敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 安道麦A（000553）：全球非专利农药龙头，构筑坚实经营护城河 ——化工龙头系列研究之三 2019年08月26日 强烈推荐/首次 安道麦A 公司报告 报告摘要： 安道麦是全球最大的非专利型农药公司，2018年销售额在全球农药行业中排名第6位（前5位均为专利型公司），市占率约为6.3%，2010~2018年销售额复合增速6%、EBITDA复合增速21%，远高于行业平均水平。 安道麦业务贯穿完整产业链，持续向差异化、高毛利的产品组合转型，带动业务利润率持续提升。得益于公司持续在全球各地区推出差异化新产品，安道麦自2018年初开始在全球范围内上调产品销售均价，截至2019年上半年末累计上调8%。公司差异化产品对收入的贡献已由2012年的17%提升至2016年的21%，公司计划至2021年持续提升至33%。 安道麦积累了数量庞大的农药产品登记证资源，构筑起坚实的经营护城河。安道麦的产品注册登记能力领先，持有的登记证数量以每年200~300张的速度不断增加，截至2018年末，安道麦在全球所持农药产品登记证数量约5600张，远高于其他主营非专利农药的企业。 打开中国市场，创造新的业务增长点。安道麦于2014年进入中国市场，近年来业务发展迅速，销售重心由以往的原药产品转向自有品牌的制剂产品，2018年该业务增长40%、2019H增长超过20%。安道麦已在江苏南京建立全球研发中心、在江苏淮安建立全球制剂工厂，大幅提升了供应链的灵活性和效率。公司已收购了控股股东中国化工农化公司旗下的安邦电化，并潜在收购国内农药领先企业辉丰股份的农化业务，有望大幅提升公司在中国市场的地位和产品资源。 公司盈利预测及投资评级：我们预计公司2019~2021年净利润分别为15.63、17.52和19.51亿元，对应EPS分别为0.64、0.72和0.80元。当前股价对应2019~2021年P/E值分别为14、13和12倍。给予目标价11元（17倍2019年P/E）。首次覆盖给予“强烈推荐”评级。 风险提示：农产品价格大幅下滑；安道麦新产品注册登记进展不及预期；荆州基地老厂区复产进度不及预期；辉丰农化复产进度不及预期。 财务指标预测 指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 23,820 25,615 27,664 29,877 32,268 增长率（%） 7.93% 7.54% 8.00% 8.00% 8.00% 净利润（百万元） 1,546 2,402 1,563 1,752 1,951 增长率（%） 318.85% 55.41% -34.92% 12.07% 11.32% 净资产收益率（%） 8.23% 10.78% 6.95% 7.27% 7.54% 每股收益(元) 0.63 0.98 0.64 0.72 0.80 PE 15 9 14 13 12 PB 1.20 1.01 1.00 0.94 0.87 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 公司简介： 公司前身沙隆达是国内重要的农药原药生产企业，2017年公司通过收购控股股东中国化工集团旗下的AD AMA Solutions，一跃成为全球最大的非专利农药企业。 交易数据 52周股价区间（元） 9.35-13.69 总市值（亿元） 228.75 流通市值（亿元） 43.82 总股本/流通A股（万股） 244655/46862 流通B股/H股（万股） 16705/ 52周日均换手率 1.03 52周股价走势图 资料来源：wind、东兴证券研究所 分析师：罗四维 010-66554047 luosw@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480519080002 分析师：刘宇卓 010-66554030 liuyuzhuo@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480516110002 -40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%8/2210/2212/222/224/226/22安道麦A 沪深300 P2 东兴证券公司报告 安道麦A（000553）：全球非专利农药龙头，构筑坚实经营护城河 去、 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 目 录 1. 产品结构不断升级，差异化产品策略持续提升盈利能力............................................................................................................... 3 2. 拥有大量农药产品登记证资源，构筑坚实的经营护城河............................................................................................................... 6 3. 打开中国市场，创造新的业务增长点............................................................................................................................................... 7 4. 盈利预测与投资评级 ........................................................................................................................................................................... 8 5. 风险提示 ............................................................................................................................................................................................... 9 插图目录 图 1：全球前10大农化巨头情况 ............................................................................................................................................................. 4 图 2：公司历史沿革.................................................................................................................................................................................... 4 图 3：公司在全球排名前20、市场份额总和占全球80%以上的所有国家均有直接销售................................................................. 5 图 4：公司在全球建有6个原药合成基地及16个制剂加工基地......................................................................................................... 5 图 5：公司全球市场份额逐年提升............................................................................................................................................................ 6 图 6：公司EBITDA利润率持续提升....................................................................................................................................................... 6 图 7：公司高端差异化产品占比不断提升 ............................................................................................................................................... 6 图 8：公司每年新增各类登记数量（包括对旧登记证的更新） ........................................................................................................... 7 图 9：公司新的产品注册登记数量............................................................................................................................................................ 7 图 10：公司在中国市场的销售额增长情况 ............................................................................................................................................. 8 图 11：公司在中国市场战略布局21个省 ............................................................................................................................................... 8 图 12：江苏淮安制剂工厂投产后，安道麦提升了供应链的灵活性和效率 ......................................................................................... 8 图 13：可比公司估值情况 ......................................................................................................................................................................... 9 图 14：公司P/E和P/B band................................................................................................................................................................... 9 东兴证券公司报告 安道麦A