中泰食品饮料周报（第33周）：减税减费效果体现，啤酒业绩加速释放

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Industry] 证券研究报告/行业周报 2019年08月18日 食品饮料 减税减费效果体现，啤酒业绩加速释放 -中泰食品饮料周报(第33周) [Table_Main] [Table_Title] 评级：增持（维持） 分析师：范劲松 执业证书编号：S0740517030001 电话：021-20315138 Email：fanjs@r.qlzq.com.cn 分析师：龚小乐 执业证书编号：S0740518070005 Email：gongxl@r.qlzq.com.cn 研究助理：熊欣慰 Email：xiongxw@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 上市公司数 90 行业总市值(百万元) 2454678.05806575 行业流通市值(百万元) 2238277.27076839 行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 [Table_Report] 相关报告 《天味食品：火锅底料增速回暖，渠道开拓初见成效》2019.08.05 《五粮液：不负众望，继续高歌猛进》2019.08.06 《啤酒行业深度报告：从优秀到卓越，高端定位与高效运营铸就啤酒巨头 -百威英博成长启示录》2019.08.08 《伊利 股份：潮起潮落“后千亿”，股权激励保业绩》2019.08.09 [Table_Finance] 重点公司基本状况 简称 股价 (元) EPS PE PEG 评级 2017A 2018A 2019E 2020E 2017A 2018A 2019E 2020E 五粮液 126.3 2.55 3.47 4.56 5.77 38.20 28.00 28.32 23.70 0.47 买入 口子窖 60.11 1.86 2.55 3.05 3.57 28.42 23.25 19.71 16.84 0.74 买入 青岛啤酒 50.66 0.94 1.05 1.37 1.76 49.60 42.80 36.98 28.78 0.71 买入 伊利 股份股份 28.1 0.99 1.06 1.20 1.37 30.70 30.42 22.83 20.00 0.83 买入 绝味食品 38.5 1.26 1.56 1.88 2.22 27.30 22.00 19.95 16.90 0.76 买入 备注：股价为2019年8月16日收盘价。 [Table_Summary] 投资要点  8月组合：啤酒表现抢眼。本月推荐组合标的涨跌幅分别为五粮液（4.63%）、口子窖（-0.82%）、青岛啤酒（13.05%）、伊利 股份（-8.01%）、绝味食品（-1.16%），组合收益率为2.00%。同期上证综指下跌-3.71%，组合领先上证综指5.71%。  7月社零数据点评：上半年核心零售公司表现强势，食品饮料增速稳中有升，减税降费效果开始体现。从7月整体社零数据来看，7月社零总额增速7.6%，环比下降2.2pct，增速回落主要是6月汽车促销提前透支了7月消费能力，但是从核心零售公司数据来看，上半年依然有不错表现，2019H1永辉、红旗、联华、三江净利润增速分别为45%、45%-55%、150%-250%、97%，表明国内消费韧性十足，消费仍然是拉动经济的主要动力之一。从7月食品饮料行业社零数据来看，7月粮油、食品类增速9.9%，环比提升0.1pct，饮料类增速9.7%，环比提升0.6pct，烟酒类增速10.9%，环比提升2.7pct，板块在高基数下整体表现较好，食品饮料依然是整个大消费中最具确定性的板块之一。同时，减税降费的效益从二季度开始体现，减税对于低利润率的板块与标的（如啤酒、顺鑫）和定价权较强的板块（如白酒、调味品）所贡献的利润弹性更为显著。  啤酒：结构加速升级+减税效果体现，业绩加速释放。