2019年中报点评：受天气及供应短缺影响，上半年净利润下滑75%

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 H 2019年8月23日 安道麦A（000553.SZ） 化工行业 受天气及供应短缺影响，上半年净利润下滑75% ——安道麦A（000553.SZ）2019年中报点评 2018》点评 公司简报 ◆事件：8月21日，公司披露2019年中报。报告显示公司2019年上半年实现营业收入136.16亿元，同比下降0.17%；归属于母公司所有者的净利润5.89亿元，同比下降75.36%。 ◆点评： （1）天气和供应短缺导致销售延迟，公司上半年盈利下滑 2019年上半年公司营业收入和净利润较去年同期下降。一方面，上半年北美寒冷潮湿的天气情况多于往年，而欧洲、印度及亚太部分地区同时出现极端干旱，导致作物保护产品的施用时间延迟，用量减少。另一方面，由于国内环保政策趋紧，公司荆州基地老厂区于三月末被许可复产后，升级改造尚未结束，需求强劲的重点产品供应仍呈紧张态势，上半年销售额及毛利率因此损失1亿美元及3500万美元。 （2）两次并购提升公司核心竞争力，销售额增长空间广阔 2019年1月，公司收购美国Bonide公司。该公司是美国消费者家庭与园艺市场害虫控制解决方案的提供商，拥有覆盖全美的经销网络，2018年实现销售额7000万美元，市场空间高达15亿美元；2019年3月，公司收购安邦电化，其农化产品通过安道麦在国内及全球的分销渠道和网络销售，能产生高度的协同效应。 （3）南美下半年迎来旺季及老厂复产，公司作为行业龙头有望长期受益 2019年上半年，全球作物价格（除玉米外）仍然普遍低迷，导致市场对作物保护产品的需求难以提振。但是随着下半年开始，南半球市场进入旺季，以及印度季风的积极影响，农化产品需求情况有望逐步改善；此外，荆州基地老厂区逐步恢复生产后，供应紧张状态有望缓解，且在环保监管趋严的背景下，公司作为龙头企业有望长期受益。 ◆盈利预测及投资建议：受天气因素影响，今年上半年公司业绩不及预期，加之考虑到天气异常因素导致未来下游消费的不确定，我们下调对公司的盈利预测，预计2019-2021年净利润为10.31、13.79、16.80亿元，对应EPS分别为0.42、0.56、0.69元。我们参照申万化工行业2019年平均PE27倍，给予公司19年27倍PE，与行业平均水平持平，对应目标价为11.38元，维持“买入”评级。 ◆风险因素：全球农化行业复苏不及预期、公司并购后业绩不及预期、汇率波动风险。 指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 23,820 25,615 26,127 26,911 28,257 营业收入增长率 1184.26% 7.54% 2.00% 3.00% 5.00% 净利润（百万元） 1,546 2,402 1,031 1,379 1,680 净利润增长率 -2175.28% 55.41% -57.09% 33.76% 21.86% EPS（元） 0.63 0.98 0.42 0.56 0.69 ROE（归属母公司)（摊薄） 8.23% 10.78% 4.47% 5.66% 6.49% P/E 15 10 22 17 14 P/B 1.2 1.0 1.0 0.9 0.9 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2019年8月22日 买入（维持） 当前价/目标价：9.35元/11.38元 分析师 裘孝锋 021-52523535 qiuxf@ebscn.com 执业证书编号：S0930517050001 赵乃迪 010-56513000 zhaond@ebscn.com 执业证书编号：S0930517050005 市场数据 总股本(亿股)： 24.47 总市值(亿元)：228.75 一年最低/最高(元)：8.86/13.97 近3月换手率：42.01% 股价表现(一年) 2019-08-22 安道麦A 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 利润表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入 23,820 25,615 26,127 26,911 28,257 营业成本 15,404 17,085 17,505 18,031 18,649 折旧和摊销 1,668 1,946 2,049 2,271 2,484 营业税费 75 90 91 94 99 销售费用 4,280 4,630 4,703 4,844 5,086 管理费用 1,402 893 1,045 1,076 1,130 财务费用 1,205 553 1,090 1,190 1,199 资产减值损失 173 231 100 13 22 公允价值变动损益 269 -979 0 0 0 投资收益 74 628 -200 200 200 营业利润 1,679 3,256 1,393 1,863 2,271 利润总额 1,668 3,236 1,393 1,863 2,271 少数股东损益 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 1,546 2,402 1,031 1,379 1,680 资产负债表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 总资产 39,614 42,813 45,849 47,092 48,622 流动资产 23,330 24,689 27,059 27,891 29,593 货币资金 7,869 6,233 7,838 8,073 8,917 交易型金融资产 23 46 