1-5月工业企业利润数据点评：降税减费政策利好下，单月利润增速转正
证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 【债券日报】（2019-06-27） 降税减费政策利好下，单月利润增速转正 ——1-5月工业企业利润数据点评 2019年1-5月全国规模以上工业企业实现利润总额同比下降2.3%，降幅比1-4月份3.4%的同比跌幅小幅收窄1.1个百分点，5月单月工业企业实现利润总额同比增长1.1%，较4月份同比下降3.7%上升4.8个百分点。 5月单月工业企业利润数据转正，较4月份上升4.8个百分点，数据边际上有所修复，主要是4月以来增值税减税、社保费率降费等政策实施影响下，部分制造业盈利边际改善，但利润增速能否形成趋势性的上行有待验证。考虑到相关经济数据表现较弱，量价两方面将同时对工业企业利润形成抑制，工业企业盈利或难以实现持续的正增长。 上游原材料行业和中游装备制造业净利润增速有所回暖，下游行业增速涨少跌多。上游行业持续保持增长或与供给侧改革继续推进、第二轮环保督察执行等因素相关，煤炭等上游周期品价格上行，带动石化煤炭等上游行业盈利改善；中游装备制造业企业利润增速回暖，或与近期增值税下调、降低社保费率等政策陆续实施，以及部分基建项目落地后机械设备销量增速提升等因素相关；中上游保持较高景气度对下游行业的利润空间继续形成压制，计算机、通信和其他电子设备制造业、汽车制造业、木材加工、农副食品加工等下游行业利润增幅继续为负；但烟酒饮料、食品制造业等消费类行业利润增速继续上行。 债市投资策略：受今年以来降税减费政策影响，1-5月工业企业利润同比增速下行幅度有所收窄，单月同比增速回正，杠杆率总体小幅下降，但5月相关经济数据表现依然较弱，内需改善仍待确认，叠加外部环境不确定性较大，工业企业利润增速能否趋势性回升有待观察。具体到债市而言，6月金融数据和基建投资增速在政策刺激作用下或有所回升，并对债市形成扰动，但是二季度经济数据整体下行难改，且地产投资下行趋势和制造业投资弱势表现短期难以逆转，三季度债市交易机会依然存在。 风险提示：工业企业利润增速超预期下行，企业信用风险频发。 证券分析师：周冠南 电话：010-66500918 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com 执业编号：S0360517090002 联系人：陈甲 电话：010-66500801 邮箱：chenjia@hcyjs.com 《“超级央行周”接近尾声，四大央行货币政策全览——华创债券日报20190620》 2019-06-20 《日内行情偏弱，交投整体清淡——华创债券日报20190621》 2019-06-21 《隔夜资金价格创新低，债市交投清淡——华创债券日报20190624》 2019-06-24 《“小微”白皮书发布，“降成本”仍将进行——华创债券日报20190625》 2019-06-25 《资金利率再创新低，现券收益率窄幅震荡——华创债券日报20190626》 2019-06-26 相关研究报告 华创证券研究所 债券研究 债券日报 2019年06月28日 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 图表目录 图表 1 营业收入和成本增速小幅抬升 ................................................................................................................................. 3 图表 2 工业企业利润单月同比增速转正 ............................................................................................................................. 3 图表 3 采矿业和电燃热水供应业利润增速同比上升 ......................................................................................................... 4 图表 4 制造业PMI和PMI生产指数继续下滑 ................................................................................................................... 4 图表 5 5月库存增速明显回落 .............................................................................................................................................. 4 图表 6 工业增加值和PPI继续下滑 ..................................................................................................................................... 4 图表 7 私企盈利表现持续好于国企 ..................................................................................................................................... 