2019年中报点评：全装修业务增势良好，毛利/费率/现金流改善

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 全筑股份（603030）2019年中报点评 推荐（首次） 全装修业务增势良好，毛利/费率/现金流改善 目标价：6.40元 当前价：5.57元 事项：  全筑股份发布19H1中报：2019年上半年公司实现营收34.27亿元，同比+27.67%，归母净利0.97亿元，同比+34.82%。经营性现金流净额-1.26亿元，同比少流出1.83亿元。 评论：  Q2业绩小幅提速，政策支持助力行业发展：公司上半年实现营收34.27亿元，同比+27.67%。归母净利/扣非净利0.97亿/0.83亿元，同比+34.82%/+27.56%。归母净利增速略高于收入增速，我们判断主要因：1）期间费率得到有效控制，同比降0.4个pp至6.56%；2）政府补助同比增0.12亿至0.15亿元。公司在上半年地产严控的情况下仍保持了近35%的业绩增速，我们认为主要系我国全装修交付比例较低，行业正处于增量发展阶段，政策扶持力度较大所致。分季度看，19Q1/Q2营收各11.10亿/23.17亿元，同比+7.30%/+40.44%，归母净利各0.50亿/0.47亿元，同比+32.45%/+37.44%，二季度表现较优。  新签合同92.52亿元，全装修订单强势增长：19H1新签合同额增7.82%，非主营业务收缩致整体订单增速不高。分项看：①施工订单82.27亿元，增40.48%，占总合同额88.92%，其中，全装修施工继续保持强劲增长势头，新签订单77.65亿元，增53.03%，订单额占比83.92%；家装订单大幅缩减，同比-73.37%至2.01亿元，基数原因公装涨幅较高，同比+870.08%至2.61亿元，但占比均不足3%；②设计订单2.62亿元，同比-22.34%；③定制精装2.58亿元，同比-88.06%；④幕墙门窗3亿元，增86.35%。  毛利/费率/现金流均有改善，负债率同比+3.7个pp：1）19H1毛利率同比增0.3个pp至12.56%；2）期间费率略有改善，同比-0.4个pp至6.56%，其中销售费率/管理费率各为0.70%/4.06%，同比-0.11/-0.83个pp，财务费率同比增0.54个pp至1.80%，我们判断主要系流动资金贷款增多致利息支出增至0.53亿元（去年同期为0.34亿元）；3）经营性现金流净额-1.26亿元，同比少流出1.84亿元，我们认为主要系工程款及保证金的回收力度加大所致。4）资产负债率同比增3.70个pp至76.39%，主要系业务规模扩大致应付票据和应付账款同比+84.05%至49.27亿元。  引入战略投资人，全装修业务蓄势待发：报告期内国盛海通基金以3亿元认购全筑装饰1.13亿新增注册资本，持股比例18.50%。子公司2019-2021的预期净利润各为2.40亿/2.88亿/3.46亿元。全筑装饰18年营收24.04亿元，占公司总营收36.87%，预计此次增资将为公司全装修业务的持续增长提供重要支撑。  盈利预测及评级：我们预计2019-2021年公司EPS为0.65、0.84、1.06元，计算PE为9x、7x、5x，公司全装修订单增速亮眼，政策扶持空间广阔，现金流明显改善，我们认为行业合理19PE为10倍左右，而公司目前仅8.6倍，给予15%的目标空间，目标价6.40元。首次覆盖给予“推荐”评级。  风险提示：基建投资不达预期，地产调控超预期，海外拓展不达预期。 主要财务指标 2018 2019E 2020E 2021E 主营收入(百万) 6,521 8,655 11,077 13,839 同比增速(%) 41.0% 32.7% 28.0% 24.9% 归母净利润(百万) 260 350 450 568 同比增速(%) 58.1% 34.2% 28.6% 26.4% 每股盈利(元) 0.48 0.65 0.84 1.06 市盈率(倍) 12 9 7 5 市净率(倍) 2 1 1 1 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2019年8月30日收盘价 证券分析师：王彬鹏 邮箱：wangbinpeng@hcyjs.com 执业编号：S0360519060002 证券分析师：师克克 电话：021-20572533 邮箱：shikeke@hcyjs.com 执业编号：S0360518060007 总股本(万股) 53,821 已上市流通股(万股) 53,580 总市值(亿元) 29.98 流通市值(亿元) 29.84 资产负债率(%) 76.4 每股净资产(元) 3.5 12个月内最高/最低价 9.01/4.33 -29%-6%17%40%18/0918/1119/0119/0319/0519/072018-09-03～2019-08-30沪深300全筑股份市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 建筑装饰 2019年09月02日 全筑股份（603030）2019年中报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 图表 1 19H1营收增速为27.67%，Q2贡献较大 图表 2 19H1归母净利润增速为34.82% 资料来源：Wind、华创证券 资料来源：Wind、华创证券 图表 3 净利率、毛利率小幅改善 图表 4 财务费率上升，管理费率/销售费率下降 资料来源：Wind、华创证券 资料来源：Wind、华创证券 图表 5 资产负债率上升3.70个pp至76.39% 资料来源：wind、华创证券 