比增93%。电动车板块我们选取了86家企业，2019年H1电动车实现收入2,838.45亿元，同比增长12.04%，实现归属母公司股东净利润119.41亿元，同比下降32.20%。但龙头公司宁德时代、比亚迪、亿纬锂能、恩捷股份保持高增长。  子板块差异扩大，1H19年扣非净利润增速排序分别为电池（438%）>整车（39.19%）>电机电控（17.75%）>核心零部件（-0.50%）>负极（-4.95%）>六氟及电解液（-8.15%）>锂电中游（-10.94%）>正极（-30.52%）>充电桩（-39.72%）>隔膜（-43.02%）>上游材料（-75.90%）；电池环节龙头宁德时代和亿纬锂能增长明显，坚瑞沃能大幅减亏，若扣除坚瑞沃能影响后板块扣净非利润增长75%；整车环节受比亚迪业绩高增长拉动，整体扣非净利润增39.19%，但Q3补贴退坡+需求不及预期，短期或承压；电机电控及核心零部件上半年业绩较平稳；负极及电解液1H价格相对稳定，业绩略微下降；隔膜、正极 1H价格环比降幅25%以上，且受个别公司资产减值等影响，业绩大幅下滑30-40%。上游资源钴锂1H价格下滑明显，且财务费用、存货减值增长等，板块扣非净利润下滑75.90%。  行业整体毛利率下滑，费用率基本稳定：1H19半年板块毛利率为20.31%，同比降低2.24个百分点，上游毛利率下滑18.81个百分点最为明显；净利率4.21%，同比降低2.74个百分点。盈利能力普遍下滑，主要因为上半年产业链价格压力传导，部分环节价格竞争激烈。1H19年板块整体费用率14.74%，同比增加0.81个百分点，基本保持平稳；  行业产能逐步出清，现金流明显改善：2019年上半年板块整体应收账款为2070.35亿元，较年初增加4.41%。预收款项为205.09亿元，较年初增长18.83%。存货1313.06亿元，较年初增长5.86%。现金流方面，全行业经营活动现金净流入117.09亿，较上年同期-3亿实现大幅改善。  投资建议：我们认为电动板块已明显见底，估值和市值在历史底部，充分反映7月销量平淡的预期，而政策层面开始转向积极，销量有望8月回暖，2020年不论是政策还是销量都是大年，Tesla的Model3中国工厂落地，大众MEB平台车型落地，未来成长空间较大，锂电材料供需格局也将明显好转，因此推荐逐步布局电池龙头（宁德时代、比亚迪、亿纬锂能、欣旺达、国轩高科）；中游材料优质龙头（璞泰来、星源材质、新宙邦、当升科技、科达利；天赐材料、恩捷股份、杉杉股份）；核心零部件（汇川技术、宏发股份、麦格米特）；推荐股价处底部的优质上游资源钴和锂（华友钴业，天齐锂业）。  风险提示：投资增速下滑，政策不达预期，价格竞争超预期  重点公司估值： [Table_PicQuote] 行业走势 [Table_Report] 相关研究 1、《电力设备与新能源行业周报：光伏旺季在即，电动车淡季筑底》2019-09-01 2、《电力设备与新能源行业点评：6月海外电动车销量8.07万辆，同比+21%，环比+20%》2019-08-28 3、《电力设备与新能源行业周报：光伏价格企稳旺季反弹，电动车淡季筑底》2019-08-25 [Table_Author] 2019年09月02日 证券分析师 曾朵红 执业证号：S0600516080001 021-60199793 zengdh@dwzq.com.cn -17%-9%0%9%17%26%34%43%2018-092019-012019-05电气设备 沪深300 2 / 27 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 行业深度报告  新能源汽车板块2019上半年年整体扣非净利润149.67亿，同比下降32.32%，其中利润增速排序依次是电池（438%）＞整车（39.19%）＞电机电控（17.75%）>核心零部件（-0.50%）>锂电池中游（-10.94%）>充电桩（-39.72%）>上游材料（-75.90%）。新能源汽车板块我们选取了86家企业：1）收入和净利润：2019年H1电动车实现收入2,838.45亿元，同比增长12.04%，实现归属母公司股东净利润119.41亿元，同比下降32.20%。分版块来看，电池环节1H19表现最优，扣非利润同比增438%，扣除坚瑞沃能影响仍增75%；整车环节次之，扣非净利润增幅达到39.19%；电机电控板块扣非归母净利润增幅17.75%，增速平稳；核心部零件、锂电池中游、充电桩（不考虑国电南瑞）和上游材料1H19负增长，扣非净利润分别为-0.50%、-10.94%、-39.72%、-75.90%。2）行业盈利能力下滑：2019年上半年板块整体毛利率为20.31%，同比下降2.24个百分点；净利率4.21%，同比降低2.74个百分点。盈利能力普遍下滑，主要因为上半年产业链价格压力传导，部分环节价格竞争激烈。3）费用率：2019年上半年板块整体费用率14.74%，同比增加0.81个百分点，基本保持平稳； 4）应收款、预收款及存货：2019年上半年板块整体应收账款为2070.35亿元，较年初增加4.41%。预收款项为205.09亿元，较年初增长18.83%。存货1313.06亿元，较年初增长5.86%。5）现金流：2019年上半年，全行业经营活动现金净流入117.09亿，较上年同期-2.95亿实现大幅增长。2019年二季度，全行业经营性现金净流入85.05亿，同比减少16.95%，环比增165%。  上游材料2019年上半年业绩下滑明显主要由于产品价格大幅下跌，现金流情况短期承压，3Q钴价反弹，盈利拐点来临，锂短期价格仍承压。