5 图表 8 私企杠杆率同比继续提升，接近国企杠杆水平 ..................................................................................................... 5 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 一、工业企业利润点评：降税减费政策利好下，单月利润增速转正，杠杆率小幅下行 2019年1-5月全国规模以上工业企业实现利润总额23790.2亿元，同比下降2.3%，降幅比1-4月份3.4%的同比跌幅小幅收窄1.1个百分点，实现营业收入41.61万亿元，同比增长5.1%，营业成本35.10万亿元，增长5.4%，主营业务收入利润率为5.72%，同比降低0.43个百分点。 降税减费政策利好下单月利润增速转正，但相关经济数据走弱或对利润增速反弹形成压制。1-5月份，规模以上工业企业利润总额同比下降2.3%，较1-4月的下滑3.4%跌幅小幅收窄，单月来看，5月单月工业企业实现利润总额同比增长1.1%（4月为-3.7%），考虑到去年同期基数较高，5月工业企业利润增速边际改善较为明显。究其原因，主要是4月以来增值税减税、社保费率降费等政策实施影响下，部分制造业盈利边际改善，但利润增速能否形成趋势性的上行有待验证：一方面，5月制造业PMI和PMI生产指数为49.4和51.7，分别小幅下调0.7和0.4百分点，制造业企业生产状况转弱；另一方面，工业增加值同比增速为5%，较上月下行0.4个百分点，经济动能继续放缓，叠加PPI等工业品价格同比增速持续低于1%，价格增速相对疲软，因此从量价两方面将同时对工业企业利润形成抑制，工业企业盈利增速或难以实现持续的正增长。 图表 1 营业收入和成本增速小幅抬升 图表 2 工业企业利润单月同比增速转正 资料来源：wind、华创证券 资料来源：wind、华创证券 煤炭原油等周期品价格上行，继续带动中上游行业总体向好，制造业企业利润增速下行趋势有所扭转。1-5月份采矿业、制造业和电力热力燃气及水生产供应业实现利润总额分别同比增长4.7%、下降4.1%和增长9.6%，1-4月份利润总额分别同比下降0.7%、下降4.7%和增长8%，三大产业中采矿业利润增速明显好转，制造业降幅基本和上月持平，电热燃水供应利润增速小幅回升，在41个工业大类行业中，26个行业利润总额同比增加，15个行业减少。 具体来看，上游原材料行业和中游装备制造业净利润增速有所回暖，其中石油天然气、黑色金属矿采、金属制品、通信设备、专用设备、电气设备等行业利润明显回暖，带动利润增速回升；上游行业持续保持增长或与供给侧改革继续推进、第二轮环保督察执行等因素相关，煤炭等上游周期品价格上行，带动石化煤炭等上游行业盈利改善，利润增速保持相对较好态势，中游装备制造业企业利润增速回暖，或与近期增值税下调、降低社保费率等政策陆续实施，以及部分基建项目落地后机械设备销量增速提升等因素相关。 下游行业利润增速涨少跌多，计算机、通信和其他电子设备制造业、汽车制造业、木材加工、农副食品加工等下游行业利润增幅继续为；烟酒饮料、食品制造业等消费类行业利润增速继续上行。 2.004.006.008.0010.0012.0014.0016.002017-052017-062017-072017-082017-092017-102017-112017-122018-012018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-05营业收入:累计同比营业成本:累计同比(20.00)(10.00)0.0010.0020.0030.002017-062017-072017-082017-092017-102017-112017-122018-012018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-05利润总额:累计同比利润总额:当月同比 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 图表 3 采矿业和电燃热水供应业利润增速同比上升 图表 4 制造业PMI和PMI生产指数继续下滑 资料来源：wind、华创证券 资料来源：wind、华创证券 增值税下调政策影响逐渐消退，5月库存增速明显回落。库存方面，5月末工业企业产成品存货增速4.1%，同比上年回落3.2个百分点，工业企业产成品周转天数17.5天，同比增加0.9天，企业库存周转效率有所下降，工业企业生产经营效益依然较弱，4月份受增值税下调政策影响，库存回补，随着政策影响逐渐消退，5月产成品库存增速则明显回落。 图表 5 5月库存增速明显回落 图表 6 工业增加值和PPI继续下滑 资料来源：wind、华创证券 资料来源：wind、华创证券 降税减费政策修复工业企业利润，或带动工业企业资产负债率环比下滑。1-5月份，国有控股企业实现利润总额同比下降9.7%，降幅较上月基本持平，股份制企业实现利润总额同比上升0.4%，较上月明显提升1.4个百分点，私营企业实现利润总额同比上升6.6%，增幅较上月上行2.5个百分点。受益于中游装备制造业盈利回升，民企盈利表现明显好于国企，民企与国企的利润同比增速有所扩大，表明前期民营企业支持政策效果逐渐显现，叠加近期的降税减费政策的逐步落地，民营企业和中小微经营环境边际改善。 规模以上工业企业资产负债率为56.8%，同比降低0.6个百分点，其中国有控股企业资产负债率为58.3%，同比降低1.4个百分点，环比降低0.1个百分点，国有企业去杠杆效果持续显现，私营企业资产负债率为58.1%，同比上行2.3个百分点，环