0%10%20%30%40%50%60%010203040506070营业收入(亿元)增速0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%200%0.00.51.01.52.02.53.0归母净利润(亿元)增速024681012141620122013201420152016201720182018H12019H1净利率(%)毛利率(%)0123456720122013201420152016201720182018H12019H1销售费用率(%)管理费用率(%)财务费用率(%)010203040506070809020122013201420152016201720182018H12019H1 全筑股份（603030）2019年中报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2018 2019E 2020E 2021E 单位：百万元 2018 2019E 2020E 2021E 货币资金 560 866 1,093 1,393 营业收入 6,521 8,655 11,077 13,839 应收票据 1,106 1,468 1,879 2,347 营业成本 5,576 7,411 9,471 11,813 应收账款 4,386 5,435 6,955 8,690 税金及附加 15 17 33 42 预付账款 65 86 110 138 销售费用 43 69 94 125 存货 638 848 1,084 1,351 管理费用 170 234 310 401 其他流动资产 334 445 569 711 财务费用 68 66 75 83 流动资产合计 7,089 9,148 11,690 14,630 资产减值损失 114 114 114 114 其他长期投资 46 46 46 46 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期股权投资 25 25 25 25 投资收益 3 4 4 4 固定资产 460 454 448 442 其他收益 1 1 1 1 在建工程 13 33 53 73 营业利润 357 486 626 792 无形资产 48 44 39 35 营业外收入 5 4 4 4 其他非流动资产 437 431 429 426 营业外支出 1 1 1 1 非流动资产合计 1,029 1,033 1,040 1,047 利润总额 361 489 629 795 资产合计 8,118 10,181 12,730 15,677 所得税 74 99 128 162 短期借款 963 1,129 1,334 1,517 净利润 287 390 501 633 应付票据 321 426 544 679 少数股东损益 27 40 51 65 应付账款 3,641 4,839 6,185 7,714 归属母公司净利润 260 350 450 568 预收款项 401 533 682 852 NOPLAT 341 442 561 699 其他应付款 24 24 24 24 EPS(摊薄)（元） 0.48 0.65 0.84 1.06 一年内到期的非流动负债 97 97 97 97 其他流动负债 355 481 640 823 主要财务比率 流动负债合计 5,802 7,529 9,506 11,706 2018 2019E 2020E 2021E 长期借款 273.00 341.00 430.00 572.00 成长能力 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 营业收入增长率 41.0% 32.7% 28.0% 24.9% 其他非流动负债 105 1 1 1 EBIT增长率 61.5% 29.5% 26.9% 24.7% 非流动负债合计 378 342 431 573 归母净利润增长率 58.1% 34.2% 28.6% 26.4% 负债合计 6,180 7,871 9,937 12,279 获利能力 归属母公司所有者权益 1,822 2,155 2,586 3,126 毛利率 14.5% 14.4% 14.5% 14.6% 少数股东权益 115 155 207 272 净利率 4.4% 4.5% 4.5% 4.6% 所有者权益合计 1,938 2,310 2,793 3,398 ROE 13.4% 15.1% 16.1% 16.7% 负债和股东权益 8,118 10,181 12,730 15,677 ROIC 14.2% 15.6% 16.0% 16.3% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 76.1% 77.3% 78.0% 78.3% 单位：百万元 2018 2019E 2020E 2021E 债务权益比 74.2% 67.9% 66.7% 64.4% 经营活动现金流 278 258 4 52 流动比率 122.2% 121.5% 123.0% 125.0% 现金收益 390 491 610 748 速动比率 111.2% 110.2% 111.6% 113.4% 存货影响 -85 -210 -236 -268 营运能力 经营性应收影响 -2,801 -1,546 -2,069 -2,343 总资产周转率 0.8 0.9 0.9 0.9 经营性应付影响 1,990 1,435 1,613 1,834 应收账款周转天数 191 204 201 203 其他影响 784 88 86 81 应付账款周转天数 181 206 210 212 投资活动现金流 132 -40 -40 -40 存货周转天数 38 36 37 37 资本支出 -39 -44 -43 -43 每股指标(元) 股权投资 7 0 0 0 每股收益 0.48 0.65 0.84 1.06 其他长期资产变化 164 4 3 3 每股经营现金流 0.52 0.48 0.01 0.10 融资活动现金流 -231 88 263 288 每股净资产 3.39 4.00 4.80 5.81 借款增加 5