动物保健行业月报：蓝耳与猪瘟退出招标，市场苗崛起利好产业！

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Ta1le_Main] [Table_Title] 动物保健 蓝耳与猪瘟退出招标， 市场苗崛起利好产业！ [Table_InvestRank] 评级： 增持 前次： 增持 分析师 联系人 陈奇 刁凯峰 S0740514070005 021-20315189 chenqi@r.qlzq.com.cn diaokf@r.qlzq.com.cn 2016年07月17日 [Table_Profit] 基本状 上市公司数 7 行业总市值(百万元) 64953.7382746 行业流通市值(百万元) 52500.4501767 [Table_QuotePic] 行业-市场走势对比 (31%)(22%)(13%)(4%)5%14%7/17/158/6/158/27/159/25/1510/22/1511/11/1512/1/1512/21/151/8/161/28/162/24/163/15/164/6/164/26/165/17/166/13/167/14/16农林牧渔沪深300 [Table_Finance] 重点公司基本状况 重点公司 指标 2015A 2016E 2017E 中牧股份 股价(元) 21.38 19.8 19.8 摊薄每股收益(元) 0.64 0.65 0.89 总股本(亿股) 4.29 4.29 4.29 总市值(亿元) 91.89 85 85 普莱柯 股价(元) 57.31 21.86 21.86 摊薄每股收益(元) 0.89 0.6 0.85 总股本(亿股) 1.6 3.2 3.2 总市值(亿元) 91.7 69.95 69.95 生物股份 股价(元) 36.97 28.94 28.94 摊薄每股收益(元) 0.84 1.11 1.43 总股本(亿股) 5.73 5.73 5.73 总市值(亿元) 211.78 166 166 备注：重点公司排列顺序为：本公司推荐一、本公司推荐二、本公司推荐三 [Table_Summary] 投资要点  当前农业部强调蓝耳与猪瘟等退出事宜，我们认为这对具备优质市场苗的中牧（未来领军产品蓝耳-猪瘟二联苗）与普莱柯（蓝耳病防控首席专家团与疫苗发源地）将会迎来大利好， 对部分企业过度依赖于政府招标而不追求品质、通过价格战等方式抢占份额的企业是利空。市场情绪一旦不稳，即是未来这一领域两大市场苗优势企业的黄金买点。  （1）蓝耳与猪瘟招标取消势在必行，蓝耳-猪瘟二联苗将引导市场苗空间打开！  农业部兽医局表示，要根据当前动物疫病防控需要，调整国家强制免疫和扑杀病种，建立强制免疫和扑杀病种进入退出机制。我们认为招标退出是大势所趋，2017年如果政策落地，当前蓝耳13亿、猪瘟3亿左右的招标逐步取消后，目前6亿蓝耳、1亿猪瘟规模市场苗的潜在空间将打开，招标退出是市场苗推广的重大推动力。蓝耳（防疫成功）、猪瘟（养猪必打）市场完全有能力大幅扩容，如近几年仅在占比10%大客户中销售的勃林格蓝耳苗规模就有3亿，被大企业称为神苗。  从市场苗角度看，疫苗质量与服务能力成为阻碍规模扩张的核心原因，由于蓝耳-猪瘟二联苗这一优势产品的出现，其对服务的要求为零，未来渗透率有望打开至30%以上。  过去大企业主要用勃林格的蓝耳苗，但是中等规模户防疫覆盖率比较低，一方面勃林格定价偏高（调研显示不仅仅是溢价问题，也有成本因素），另一方面服务难以到位（免疫抑制性问题等）。一般养殖户核担心的首先是免疫抑制性问题，其次是有效性问题，这两点导致优质疫苗的推广对服务的要求很高，比如需要严格控制打苗的节奏和间隔、需要分型诊断等等，因此最终阻碍了蓝耳苗的往下渗透。  