40 40 40 应收帐款 5,057 6,517 6,631 6,830 7,172 应收票据 180 60 65 67 71 其他应收款 1,038 1,046 1,138 1,173 1,231 存货 7,488 9,247 9,778 10,077 10,430 非流动资产 16,284 18,123 18,790 19,201 19,029 可供出售投资 20 0 0 0 0 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 102 108 141 141 141 固定资产 6,141 6,630 6,951 7,122 7,131 无形资产 4,037 5,677 5,856 6,026 5,725 总负债 20,836 20,532 22,775 22,741 22,728 无息负债 9,815 11,773 12,343 12,910 13,372 有息负债 11,021 8,760 10,432 9,831 9,356 股东权益 18,778 22,280 23,074 24,351 25,895 股本 2,447 2,447 2,447 2,447 2,447 公积金 13,190 13,216 13,319 13,457 13,625 未分配利润 3,287 5,513 6,204 7,343 8,719 少数股东权益 0 0 0 0 0 现金流量表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 经营活动现金流 3,958 2,002 4,159 4,571 4,701 净利润 1,546 2,402 1,031 1,379 1,680 折旧摊销 1,668 1,946 2,049 2,271 2,484 净营运资金增加 13,359 1,612 333 296 854 其他 -12,615 -3,958 746 626 -317 投资活动产生现金流 -1,288 -954 -2,921 -2,475 -2,100 净资本支出 -1,406 -954 -2,689 -2,675 -2,300 长期投资变化 102 108 -33 0 0 其他资产变化 16 -108 -199 200 200 融资活动现金流 1,636 -2,892 367 -1,861 -1,757 股本变化 1,853 0 0 0 0 债务净变化 10,678 -2,262 1,673 -601 -475 无息负债变化 9,179 1,958 570 567 462 净现金流 4,031 -1,684 1,605 235 844 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 0%5%10%15%20%25%30%35%40%201720182019E2020E2021E利润率 毛利率 EBIT率 销售净利率 -2500%-2000%-1500%-1000%-500%0%500%050010001500200025003000201720182019E2020E2021E净利润_增长率 净利润 增长率 0%200%400%600%800%1000%1200%1400%210002200023000240002500026000270002800029000201720182019E2020E2021E销售收入_增长率 销售收入 增长率 0%2%4%6%8%10%12%201720182019E2020E2021E资本回报率 ROEROAROICWACC 2019-08-22 安道麦A 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 关键指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 成长能力（%YoY） 收入增长率 1184.26% 7.54% 2.00% 3.00% 5.00% 净利润增长率 -2175.28% 55.41% -57.09% 33.76% 21.86% EBITDA增长率 3703.49% 11.50% 2.16% 8.29% 12.29% EBIT增长率 -2022.65% 8.05% -0.10% 6.35% 14.60% 估值指标 PE 14.80 9.52 22.19 16.59 13.61 PB 1.22 1.03 0.99 0.94 0.88 EV/EBITDA 8 7 7 6 5 EV/EBIT 13 12 12 11 10 EV/NOPLAT 14 17 17 15 13 EV/Sales 1 1 1 1 1 EV/IC 1 1 1 1 1 盈利能力（%） 毛利率 35.33% 33.30% 33.00% 33.00% 34.00% EBITDA率 17.44% 18.08% 18.11% 19.04% 20.36% EBIT率 10.43% 10.48% 10.27% 10.60% 11.57% 税前净利润率 7.00% 12.63% 5.33% 6.92% 8.04% 税后净利润率（归属母公司） 6.49% 9.38% 3.95% 5.12% 5.95% ROA 3.90% 5.61% 2.25% 2.93% 3.46% ROE（归属母公司）（摊薄） 8.23% 10.78% 4.47% 5.66% 6.49% 经营性ROIC 7.96% 6.17% 5.96% 6.21% 6.99% 偿债能力 流动比率 2.07 2.18 2.16 2.23 2.38 速动比率 1.40 1.36 1.38 1.43 1.54 归属母公司权益/有息债务 1.70 2.54 2.21 2.48 2.77 有形资产/有息债务 2.79 3.69 3.35 3.66 4.04 每股指标(按最新预测年度