食品饮料行业2019年下半年策略报告：可选景气周期趋势不改，必选费用扩张策略对冲

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Summary] 报告摘要：  白酒：景气趋势不变，估值切换时间换空间 高端：茅台景气周期未见改变趋势，下半年仍处卖方市场，但预计量增价稳，五泸价格上行将受到阶段性压制，因此预计19H2价将优先于量，但对于量并不悲观。次高端：受益于高端景气持续，规模将持续扩容，但增长降档、品牌分化加大应是大概率事件。大众酒：行业整体竞争加剧，突出重围需品牌、渠道、治理结构三要素紧密结合、缺一不可。上半年估值端盈利端双重修复的戴维斯双击推动板块领跑市场，目前看估值修复已进入尾声，我们认为下半年白酒板块将逐渐进入估值切换、时间换空间的慢牛行情。  乳制品：成本小幅上行但压力可控，总体竞争仍处高位 全年来看，预计成本端面临一定上行压力但总体压力可控，预计龙头企业依托于结构提升，毛利率将同比小幅改善，但受累于货折，预计上行幅度空间有限。行业整体竞争态势仍处于高位，伊利19Q1销售费用率同比仍然走高，但CTR跟踪来看空中费用投放已有所收窄，预计地面促销力度加大是主因。在2020年两强千亿收入导向的大背景下，很难预期行业竞争会快速降温，但收入持续双位数增长中短期仍然可期。我们判断19年行业整体竞争态势有望较18年微幅降温，费用率预计整体保持稳定态势。18Q2费用超高基数下，伊利19Q2费用率同比大概率下降，业绩弹性短期有望凸显。  啤酒：收入下半年有望企稳回升，五因子共振盈利能力持续修复 19年1-5月中国规模以上啤酒企业累计产量1509万千升，同比-0.2%。我们认为二季度行业产量下滑主要来自于：（1）Q1产销两旺，部分厂商对后市乐观导致生产略提前；（2）Q2以来全国多雨，销量受小幅影响，加之Q1库存相对较高，渠道以消化库存为主；（3）夜场消费短期受到打压。同时考虑到去年6月男足世界杯较高基数， Q2行业产销情况差于Q1是大概率事件。伴随后期雨季结束及夜场消费边际恢复，我们对于下半年产销预期乐观，不改对全年行业产销量正增长的整体判断。同时，产品结构升级+成本压力缓解+产能优化推进+竞争边际放缓+增值税率下调的五因子共同作用下，我们认为19年啤酒板块整体盈利能力将继续改善。  调味品：发展空间确定，行业分化加速演变 尽管宏观经济面临降速风险，但调味品行业作为刚需属性最强的必选消费品板块，其滞后性仍能保行业受影响相对较小以及影响有滞后性。在我们的四因素（经济、库存、费用、提价）逻辑框架下，尽管龙头企业面临四因素三下一上的局面，但费用策略仍具备一定的对冲空间，在成本端压力可控、结构持续提升的行业大背景下，预计19H2开始以海天为代表的龙头企业有望进一步加强费用投放，以费用维持15%一线增长。这一竞争策略将大概率推动行业分化演变加剧，市场集中度提升加速，龙头话语权进一步提升，也将有利于板块估值溢价的持续。  其他食品&饮料：两大逻辑优选个股 其他板块个股方面，我们从（1）低估值、（2）下半年业绩增长确定或业绩环比改善明显等逻辑出发，优选个股。  风险提示 经济增速大幅下滑；行业竞争加剧；食品安全问题等。 [Table_QuotePic] 行业与沪深300走势比较 资料来源：wind，民生证券研究院 分析师：于杰 执业证号： S0100519010004 电话： 010-85127513 邮箱： yujie@mszq.com 研究助理：熊航 执业证号： S0100118080028 S0100118080028 电话： 0755-22662056 邮箱： xionghang@mszq.com 研究助理：徐洋 执业证号： S0100118110006 电话： 021-60876710 邮箱： xuyang@mszq.com 研究助理：赵梦秋 执业证号： S0100117110078 电话： 010-85127433 邮箱： zhaomengqiu@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 [Table_Invest] 推荐 维持评级 t[Table_Title] 食品饮料行业 行业研究/投资策略报告 可选景气周期趋势不改，必选费用扩张策略对冲 ——食品饮料行业2019年下半年策略报告 投资策略报告/食品饮料行业 2019年7月1日 -40%-20%0%20%40%18-0618-0818-1018-1219-0219-04食品饮料 沪深300 投资策略/食品饮料行业 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 盈利预测与财务指标 代码 重点公司 现价 EPS PE 评级 6月28日 2018A 2019E 2020E 2018A 2019E 2020E 600519 贵州茅台 984.00 28.02 33.03 39.48 35 30 25 推荐 000858 五粮液 117.95 3.47 4.38 5.2 34 27 23 推荐 000568 泸州老窖 80.83 2.38 2.98 3.57 34 27 23 推荐 600809 山西汾酒 69.05 1.69 2.2 2.8 41 31 25 推荐 603369 今世缘* 27.89 0.92 1.15 1.38 30 24 20 暂无评级 000596 古井贡酒* 118.51 3.37 4.37 5.46 35 27 22 暂无评级 000860 顺鑫农业 46.65 1.30 1.79 2.24 36 26 21 推荐 600887 伊利股份 33.41 1.06 1.15 1.29 32 29 26 推荐 600597 