中航科创板投资手册之二：发展向“红”，“外”谋扩张

1 2019年07月04日 股市有风险 入市须谨慎 中航证券金融研究所发布 证券研究报告 请务必阅读正文后的免责条款部分 联系地址：深圳市深南大道3024号航空大厦29楼 公司网址：www.avicsec.com 联系电话：0755-83692635 传真：0755-83688539 中航证券金融研究所 分析师：董忠云 证券执业证书号：S0640515120001 分析师：王菁菁 证券执业证书号：S0640518090001 邮箱：010-59562536 电话：wangjj@avicsec.com 行业分类：军工 中航科创板投资手册 之二 睿创微纳（688002.SH）： 发展向“红”，“外”谋扩张 基础数据（19.07.04） 发行后总股本（亿） 4.45 本次发行数量（亿） 0.60 每股净资产（元） 2.31 近一年中证军工指数和上证综指走势图 数据来源：wind，中航证券金融研究所 资料来源：wind、中航证券金融研究所 0100200300-40%-20%0%20%40%成交金额(亿元)上证综指中证军工◼ 睿创微纳聚焦红外成像，军民两用领域广泛应用，成长性优于同行业公司 公司自2009年成立以来，专业从事非制冷红外热成像与MEMS传感技术开发的集成电路芯片，致力于专用集成电路、MEMS传感器及红外成像产品的设计与制造，主要应用于军、民两用领域，如夜视观瞄、精确制导、安防监控、消费电子等诸多领域，是国内为数不多的具备探测器自主研发能力并实现量产的企业之一。公司聚焦红外MEMS芯片、探测器、机芯及整机的研发、生产和销售，是一家专业的红外成像整体解决方案提供商。在目前的增长潜力较优，研发能力投入突出，未来可塑性更强。 ◼ 业绩大幅增长，客户源稳定，子公司之间业务合作分工明确 2016年-2018年公司营收及净利润增长快速，业务规模持续扩大，营业收入从2016年的6025.06万元,增长到2018年的3.84亿元，年复合85.42%，归母净利润从2016年的969.33万元增长到2018年的1.25亿，年复合增长率134.61%。公司客户稳定，前五大客户销售收入占比为67.39%。其中，来自于第一大客户海康威视的收入占比为22.07%。同时持续投入生产的核心产品技术在军民市场收获客户认可，订单持续增长。并且，公司按生产工序和相关环境设立了相应的子公司，不同子公司按照相对的产品承担不同的职能。其中子公司艾睿光电作为公司的核心产品生产单位，是公司经营发展中的优良板块。 ◼ 红外热成像领域空间可期，公司产品竞争力不容小觑 我国红外热像产业起步较晚，市场培育相对落后于欧美发达国家，尚有较大的市场培育和成长空间。国内非制冷红外行业经过多年的发展和技术积累，近几年才初步具备探测器的自主研发及制造能力。未来，随着进口替代进程的逐步推进，国内红外市场空间有望迅速扩大。同时，公司现有产品性能方面处于行业前列，具有竞争力。 2 中航证券金融研究所发布 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分 睿创微纳（688002）新股研究报告 ◼ 投资建议 我们预计公司2019-2021年的营业总收入分别为5.86亿元、8.33亿元和11.61亿元,增速分别为52.60%、42.10%和39.36%；2019-2021年归母净利润预计为1.98亿元、2.74亿元和3.82亿元，增速分别为58.82%、37.89%和39.45%。2019-2021年EPS预计为0.45元、0.62元和0.86元。 公司2019年7月4日最终确定的发行价格20.00元/股，同时参考同类优秀公司目前市场表现，综合考虑，我们给出上市后推荐价格20.00-27.00元/股，相当于2019年市盈率45-61倍估值区间。 ◼ 风险提示 ➢ 实际控制人持股比例较低带来的控制权流失 ➢ 公司技术与产品研发进程不及预期 ➢ 主要客户集中度较高 2016A 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 60.25 155.72 384.10 586.14 832.91 1160.74 同比增长 N/A 158.46% 146.66% 52.60% 42.10% 39.36% 归母净利（百万元） 9.69 64.35 125.17 198.79 274.12 382.26 同比增长 N/A 563.87% 94.51% 58.82% 37.89% 39.45% EPS（元） 0.04 0.23 0.37 0.45 0.62 0.86 资料来源：招股说明书，中航证券金融研究所 3 中航证券金融研究所发布 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分 睿创微纳（688002）新股研究报告 目录 一、睿创微纳，发展向“红”、“外”谋扩张 ........................... 5 1.1国内专业红外成像行业领先公司 ............................................................................................................ 5 1.2公司业绩持续增长，军品业务爆发 ........................................................................................................ 6 二、睿创微纳是行业前列专业的红外成像整体解决方案提供商 ............. 9 2.1公司深耕非制冷红外热成像领域，技术行业领先 ................................................................................ 9 2.2公司核心产品销售增长速度较快 .......................................................................................................... 10 2.3公司子公司间分工明确，独立运营良好 ............................................................................................... 11 2.4优质稳定客户深度合作，助推公司发展 .............................................................................................. 13 三、红外热成像行业前景广阔，睿创微纳在行业中竞争力领先 ............ 14 3.1红外行业在军、民两用领域市场规模潜力较大，应用广泛 ............................................................... 14 3.2睿创微纳在行业中占据竞争优势，核心技术性能排前....................................................................... 16 四、投资建议 ...................................................... 19 五、风险提示 ...................................................... 21 图表目录 图表 1：公司发展历程 ................................................................. 5 图表 2：睿创微纳股权结构图 ........................................................... 6 图表 3：公司募集资金金额及投向（万元） ............................................... 6 图表4：睿创微纳2016-2018年营业收入.................................................. 7 图表5：睿创微纳2016-2018年归母净利.................................................. 7 图表6：睿创微纳2016-2018年毛利率.................................................... 7 图表7：睿创微纳2016-2018年按军民品业务分类收入 ...................................... 8 图表8：睿创微纳2016-2018年按军民品业务分类毛利率 .................................... 8 图表 9：公司产品应用领域 ............................................................ 10 图表10：公司核心技术情况 ........................................................... 10 图表11：2016-2018年睿创微纳分产品收入（万元） ...................................... 11 图表12：2016-2018年睿创微纳分产品毛利率 ............................................ 11 图表13：公司主要子公司净利润状况（万元） ............................................ 11 图表14：公司与主要子公司业务分工、主要产品及内部交易安排和交易方式 .................. 12 图表15：睿创微纳生产流程中主要产品形态之间关系 ...................................... 12 4 中航证券金融研究所发布 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分 睿创微纳（688002）新股研究报告 图表 16：2018年公司前五大客户（按同一控制方对客户进行合并后） ....................... 13 图表17：红外成像在军、民两用领域的应用方面 .......................................... 14 图表18：2014—2023年全球军用红外市场规模及预测（亿美元） ........................... 15 图表19：2014年全球军用红外热像仪系统销售区域份额 ................................... 15 图表20：2014—2023年全球民用红外市场规模及预测（亿美元） ........................... 15 图表21：红外成像行业内重点公司一览.................................................. 16 图表22：行业内重点公司主要经营、研发数据比较 ........................................ 16 图表23：红外成像行业各公司市场占有率................................................ 17 图表24：2016—2018年三家对比公司红外业务收入（万元） ..........