本周啤酒龙头青啤和华润公布半年报，加上前期公布的百威英博和嘉士伯，各大啤酒厂商2019H1在中国表现优秀，受益结构的快速升级及二季度开始增值税税率下调的红利，在销量稳定的情况下利润均实现了快速增长。2018年啤酒相对收益明显，2019年龙头股价表现优异。2018年重庆啤酒收益率为51.8%，华润啤酒为-1.9%，青岛啤酒为-10.5%；领先上证和申万白酒（-23.4%）。2019年至今龙头青岛啤酒、华润啤酒、重庆啤酒绝 对收益均达到近50%。如18-19年两年来看，核心啤酒企业表现不差于优质白酒。我们再次强调啤酒行业结构升级趋势明确，利润释放拐点已现，今年下半年及2020Q1仍将受益增值税税率下调的同比影响，未来2-3年核心企业进入利润释放期。 青岛啤酒：2019H1公司归母净利润增长25.2%，其中2019Q2增长29.6%，大幅超市场预期。公司上半年销量增长3.6%，Q2销量增长1.2%，表现稳健。价格方面表现突出，上半年吨酒收入提升5.4%，其中单二季度提升6.0%，对比一季度的4.5%明显加速，主要受益于：（1）单二季度结构升级加速，青岛主品牌销量增长4.2%，比整体销量增长快3.0个pct，而一季度仅快1.9个pct；其中高端产品Q2销量增长9%，-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%白酒(申万)沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 行业周报 比整体销量增长快8个pct，而一季度仅快4个pct。公司产品迅速向高端升级大幅提升了Q2吨酒收入。（2）增值税税率下降，2019年4月1日开始增值税税率从16%下降到13%，部分减税红利转化为价格提升。强劲的价格提升抵消了成本压力，使公司2019Q2毛利率上升0.96个pct。再叠加税金及附加率的下降及良好的费用控制，单二季度净利率上升1.62个pct。 华润啤酒：2019H1公司净利润同比增长24.1%，也有20%+的快速增长。上半年公司销量增长2.6%，止住去年的下滑趋势。吨酒收入增长4.5%，主要受益于：（1）产品结构进一步提升，中档及以上产品销量增长7.0%，快于整体，同时喜力加强了公司的高档酒产品组合。（2）增值税税率下调提升了出厂价格。华润由于回瓶率较高，成本压力弱于青啤，吨酒收入的上升同样完全覆盖率成本增长，2019H1毛利率上升1.8个pct。销售费用率上升0.8个pct，主要系加大广告投入及收购喜力中国的影响。 百威英博：2019H1百威中国收入增长7.4%，销量下降0.2%，吨酒收入增长7.6%，EBITDA维持21.6%的高速增长。其中2019Q2收入增长7.1%，销量增长0.6%，吨酒收入增长6.5%，EBITDA增长24.4%。公司超高端组合维持两位数的销量增长，Corona和福佳表现突出。 嘉士伯：2019H1嘉士伯中国净收入大幅增长19%，其中销量增长9%，吨酒收入提升10%，量价均表现出色。公司价格增长同样受益于结构升级及增值税红利，高端产品组合销量增长9%。同时公司从西部扩张到东部大城市，取得良好进展。地方品牌乌苏和大理均实现两位数增长。  白酒观点：茅台靴子落地后确定性增强，提振板块投资情绪。本周白酒板块整体表现靓丽，白酒指数上涨7.87%，其中茅台股价继续突破千元大关，再创历史新高，集团方案落地后，治理结构短期隐忧消除，全年业绩确定性亦增强，若中秋发货管控到位，一批价将适度下行，明年提价预期则会强化。目前市场关注中秋备货情况，其实中秋的销量占全年比例已经下降，节日消费集中化后，现在主要是看春节的动销，春节基本决定全年趋势。我们认为茅台中秋放量落地后，普五价格亦将跟随回落，但仍将保持顺价趋势，这对五粮液而言仍然是不错表现，价格的实际情况还是重点看明年春节渠道反馈。我们继续维持中秋旺季献礼+估值切换逻辑，三季度末行情建议积极参与。  名酒批价跟踪：茅台继续惜售，普五、国窖跟随上行。 茅台：本周飞天茅台一批价回归2300元以上，尽管部分经销商9月份货已经到达，但惜售心态仍旧较强，后续重点观察直营放货进度。 