请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 [Table_Title] 轻工制造 降费减税带来利润端弹性，经销业务增长承压 [Table_Summary] 事件： 公司发布2019年半年度报告：2019年上半年公司实现营收31.37亿元，同比增长9.44%，归母净利1.63亿元，同比增长32.38%，扣非净利1.32亿元，同比增长96.49%。Q2单季公司营收18.64亿元，同比增长5.56%，归母净利润1.86亿元，同比增长18.91%，扣非净利1.68亿元，同比增长29.18%。 点评： 2019H1公司毛利率43.01%，同比下滑0.34pct，净利率5.2%，同比增加0.89pct，期间费用率37.04%，同比减少2.45pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为30.14%、5.11%、1.82%、-0.04%，分别同比下降0.67、0.04、1.67、0.08pct。我们估计增值税由16%下降至13%，贡献20%~30%的利润端弹性。 Q2受行业景气程度下降，公司收入整体承压，分产品看，2019H1公司定制家具产品收入23.14亿元，yoy+5.17%,配套家居产品收入5.1亿元，yoy+4.12%，O2O引流服务收入0.74亿元，yoy+15.16%。分渠道来看，加盟业务增长8%至16.95亿元，直营业务收入实现收入11.27亿元，去去年同期基本持平。我们估计直营城市加盟H1贡献1亿左右收入，因此加盟城市H1收入同比增长约2%。Q2加盟业务实现收入10.5亿元，同比增长约2%，直营业务实现收入约6.1亿元，同比下滑2%左右。 自营整装及整装云快速推进，整装业务持续放量。2019H1公司整装业务收入1.55亿元，同比增长230%。公司持续发力Homkoo整装云平台会员的招募，通过提供软件系统、硬软装配套产品和培训实施服务赋能整装云会员，截止2019H1整装云会员数1663家，2019年6月主辅材出货量超4000万。同时公司持续加强在成都、广州、佛山三地的新居整装业务，2019年上半年自营整装交付数708个。 开店方面2019H1，公司加盟店2268家（含在装修的店面，一二线占比22%，三四五线占比78%），相比2018年底净增加168家，其中购物中心71家（占比42%）。上半年新开店中，新、老加盟商分别占比84%、16%。公司渠道下沉持续，新增门店中四五线城市占比72%。 我们维持我们之前的判断，从中长期战略来说，尚品宅配一直在行业内率先创新，且被大家效仿。我们认为行业未来走出大公司的前提一定是家具企业由制造商向渠道商和服务商转型的同时提升自身的品牌力。站在目前的角度来看，我们认可尚品宅配的战略，如果能 走势比较 [Table_Info]  股票数据 总股本/流通(百万股) 199/68 总市值/流通(百万元) 18,187/6,241 12 个月最高/最低(元) 100.00/56.31 [Table_ReportInfo] 相关研究报告： 尚品宅配（300616）《尚品宅配2019半年度业绩预告点评：降费减税带来利润端弹性，向服务商和渠道商转 型 带 来 收 入 端 弹 性 》--2019/07/13 尚品宅配（300616）《尚品宅配：一季度利润大幅减亏，静待未来同店客流增速回暖》--2019/04/22 [Table_Author] 证券分析师：陈天蛟 电话：021-61376584 E-MAIL：chentj@tpyzq.com 执业资格证书编码：S1190517110002 联系人：庞盈盈 电话：021-61376584 E-MAIL：pangyy@tpyzq.com (36%)(24%)(12%)(0%)12%24%18/8/2418/10/2418/12/2419/2/2419/4/2419/6/24尚品宅配 沪深300 [Table_Message] 2019-08-25 公司点评报告 买入/维持 尚品宅配(300616) 目标价：114.25 昨收盘：91.54 公司研究报告 太平洋证券股份有限公司证券研究报告 公司点评报告 P2 降费减税带来利润端弹性，经销业务增长承压 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 跟踪到公司代理商（非直营城市）的同店收入和盈利水平有持续向上的趋势，那么公司未来增长的确定性将会更加显著地提升。预计公司2019-2020年EPS分别为2.81、3.25元，对应2019-2020年PE分别为32.55、28.21倍，维持“买入”评级。 风险提示：房地产景气程度低于预期、业务推广不及预期等。 [Table_ProfitInfo]  盈利预测和财务指标： 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 6645 7515 8462 9698 （+/-%） 24.84 13.09 12.60 14.61 净利润(百万元） 477 559 645 746 （+/-%） 25.53 17.11 15.40 15.68 摊薄每股收益(元) 2.46 2.81 3.25 3.75 市盈率(PE) 24.70 32.55 28.21 24.38 资料来源：Wind，太平洋证券注：摊薄每股收益按最新总股本计算 公司点评报告 P3 降费减税带来利润端弹性，经销业务增长承压 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 [TABLE_FINANCEINFO] 资产负债表(百万） 利润表(百万） 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 货币资金 647 1650 2537 3260 4200 营业收入 5323 6645 7515 8462 