8月5日人民币汇率破“7”点评：“三连击”下人民币汇率顺势破“7”，后期大概率阶段性企稳

首创宏观“茶”：“三连击”下人民币汇率顺势破“7”，后期大概率阶段性企稳——8月5日人民币汇率破“7”点评2019年8月6日研究发展部宏观策略组王剑辉宏观策略分析师电话：010-56511920邮件：wangjianhui1@sczq.com.cn执业证书：S0110512070001主要观点：8月5日早盘，离岸CNH与在岸CNY先后破“7”。我们点评如下：一、“三连击”下人民币汇率顺势破“7”；二、从经济运行规律的角度看，短期人民币汇率面临的压力大于支撑力；三、人民币汇率阶段性企稳是中美博弈的均衡解；四、人民币汇率破“7”背景下的3季度大类资产配置展望。证券研究报告·宏观研究报告 宏观研究报告Page2目录一、“三连击”下人民币汇率顺势破“7”....................................................................................................................3二、从经济运行规律的角度看，短期人民币汇率面临的压力大于支撑力..................................................................4三、人民币汇率阶段性企稳是中美博弈的均衡解..........................................................................................................5四、人民币汇率破“7”背景下的3季度大类资产配置展望........................................................................................6 第3页3宏观研究报告Page3事件：8月5日早盘，离岸CNH与在岸CNY先后破“7”点评：一、“三连击”下人民币汇率顺势破“7”8月5日早盘，离岸CNH与在岸CNY先后破“7”，此前二者分别经历“四连贬”与“三连贬”：离岸CNH方面，7月31日贬值0.30%，8月1日贬值0.67%，8月2日贬值0.27%，8月5日贬值1.79%；在岸CNY方面，8月1日贬值0.26%，8月2日贬值0.54%，8月5日贬值1.54%。我们具体分析如下：北京时间8月1日凌晨，美联储议息会议虽然宣布降息25个基点，但是美联储主席鲍威尔在随后的新闻发布会上暗示，降息并不一定就意味着开启宽松周期，“勿要以为FOMC不会再度加息”。受其“鹰派”言论的影响，美元指数应声走强，攀至2年来新高，与此同时，离岸CNH与在岸CNY均快速跳贬。8月2日，美国总统特朗普在推特上扬言，将从9月1日对中国3000亿美元输美商品加征10%关税，这是此次离岸CNH与在岸CNY破“7”的重要原因，正如央行在8月5日答记者问中所提到的“受单边主义和贸易保护主义措施及对中国加征关税预期等影响，今日人民币对美元汇率有所贬值，突破了7元”。8月3日，香港特区发生众所周知的事件，8月5日人民日报微博发布相关社论。在此背景下，离岸CNH率先破“7”，在其带动下，在岸CNY随后破“7”，重返2008年3月末水平。综上，美元指数阶段性走强，特朗普贸易升级言论以及香港特区事件，接连三日对人民币汇率形成冲击。在此背景下，央行放弃此前对“7”这个关键心理点位的坚守，人民币汇率顺势破“7”。其中，根据央行负责人答记者问，特朗普加征关税的贸易升级言论应该是主因。值得提醒的是，经济基本面是决定汇率的根本因素，我国也不例外。人民币汇率之所以能够顺势贬值，突破此前一直坚守的“7”，最根本的原因是短期之内我国宏观经济面临一定压力，正如年中政治局会议所指出的，“当前我国经济发展面临新的风险挑战，国内经济下行压力加大”。 宏观研究报告Page4二、从经济运行规律的角度看，短期人民币汇率面临的压力大于支撑力在央行有关负责人答记者问中提到，“人民币汇率走势，长期取决于基本面，短期内市场供求和美元走势也会产生较大影响”。目前中美利差为130基点，远高于80-100个基点的舒适区间，这是人民币汇率的有力支撑。但是应该看到，短期人民币汇率还将面临一定压力，我们具体分析如下。下半年美元指数大概率高位弱势震荡。从长周期看，自从布雷顿森林体系解体之后，美元指数出现了三轮平均时长为17年的周期轮回，目前正处于第三轮周期的尾部下行期。从基本面看，美国2季度GDP环比折年率录得2.1%，虽然高于预期0.3个百分点，但是低于前值1.0个百分点。虽然占比达70%的私人消费增速创近6个季度新高，但是应该看到，美国制造业PMI即将跌破荣枯线，长短端利率倒挂长达五十几个工作日，OECD美国领先指标在100以下运行且延续下行趋势。