但我们调研蓝耳-猪瘟二联苗的研发人员，发现其操作简便，一针解决两种疫病，对于服务的要求为零：（1）抗体保护期超过6个月；（2）没有任何免疫抑制问题；（3）商品猪1针可解决两种重大疫病；（4）通过领先的定量手段达到高效力与高度均一性；（5）对各类传统与变异株的保护率达到100%。因此二 [Table_Industry] 证券研究报告 行业月报 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 行业月报 联苗能够快速推广到一般养殖户。我们预计若按10元定价、在30%渗透情况下，有望达到30亿规模！  （2）退出招标利空的是完全依赖政府苗的企业，拥有优质市场苗的中牧与普莱柯将会迎来大利好！  因此从竞争格局角度来分析，我们认为中牧和普莱柯对于蓝耳与猪瘟退出招标是利好，而非市场部分观点认为的利空！  招标退出对中牧与普莱柯的影响有限，仅分别在0.2与0.4亿业绩体量，且已经在我们此前的模型预期之内。市场持续担忧招标退出后中牧与普莱柯会受影响，但其实近年来随着招标价格持续下降、企业增多而竞争激烈，当前招标对其的业绩贡献已经较低，从目前看，中牧、普莱柯蓝耳、猪瘟招标收入总和均在1.5亿，各自疫苗板块的净利率大致在15%与30%，全部取消后业绩影响分别在0.2亿与0.4亿。  招标退出对中牧与普莱柯的优质市场苗推广是极大利好，中牧整体有望凭借蓝耳-猪瘟二联苗逐步带来0.5亿-2.5亿的业绩增量，作为高致病蓝耳发源地的普莱柯也有望持续增长。另一方面这两个公司近年来在市场苗上，也具备较强的品种储备和优势品种。中牧储备的蓝耳-猪瘟二联苗是当前蓝耳与猪瘟领域最优质的市场苗，预计从17-19年推广规模有望到2-8亿，业绩增量0.5亿-2.5亿。而普莱柯作为高致病性蓝耳苗的发源地，以及蓝耳病oie首席专家田克恭坐镇，其品质一直得到市场认可，随着营销服务问题的解决，预计招标退出后也有望从过去1.4亿的规模逐步上升到2-3亿。  而行业的部分企业，过度依赖于政府招标而不追求品质，通过价格战等方式抢占份额，未来在蓝耳猪瘟市场化大潮下，将会直接受损。  （3）长期看，蓝耳与猪瘟防控的定制化市场有望逐步打开，利好具备高级服务能力的企业。  从美国经验看，定制化是防控蓝耳病的终极方案，政策推动也有望利好具备高级诊断能力的普莱柯及拥有行业专家资源的中牧。其实招标政策除了在补贴方式上改革外，企业呼吁的定制化也在潜行。从美国蓝耳病的长期防控经验上看，对于基因型差异性强的蓝耳病（毒株差异明显，而非口蹄疫主要停留在血清型A-O-I差异），定制化是一个终极的解决方案。这需要对蓝耳毒株分离、疫病控制能力有较高的水平，目前国内拥有这一条件的只有具备高级诊断能力普莱柯与高级疫病专家的中牧。我们认为相应政策逐步放开后，拥有普莱柯与中牧有望占领蓝耳苗领域较高的市场份额。  而猪瘟市场苗在国际上发展迅速，未来一方面种畜禽场及一般将逐步通过猪瘟e2苗迎来净化，另一方面一般企业有望通过高质量的C株苗防疫，相关企业中牧、生物、天康、瑞普、天邦等都将受益。  （4）最后从投资角度上，重点推荐中牧股份、普莱柯，市场情绪一旦不稳即是黄金买点！  中牧股份（拥有未来3年蓝耳猪瘟领域的最佳市场苗，业绩拐点且低估值）: 招标退出更加利好市场苗加速推广，当前凭借着未来3年蓝耳猪瘟领域最佳的二联苗，有望重获行业领头地位。当前对应2017年PE17倍，40%增长。  普莱柯（蓝耳防控领军地位，引领行业产品及服务更新换代，进入高速增长期）: 公司目前诊断服务平台与新品两端均引领行业更新换代，明年多系列优势品种、技术转让收入有望放量，2017年PE25倍，40%增长。 