地产业务增速回升，少数股东损益拖累归母利润增速

公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 中国建筑（601668） 证券研究报告 2019年08月30日 投资评级 行业 建筑装饰/房屋建设 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 5.57元 目标价格 7.3元 基本数据 A股总股本(百万股) 41,981.27 流通A股股本(百万股) 41,141.08 A股总市值(百万元) 233,835.65 流通A股市值(百万元) 229,155.79 每股净资产(元) 5.54 资产负债率(%) 76.54 一年内最高/最低(元) 6.73/4.91 作者 唐笑 分析师 SAC执业证书编号：S1110517030004 tangx@tfzq.com 岳恒宇 分析师 SAC执业证书编号：S1110517040005 yuehengyu@tfzq.com 肖文劲 分析师 SAC执业证书编号：S1110519040001 xiaowenjin@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《中国建筑-年报点评报告:地产毛利率显著增加，盈利能力持续提升》 2019-04-13 2 《中国建筑-公司点评:订单增速温和回升，股票回购彰显发展信心》 2018-12-16 3 《中国建筑-季报点评:订单增速稳健、现金流改善、费用率有所增加》 2018-11-05 股价走势 地产业务增速回升，少数股东损益拖累归母利润增速 订单总体增长稳健，“一带一路”助力海外市场拓展 公司1-7月新签合同额14378亿元，同比增长8.7%。分业务来看，房建业务新签合同额11807亿元，同比增长23.3%，房建业务高端市场优势得到巩固提升。基础设施业务新签合同额2504亿元，受固定资产投资增速放缓、PPP投资下滑等因素影响同比下降30.1%。分区域看，境外业务新签合同额936亿元，同比增长32.9%；境内新签合同额13443亿元，同增7.3%。截至2019年6月末，公司在施PPP项目345 个，计划投资额4950亿元，同增56.45%。预计未来PPP项目和海外新签额将继续增长。 业绩增长稳定，地产业务收入增速显著提高 上半年实现营收6854亿元，同比增长16.4%。其中房建营收4452.31亿，同增19.1%；基建营收1404.88亿，同增11.2%；地产营收977.11亿元，同比增速上涨至19.3%，中海地产贡献较大，销售额为1411亿元，同比增长41.5%。与PPP投资出表相关的SPV公司约43个，较18年末约37个有所增加，PPP出表收入约210亿，基本与上年持平，公司当前全面清理整改存量PPP项目,出表收入增速回落。上半年总体毛利率为10.13%，同比下降0.4个百分点。其中房建业务5.1%，略有下滑；基建业务8.7%，与上年持平；地产32.7%，下降1.2个百分点，或因公司拓展租赁住房、共有产权房等业务模式致成本增加所致。公司毛利率较高的地产业务增速回升，随着基建投资边际改善，下半年毛利率有望保持。 研发投入增幅显著，少数股东损益拖累归母利润增速 上半年公司期间费用率为3.22%，同增0.08个百分点。其中销售费用率和管理费用率均同增0.02个百分点；财务费用率同减0.31个百分点，主要是公司往来折现减少终止确认应收款项的保理手续费计入投资收益；公司本期加大科技研发投入力度，研发费用为32.64亿，同比增长319.3%。资产减值损失为12.06亿元，同比下降54.02%，主要在于今年房价地价回升，以前年度计提存货跌价准备转回较多。少数股东损益118.38亿元，同增40.83%，我们预计一方面因为今年子公司永续债利息较去年大幅增加，另一方面非全资子公司中海地产利润大幅增加。综合起来，上半年实现归母公司净利润203.08亿，同增6.1%，慢于收入增速。 二季度经营现金流有所好转，资产负债率持续小幅下降 公司报告期内收现比1.0245，同增7个百分点，付现比1.1766，同增9个百分点，变动不大。经营性现金流量净额为-828.97亿，较上年增加212.89亿净流出，但二季度净流入152亿元，压力较一季度有所缓解。资产负债率76.54%，较18年末小幅下降0.4个百分点。 投资建议 公司在手订单充裕，营收增速稳健，地产业务增速回升，海外业务有序拓展，加之公司第三期股权激励完成授予，业绩释放动力进一步增强。维持19-21年EPS 1.02、1.12、1.24元/股，对应PE为5.4、4.9、4.4倍。维持目标价7.3元，维持“买入”评级。 风险提示：固定资产投资快速下滑，PPP项目推进不达预期。 财务数据和估值 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 1,054,106.50 1,199,324.53 1,379,282.61 1,502,197.78 1,652,328.34 增长率(%) 9.83 13.78 15.00 8.91 9.99 EBITDA(百万元) 76,986.89 102,715.95 104,920.73 116,828.77 129,732.74 净利润(百万元) 32,941.80 38,241.32 42,711.49 47,004.31 52,206.72 增长率(%) 10.28 16.09 11.69 10.05 11.07 EPS(元/股) 0.78 0.91 1.02 1.12 1.24 市盈率(P/E) 7.01 6.04 5.41 4.91 4.42 市净率(P/B) 1.08 0.95 0.88 0.77 0.68 市销率(P/S) 0.22 0.19 0.17 0.15 0.14 EV/EBITDA 1.93 0.92 1.62 0.74 0.91 