1）收入和净利润：2019年上半年，上游材料板块实现收入333.30亿元，同比下降8.80%；归母净利润17.58亿元，同比大幅下降77.66%。2019年第二季度，板块实现收入174.44亿，同比下降6.16%，环比增长9.80%；归属于母公司净利润9.25亿，同比下降76.71%，环比增长11.14%。2）毛利率和净利率：上游材料板块2019年上半年毛利率21.85%，同比减少18.81个百分点；净利率为5.27%，同比减少16.25个百分点。2019年第二季度，上游材料板块毛利率24%，同比减少16个百分点，环比上涨4.52个百分点；净利率5.30%，同比减少16.07个百分点，环比略微上升。3）费用率：2019年上半年板块整体费用率13.31%，同比增加3.63个百分点；2019年二季度板块期间费用率为13.23%，同比增加2.45个百分点。4）应收、预收款及存货：2019年上半年板块整体应收账款为64.91亿元，较年初减少6.72%。预收款项为3.57亿元，较年初下降29%。存货213亿元，较年初下降1.48%。5）现金流：2019年上半年经营活动现金流净流入48.24亿，同比减少37.43%；2019年第二季度现金流净流入36.17亿，同比减少16.37%。  锂电池中游板块19上半年收入小幅上涨，产业链降价趋势下净利润小幅下滑，预收款增加，现金流大幅改善。1）收入和净利润：2019年上半年，锂电池中游板块实现收入890.67亿元，同比增长12.48%，其中坚瑞沃能19H1营收仅1.51亿，同比下滑95%，若扣除影响，锂电中游营收增速56%；归母净利润48.62亿元，同比下降14.43%；扣非净利润56.4亿，同比下滑10.8%，受新纶科技、胜利精密、长园集团等影响较大。2019年第二季度，板块实现收入473.81亿，同比增长5.29%，环比增13.66%；归属于母公司净利润24.00亿，同比下降22.38%，环比下降2.5%；扣非净利润28亿，同比下滑20%，环比下降0.7%。2）毛利率和净利率：2019年上半年毛利率25.24%，同比增加1.20个百分点；净利率为5.46%，同比减少1.72个百分点。2019年第二季度，锂电池中游板块毛利率25.83%，同比增加2.60个百分点，环比增1.27个百分点；净利率5.06%，同比减少1.81个百分点，环比减少0.8个百分点。3）费用率：2019年上半年板块期间费用率为16.83%，同比增加0.75个百分点。2019年二季度板块期间费用率为16.00%，同比增加0.74个百分点。4）应收、预收款及存货：2019年上半年底，板块应收账款616.59亿，较年初增长5.70%。2019年上半年底预收款为143.59亿，较年初增长19.89%。2019年上半年底存货为591.44亿，较年初增长6.78%。5）现金流：2019上半年经营活动现金流净流入103.58亿，去年同期为净流出9.45亿；2019年第二季度现金流净流入52.54亿，同比增长11.37%。 中游分版块看： 1）电池环节：加速洗牌，龙头优势凸显，板块业绩大幅提升，且预收与净现金流增加明显。2019年上半年动力电池装机电量30gwh，同比增93%，且龙头市占率提升至45%。板块1H实现营收283.38亿，同比增长48.19%；净利润11.51亿元，同比增长3868.34%。主要原因：坚瑞沃能的亏损导致去年基数较低，扣除坚瑞沃能影响，19H1电池环节归母净利润29.8亿元，同比增长75%。板块主要增长来自宁德时代和亿纬锂能：宁德时代19H1实现归母净利润21.02亿元，同比增长130.79%；亿纬锂能19H1实现归母净利润5.01亿元，同比增长215.23%。2Q电池板块收入144.73亿元，同比增25.05%，环比增5.14%；归母净利润2.03亿元，若扣除坚瑞沃能影响，2Q板块归母净利润14.91亿元，同比增55.26%，环比持平。板块维持较高盈利水平，2019年上半年毛利率28.40%，同比上涨3.51个百分点，主要由于坚瑞沃能毛利率大幅好转，若扣除改影响， 3 / 27 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 行业深度报告 板块毛利率同比微降；1H19板块净利率为4.08%，同比提升3.92个百分点。其中，二季度毛利率29.03%，同比上涨7.01个百分点，环比增1.29个百分点；净利率1.40%，同比增4.77个百分点，环比降6.89个百分点。期末板块存货160.72亿，较年初增加17.45%；应收账款253.92亿，较年初增加11.03%；预收账款80.06亿，较年初增加53.23%。1H19经营活动净现金80.82亿，同比大增729.24%。 2）正极材料受原材料降价影响，价格下滑，收入与净利润双降。2019上半年年实现营收235.28亿，同比减少4.47%，净利润11.14亿，同比下降30.52%。其中Q2营收125.15亿，同比下滑13.14%，环比上升13.63%；净利润7.64亿，同比下降32.33%，环比增长118.98%。盈利能力方面，2019上半年毛利率为19.41%，同比下降1.44个百分点；净利率4.73%，同比下降1.77个百分点。二季度毛利率20.41%，同比下滑1.22个百分点，净利率6.11%，同比下滑1.73个百分点。期末板块存货161.07亿，较年初增加2.18%；应收账款120.81亿，较年初增加10.73%；预收账款5.41亿，较年初减少3.15%。 3）隔膜19年上半年龙头优势加强，价格战进一步压缩小厂生存。2019年