图表1：蓝耳猪瘟领域产品对比-蓝耳猪瘟二联苗是领先产品 疫苗类型剂型效力及保护率副反应免疫抑制性研发技术保护期蓝耳猪瘟二联苗联苗且是单剂型，1针解决两种疫病。对各类毒株近100%的保护率。没有副反应。无任何免疫抑制性。使用pcr技术精准混合。6个月以上蓝耳变异株效力较高较高较高蓝耳基因缺失株较低较低基因工程一般猪瘟苗效力低较高较高猪瘟e2较安全较低基因工程均为单苗，且一般都是多剂型，需多次免疫。一般在4个月 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 行业月报 来源：草根调研、中泰证券研究所 图表2：中国一般市场苗的渗透节奏(以10元为假设) 特征超大规模大规模中等规模养殖场散户规模程度5万头以上商品猪，3000头以上母猪5000头-5万头商品猪，300-3000头母猪500-5000头商品猪，30-300头母猪500头以下商品猪，30头以下母猪占比10%10%30%50%用苗种类4-5种2-3种1-2种没有习惯用苗强度规范的用稳定的用看周围的情况处理疫情来了打，不来不打10元标准市场苗规模8亿8亿24亿40亿母猪1亿（第一阶段）1亿（第一阶段）3亿（第一阶段）5亿（第二至三阶段，但不完全）商品猪7亿（第二阶段）7亿（第三阶段）21亿（第三阶段）35亿（第四阶段）销售类型直销直销+经销直销+经销经销 来源：中泰证券研究所 图表3：中牧蓝耳苗招标近年来持续下滑 图表4：中牧猪瘟苗招标近年来持续下滑 02040608010012014016018020020112012201320142015 010203040506020112012201320142015 来源：公司公告、中泰证券研究所 来源：公司公告、中泰证券研究所 图表5：中牧股份其他市场苗收入 20152016E2017E2018E常规市场苗收入（百万元）300.00315.00510.00650.00禽苗150.00150.00140.00130.00猪苗150.00160.00220.00270.00蓝耳猪瘟二联苗量（百万头份）1.0030.0050.00单价5.005.005.00蓝耳猪瘟二联苗收入（百万元）5.00150.00250.00 来源：公司公告、中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 行业月报 图表6：硕腾与勃林格在中国的动保业务经验 硕腾柏林格营销渠道大客户人员组成市场人员400人，也在裁员。市场人员很少，但有很多高级技术服务人员产品结构品种多样，深州工厂生产杆菌肽锌,烟台工厂目前有口服液、分散剂、预混剂三条生产线,吉林工厂开发、生产和销售动物疫苗。主要优势在猪用大品种，圆环与蓝耳，体量分别为5亿与3亿销售额。营销策略渠道覆盖面广，并且对终端掌控能力强，硕腾市场服务人员频繁跑客户。专攻大客户，通过猪疫病领域的强大优势、优秀品种和防疫经验解决核心问题。大客户反应客户维护的还可以，不过拳头产品较少。圆环和蓝耳的优势很明显，从疫苗质量到技术服务都很到位。中等客户反应中等养殖户不仅认销售商，也认可硕腾的人员，渠道与服务俱佳。疫苗质量不错，但渠道建设与服务较少。 来源：公司公告、中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 5 - 行业月报 投资评级说明 增持：预期未来6个月内上涨幅度在5%以上 中性：预期未来6个月内上涨幅度在-5%-+5% 减持：预期未来6个月内下跌幅度在5%以上 重要声明： 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。但本公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应