资料来源：wind，天风证券研究所 -12%-7%-2%3%8%13%18%23%2018-082018-122019-04中国建筑房屋建设沪深300 公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 图1：成长能力 图2：期间费用率 资料来源：wind，天风证券研究所 资料来源：wind，天风证券研究所 图3：毛利率 图4：收付现比 资料来源：wind，天风证券研究所 资料来源：wind，天风证券研究所 图5：经营活动产生的现金流净额（百万元） 图6：资产负债率 资料来源：wind，天风证券研究所 资料来源：wind，天风证券研究所 公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 利润表(百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 货币资金 273,252.96 317,500.68 293,962.26 445,964.55 370,860.01 营业收入 1,054,106.50 1,199,324.53 1,379,282.61 1,502,197.78 1,652,328.34 应收票据及应收账款 154,651.50 188,991.22 259,384.56 232,953.33 309,930.01 营业成本 943,539.12 1,056,709.59 1,213,970.53 1,319,198.74 1,449,377.99 预付账款 32,967.20 48,611.61 37,408.49 57,471.28 48,807.51 营业税金及附加 14,068.33 16,195.00 18,625.05 20,284.83 22,312.10 存货 535,887.23 634,967.09 710,135.35 751,561.95 854,376.43 营业费用 3,487.82 3,649.89 4,137.85 4,506.59 4,956.99 其他 94,849.08 118,420.33 135,058.95 144,376.97 169,511.41 管理费用 20,508.77 23,351.89 27,751.17 30,359.42 33,377.03 流动资产合计 1,091,607.97 1,308,490.93 1,435,949.60 1,632,328.08 1,753,485.37 研发费用 2,793.39 7,620.95 6,903.31 7,631.16 8,360.78 长期股权投资 49,910.48 65,994.00 65,994.00 65,994.00 65,994.00 财务费用 9,939.51 15,336.28 17,485.63 20,875.37 23,240.88 固定资产 34,395.28 35,679.99 37,111.72 37,116.98 36,266.36 资产减值损失 7,049.49 10,465.90 12,035.78 13,239.36 14,563.30 在建工程 7,744.93 8,293.38 4,976.03 2,985.62 1,791.37 公允价值变动收益 (461.49) (368.34) 517.62 586.30 3.26 无形资产 11,222.86 11,594.20 11,146.58 10,698.97 10,251.36 投资净收益 4,410.92 5,646.31 6,210.94 6,832.04 7,856.84 其他 307,559.02 378,270.24 381,487.17 411,245.18 441,003.18 其他 (10,927.09) (10,948.23) (13,457.13) (14,836.67) (15,720.21) 非流动资产合计 410,832.57 499,831.81 500,715.50 528,040.74 555,306.27 营业利润 59,697.73 71,665.30 85,101.86 93,520.64 103,999.38 资产总计 1,550,983.31 1,861,840.30 1,984,455.37 2,210,319.02 2,359,210.99 营业外收入 1,050.16 609.18 609.18 756.17 658.18 短期借款 31,031.64 19,042.19 10,000.00 15,000.00 10,000.00 营业外支出 348.27 485.69 485.69 485.69 485.69 应付票据及应付账款 449,302.22 494,870.56 598,043.66 587,795.75 713,113.82 利润总额 60,399.61 71,788.79 85,225.35 93,791.13 104,171.87 其他 406,078.82 552,661.70 486,132.94 589,684.00 585,491.20 所得税 13,750.59 16,438.59 19,515.37 21,476.80 23,853.84 流动负债合计 886,412.69 1,066,574.45 1,094,176.61 1,192,479.76 1,308,605.02 净利润 46,649.02 55,350.20 65,709.99 72,314.32 80,318.03 长期借款 185,852.81 214,675.61 270,000.00 340,000.00 300,000.00 少数股东损益 13,707.22 17,108.88 22,998.50 25,310.01 28,111.31 应付债券 97,945.75 109,445.52 109