9698 应收和预付款项 38 66 59 68 78 营业成本 2922 3743 4141 4667 5356 存货 401 565 521 592 678 营业税金及附加 54 61 75 85 97 其他流动资产 2287 1333 1331 1338 1346 销售费用 1480 1960 2083 2327 2667 流动资产合计 3373 3615 4449 5258 6302 管理费用 468 465 642 719 805 长期股权投资 0 1 1 1 1 财务费用 -2 3 -31 -34 -32 投资性房地产 0 0 0 0 0 资产减值损失 7 1 0 0 0 固定资产 850 891 870 834 795 投资收益 31 102 35 40 45 在建工程 2 305 305 305 305 公允价值变动 0 0 0 0 0 无形资产开发支出 120 345 407 534 654 营业利润 461 568 640 738 850 长期待摊费用 0 0 其他非经营损益 -3 5 2 3 3 其他非流动资产 1193 1707 1741 1895 2039 利润总额 458 573 642 741 852 资产总计 4566 5322 6189 7153 8341 所得税 78 96 83 96 107 短期借款 0 0 0 0 0 净利润 380 477 559 645 746 应付和预收款项 1572 1820 2060 2306 2649 少数股东损益 0 0 0 0 0 长期借款 0 0 0 0 0 归母股东净利润 380 477 559 645 746 其他负债 374 455 524 596 695 负债合计 1946 2275 2583 2902 3344 预测指标 股本 110 199 199 199 199 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 资本公积 1572 1493 1405 1405 1405 毛利率 45.11% 43.68% 44.90% 44.85% 44.77% 留存收益 1098 1465 2023 2668 3414 销售净利率 7.14% 7.18% 7.43% 7.62% 7.69% 归母公司股东权益 2619 3047 3518 4162 4908 销售收入增长率 32.23% 24.83% 13.09% 12.60% 14.60% 少数股东权益 0 1 1 1 1 EBIT 增长率 40.44% 26.40% 6.10% 15.71% 16.03% 股东权益合计 2619 3047 3518 4163 4909 净利润增长率 48.74% 25.53% 17.11% 15.40% 15.68% 负债和股东权益 4566 5322 6101 7065 8253 ROE 14.51% 15.66% 15.88% 15.49% 15.20% ROA 8.32% 8.96% 9.16% 9.13% 9.04% 现金流量表(百万） ROIC 19.18% 33.99% 53.41% 67.09% 99.38% 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E EPS(X) 3.71 2.46 2.81 3.25 3.75 经营性现金流 879 650 978 927 1137 PE(X) 42.59 24.70 32.55 28.21 24.38 投资性现金流 -2617 451 -95 -220 -214 PB(X) 6.66 3.96 5.17 4.37 3.71 融资性现金流 1533 -95 4 16 17 PS(X) 3.28 1.82 2.42 2.15 1.88 现金增加额 -1 2 0 0 0 EV/EBITDA(X) 29.76 14.65 22.07 18.29 14.91 资料来源：WIND，太平洋证券 公司点评报告 P2 降费减税带来利润端弹性，经销业务增长承压 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 投资评级说明 1、行业评级 看好：我们预计未来6个月内，行业整体回报高于市场整体水平5%以上； 中性：我们预计未来6个月内，行业整体回报介于市场整体水平－5%与5%之间； 看淡：我们预计未来6个月内，行业整体回报低于市场整体水平5%以下。 2、公司评级 买入：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅在15%以上； 增持：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于5%与15%之间； 持有：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于-5%与5%之间； 减持：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于-5%与-15%之间； 销 售 团 队 [Table_Team] 职务 姓名 手机 邮箱 华北销售总监 王均丽 13910596682 wangjl@tpyzq.com 华北销售 成小勇 18519233712 chengxy@tpyzq.com 华北销售 孟超 13581759033 mengchao@tpyzq.com 华北销售 付禹璇 18515222902 fuyx@tpyzq.com 华北销售 韦珂嘉 13701050353 weikj@tpyzq.com 华东销售副总监 陈辉弥 13564966111 chenhm@tpyzq.com 华东销售 李洋洋 18616341722 liyangyang@tpyzq.com 华东销售 杨海萍 17717461796 yanghp@tpyzq.com 华东销售 梁金萍 1599956