光明乳业 10.75 0.28 0.39 0.46 38 28 23 推荐 600419 天润乳业 15.56 0.55 0.63 0.75 28 25 21 推荐 600600 青岛啤酒 49.93 1.05 1.29 1.56 48 39 32 推荐 600132 重庆啤酒 47.16 0.83 1.02 1.20 57 46 39 推荐 000729 燕京啤酒 6.64 0.06 0.09 0.12 111 74 55 推荐 002461 珠江啤酒 6.35 0.17 0.18 0.20 37 35 32 推荐 603288 海天味业 105.00 1.62 1.94 2.25 65 54 47 推荐 600872 中炬高新 42.83 0.76 0.91 1.11 56 47 39 推荐 600305 恒顺醋业 18.42 0.39 0.45 0.52 47 41 35 推荐 603317 天味食品* 41.95 0.72 0.73 0.91 58 57 46 暂无评级 002557 洽洽食品 25.25 0.85 1.02 1.14 30 25 22 推荐 603866 桃李面包 41.65 1.36 1.16 1.42 31 36 29 推荐 603345 安井食品 51.40 1.25 1.55 1.92 41 33 27 推荐 603517 绝味食品 38.91 1.11 1.31 1.52 35 30 26 推荐 603711 香飘飘 33.97 0.79 0.86 1.13 43 40 30 推荐 资料来源：Wind、民生证券研究院，标星估值来自Wind一致预期。 投资策略/食品饮料行业 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 目录 一、白酒：19H2茅台大概率量升价跌，行业逻辑未见改变 ........................................................................................ 4 （一）宏观经济下行对行业有所影响，基建重启有望利好需求端 .................................................................................... 4 （二）茅台批价下半年或小跌，行业趋势不会发生根本性变化 ........................................................................................ 5 （三）次高端：降档增长、分化加剧，主流价格带预计短期稳定 .................................................................................... 9 （四）大众酒：分化加剧更为明显，看好古井贡酒、顺鑫农业 ...................................................................................... 12 （五）重点覆盖公司 .............................................................................................................................................................. 13 二、乳制品：竞争总体仍处高位但预计环比小幅走弱，成本上行但压力不大 ......................................................... 16 （一）经营回顾：业绩增速小幅回升，费用率控制承压 .................................................................................................. 16 （二）需求端：低线城市及农村是未来主要增长方向 ...................................................................................................... 17 （三）供给端：产量整体平稳，销量较为低迷，巴氏奶、酸奶渗透加强 ...................................................................... 19 （四）两强格局稳固，常温大单品与低温酸奶是竞争热点 .............................................................................................. 21 （五）成本端：成本上行压力逐步显现 .............................................................................................................................. 26 （六）重点覆盖公司 ..........................................................................................................................................................