五粮液：本周八代普五主流一批价在970元左右，终端实际成交价在千元以上，零售指导价1399元的渠道接受度有待进一步观察。 国窖1573：一批价保持790元左右，本周国窖销售公司将终端“熔断奖励”价格考核标准调整为不低于900元/瓶，较此前提升40元，以进一步挺价，目前国窖价格存在较强的上行趋势。 顺鑫农业：二季度牛栏山渠道动销良好，华东地区收入增速40%以上，山东、华南地区收入增速20%-30%，预计二季度白酒收入增速在25%左右，考虑结构升级+增值税下调影响，白酒利润端增速有望达40%以上。  海天味业：调味酱增速回暖，净利率持续提升。2019Q2公司收入增长 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 行业周报 16.0%，归母净利润增长21.8%，均达到年度规划目标。2019Q2公司主营业务收入增速为13.1%，环比Q1的15.6%略有放缓，系季度间正常波动。分品类看，2019Q2酱油、蚝油、其他调味品收入增速环比Q1均有不同程度放缓，但调味酱增速保持回暖趋势。分地区，2019Q2西部和中部区域基数较小，受益渠道开拓增长较快，南部和北部区域仍维持了稳健的增长趋势，东部区域增速放缓较明显。我们认为主要系前期人员调整影响了短期销售，公司一段时期会进行销售人员岗位调整以保持工作活力，待调整完成后短期影响将消除。2019Q2公司毛利率下降3.8个pct至43.8%，主要系：（1）原材料及包材成本上升，如大豆、玻璃瓶、添加剂，公司为应对国际贸易环境的不确定性对大豆进行囤货以锁定价格，存货中的原材料增加3.6亿；（2）产品结构影响，非酱油占比进一步提升，但酱油品类毛利率更高；（3）上半年技改带来的资本开支较高，阶段性导致成本项制造费用中的折旧摊销提升。费用方面，公司控制良好，销售费用率由于部分经销商选择了产品自提的方式大幅下降。受益期间费用率下降，2019Q2公司销售净利率提升1.31个pct至27.28%。海天作为调味品龙头将持续受益产品结构升级和品类扩张，生产效率不断提升，渠道护城河加固，继续看好。  汤臣倍健：7月线上线下均回暖，预计三季度业绩环比提速。从线上电商看，汤臣收入增速恢复至20%，环比19Q2显著回暖。根据阿里系数据，7月保健品行业销售额增速9.4%，环比6月下降6.8pct，主因6月有618大促；7月汤臣倍健销售额1.18亿元，同比增速20.1%，环比6月增速8.9%提升11pct，7月平台最低价政策影响波动逐渐消除，公司积极调整电商政策，增速回暖。7月线下药店渠道发货收入增速环比改善。根据我们草根调研，预计7月药店收入增速在小双位数，主品牌收入增速稳中有升，大单品健力多+健视佳增速预计40-50%增长；益生菌收入占比较低，目前还在推广中。7月线下增速改善，我们认为一是前期库存有所消化，二是终端动销活动增加，健康大讲堂、夺宝奇兵销售竞赛、万店大会战等促销活动拉动明显，预计8月会持续改善，收入增速有望恢复前期较快水平。医保政策的影响在边际下降，建议积极关注。  乳业：伊利7月收入增速预计15-16%，妙可蓝多奶酪爆发式增长。伊利：根据渠道调研数据，伊利整体7月收入依旧保持较快增长，其中大单品安慕希、金典增速均在20%以上，7月金典原味买赠力度加大，基础白奶增速个位数，优酸乳、舒化奶增速恢复到10%左右，儿童奶整体一般。买赠略有加大，渠道库存保持健康，品项均衡保证可持续增长。妙可蓝多：公司19H1 公司实现营业收入 7.14亿元，同比增长 53.82%；归母净利润 1073.33 万元，去年同期-906.51 万元显著好转。19H1奶酪爆发式增长113.47%，液态奶、贸易保持2.19、1.53亿元稳健收入。一是公司加大广告投放，增加消费者认知，提升品牌力；二是积极开拓新客户，加强渠道建设。分区域看中区、南区空间大，19H1经销商数量总计2085个，净增加387个。结构升级驱动毛利率稳步提升2.34pct，销售费用稳健投入，利润逐渐释放。现金流转好，企业造血能力不断增强。产能利用率提升