因此美国经济增速大概率趋缓，叠加美联储在宏观经济压力面前以及特朗普降息诉求的施压下，大概率开启宽松周期，可见不论是在经济基本面还是在利率政策方面，美元指数均面临下行压力。但是考虑到欧元区疲弱的经济形势，以及可能到来的英国“硬脱欧”，下半年美元指数大幅下行概率较低，大概率高位弱势震荡。这可以部分缓解人民币汇率面临的压力，但是预计力度不会太大。中美贸易摩擦进一步升级的概率不断加大。目前中美已经完成12轮贸易谈判，在1年多的时间里，中美双方数次达成协议，但是特朗普屡次出尔反尔撕毁协议。在占领产业制高点这一关乎国运的问题上，中美双方互不让步，预计短期之内中美贸易摩擦获得实质性解决概率较低。放眼全球，美欧之间，以及日韩之间贸易冲突此起彼伏，全球贸易摩擦不但未见缓和，甚至还有愈演愈烈的趋势。此前IMF下调全球经济展望，原因是贸易局势紧张。我们认为贸易局势紧张在未来还将继续存在，且形成恶性循环：全球贸易局势紧张压低全球经济增速，而在全球经济增速下行的博弈背景下，全球贸易局势大概率将更为紧张。在这样的大背景下，中美贸易摩擦进一步升级的概率不断加大，这将对人民币汇率形成阶段性的压力。 第5页5宏观研究报告Page5中长期我国宏观经济向好，但是短期之内还将面临一定压力。央行在答记者问中指出，“中国经济基本面良好，经济结构调整取得积极成效，增长韧性较强，宏观杠杆率保持基本稳定，财政状况稳健，金融风险总体可控，国际收支稳定，跨境资本流动大体平衡，外汇储备充足”。站在中长期的视角，我们对宏观经济充满信心。但是应该看到，7-10月我国PPI当月同比大概率进入负增长区间，预示宏观经济还将处于去库存阶段。另一方面，在“不将房地产作为短期刺激经济的手段”的背景下，叠加考虑出口增速承压，制造业投资上行乏力，基建投资增速小幅上行，消费增速缺乏大幅上行的基础，总需求在短期内难以快速上行。综上，我国尚处于主动去库存阶段，因此预计7-10月宏观经济还将面临一定压力。与此同时，美国经济短期之内还具有一定的韧性，这就意味着从基本面的因素看，人民币汇率还将面临一定压力。但是我们应该认识到，基本面因素在长期之内决定人民币汇率走势，而在长期，我国宏观经济向好，而美国经济增速大概率放缓，这将使得人民币汇率中长期具备走强的基础。三、人民币汇率阶段性企稳是中美博弈的均衡解年中政治局会议指出，“有效应对经贸摩擦”，其中，“应对”一词表明中美贸易谈判的博弈色彩很浓，具有较大的不确定性。此次人民币汇率破“7”是中美博弈的重要一环。预计后期人民币汇率大概率阶段性企稳，因为这是中美博弈的均衡解。从美国的角度看，特朗普为维护其选举的基本盘，维持弱势美元是其既定的竞选策略，包括此前数次施压美联储降息，其目的除了降低融资成本以外，维持弱势美元，促进出口以减少贸易逆差也是其目的之一。此次人民币汇率破“7”，是对特朗普弱势美元政策的有力还击，同时也重挫美国三大股指，精准打击到了特朗普的痛点。对此，北京时间8月6日美国财政部长姆努钦发声明称，在美国总统特朗普的“支持”下，认定中国为汇率操纵国，后期美国财政部将与国际货币基金合作，“以消除中国最新行动所造成的不公平竞争优势”。综上，特朗普政府并不希望看到人民币汇率破“7”。 宏观研究报告Page6从中国的角度看，“7”是此前人民币汇率坚守的心理关口，这从2016年底2017年初，2018年10月以及2019年6月人民币汇率三次止步“7”可以看出。之所以要守住“7”这个关口，是因为担心一旦形成贬值预期，导致资本外流，将形成恶性循环。因此，目前央行要做的事情是避免形成贬值预期，也就是说，稳定人民币汇率是央行目前要做的工作。此外，2019年央票曾经四次出海，均对离岸人民币市场形成震慑，达到稳定汇率的目的，而根据今天（8月6日）最新消息，央行将于2019年8月14日在香港发行两期人民币央行票据，此举符合我们的预期，我们此前曾提到，“如果人民币汇率再次逼近‘7’，央票完全有可能第五次‘出海’”。根据以往经验，这意味着人民币汇率大概率阶段性企稳。四、人民币汇率破“7”背景下的3季度大类资产配置展望在5月31日《首创宏观茶：制造业PMI创15年同期最低值，制造业面临较大压力》中，我们明确提出“全球制造业PMI共振下行的直接原因是全球贸易秩序遭遇挑战，根本原因是全球经济内生增长动力减弱，而贸易战在很大程度上加大全球经济下行的压力”。对此，我们在5月31日报告中做出的判断是：“在大类资产配置上，全球制造业PMI的下行将利多债券、黄金，利空股票、国际原油、有色金属”。目前美国给中国贴上“汇率操纵国”的标签，预示中美贸易摩擦有可能升级。从全球视角看，日韩贸易摩擦愈演愈烈，而英国可能推进的“硬脱欧”将加剧欧元区的风险系数。在此背景下，预计全球主要经济体制造业PMI将继续共振下行，因此在3季度我们继续维持“黄金、债券向上”，“股票、国际原油、有色金属向下”的判断。 分析师简介分析师声明免责声明评级说明