拟收购晋兴能源10%股权，业绩有望增厚9.2%

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 拟收购晋兴能源10%股权，业绩有望增厚9.2% ■事件：2019年6月13日，公司发布公告称公司拟竞买华能国际电力股份有限公司挂牌转让的山西西山晋兴能源有限责任公司10%股权，该股权挂牌价12.8亿元。 点评 ■测算挂牌估值7.73倍，较为便宜：据公告，2018年晋兴能源实现净利润16.57亿元，考虑10%股权比例以及12.8亿元的挂牌价，测算挂牌估值为7.73倍PE，而6月14日西山煤电PE-TTM为10.3倍。PB角度来看，晋兴能源2018年末净资产为105.37亿元，考虑10%股权与挂牌价，测算PB为1.2倍。收购价格无论与公司自身估值比还是与行业相比，挂牌价格均较低。 ■股权进一步集中，利润有望增厚：据公告，晋兴能源是西山煤电重要的控股子公司，持股比例80%，其下属斜沟矿是国家煤炭工业“十一五”规划建设项目和重点建设的10个千万吨矿井之一，有较强的竞争优势和发展潜力。目前斜沟矿产能1500万吨/年，收购10%股权后控股比例达到90%，权益产能增加150万吨/年，占公司在产总产能2590万吨的5.7%。据公告2018年晋兴能源实现净利润16.57亿元，假设完成10%股权收购后业绩理论增厚1.66亿元，增幅9.21%。以6月14日市值测算，西山煤电2018年PE为11倍，假设股权收购完成，对应PE为10倍，降低1倍PE。 ■二季度焦煤价格同比上涨，公司业绩改善确定性较强：据Wind数据，二季度（4月初-今）京唐港主焦煤均价为1776.86元/吨，较去年同期高1.36%，年初-今京唐港主焦煤均价为1825.41元/吨，较去年同时期高约75元/吨或4.27%。同时4月1日起增值税税率下调，公司采取“降税不降价”政策，提高不含税售价，因此在煤价走高与增值税下调的双重催化下s，公司业绩改善确定性较强。 ■山西国改有望加速：据山西日报报道，4月15日山西省深化国有企业改革大会召开，山西省委书记骆惠宁强调，“要善于用好用活上市公司，今年要大力实施“上市公司+”战略，力争实现整体上市、新股上市两个“零的突破”，现有上市公司要加强市值管理，逐步提升资产证券化率”。公司做为焦煤集团唯一煤炭上市公司，有望受益于山西国改。 Table_Tit le 2019年06月14日 西山煤电（000983.SZ） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 炼焦煤 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 8.76元 股价（2019-06-14） 6.13元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 19,316.86 流通市值（百万元） 19,316.84 总股本（百万股） 3,151.20 流通股本（百万股） 3,151.20 12个月价格区间 5.30/8.04元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 7.15 9.46 -7.35 绝对收益 4.15 0.32 -18.89 周泰 分析师 SAC执业证书编号：S1450517090001 zhoutai@essence.com.cn Tabl e_Repor t 相关报告 西山煤电：一季报超预期，业绩有望持续改善/周泰 2019-04-23 西山煤电：所得税大幅增加，关注焦煤价格上涨/周泰 2018-10-29 西山煤电：半年报业绩同比增长22%，超出市场预期/周泰 2018-07-31 西山煤电：一季报业绩符合预期，公司基本面向好/周泰 2018-04-24 -32%-26%-20%-14%-8%-2%4%10%201 8-06201 8-10201 9-02201 9-06西山煤电 炼焦煤 深证综指 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 ■投资建议：暂不考虑股权收购的背景下，预计2019-2021年公司归母净利为22.99/24.31/24.99亿元，折合EPS分别为0.73/0.77/0.79。公司目前估值较低，给予买入-A评级，6个月目标价8.76元，对应12倍PE。 ■风险提示：煤炭价格大幅下跌，国企改革进度低于预期，股权收购存在不确定性。 (百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 主营收入 28,655.3 32,271.0 35,359.5 36,808.2 37,892.6 净利润 1,569.1 1,802.4 2,299.0 2,431.5 2,499.8 每股收益(元) 0.50 0.57 0.73 0.77 0.79 每股净资产(元) 5.69 6.28 7.79 8.56 9.35 盈利和估值 2017 2018 2019E 2020E 2021E 市盈率(倍) 12.3 10.7 8.4 7.9 7.7 市净率(倍) 1.1 1.0 0.8 0.7 0.7 净利润率 5.5% 5.6% 6.5% 6.6% 6.6% 净资产收益率 8.8% 9.1% 9.4% 9.0% 8.5% 股息收益率 0.7% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% ROIC 8.1% 8.0% 9.5% 7.9% 8.8% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 3 公司快报/西山煤电 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E (百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入 28,655.3 32,271.0 35,359.5 36,808.2 37,892.6 成长性 减:营业成本 19,069.5 22,015.4 23,061.5 24,006.3 24,713.6 营业收入增长率 46.1% 12.6% 9.6% 4.1% 2.9% 营业税费 1,308.6 1,402.9 1,414.4 1,472.3 1,515.7 营业利润增长率 274.0% 18.4% 23.2% 5.7% 2.8% 销售费用 2,442.1 2,441.3 2,758.0 2,871.0 2,993.5 净利润增长率 261.5% 14.9% 27.6% 5.8% 2.8% 管理费用 1,928.2 2,104.0 3,200.0 3,312.7 3,410.3 EBIT DA增长率 55.2% 16.8% 7.9% 3.1% 1.6% 财务费用 911.9 895.6 923.0 914.0 909.6 EBIT增长率 110.5% 19.1% 14.7% 4.5% 2.2% 资产减值损失 391.6 199.1 150.0 150.0 150.0 NOPLAT增长率 128.1% 10.1% 21.5% 4.5% 2.2% 加:公允价值变动收益 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 投资资本增长率 11.0% 2.4% 24.7% -7.5% -6.9% 投资和汇兑收益 90.4 186.9 150.0 150.0 150.0 净资产增长率 9.3% 10.5% 22.0% 10.0% 9.4% 营业利润 2,744.1 3,248.2 4,002.6 4,231.8 4,349.9 加:营业外净收支 -61.2 -18.1 -25.0 -25.0 -25.0 利润率 利润总额 2,683.0 3,230.1 3,977.6 4,206.8 4,324.9 毛利率 33.5% 31.8% 34.8% 34.8% 34.8% 减:所得税 845.3 1,081.0 1,272.8 1,346.2 1,384.0 营业利润率 9.6% 10.1% 11.3% 11.5% 11.5% 净利润 1,569.1 1,802.4 2,299.0 2,431.5 2,499.8 净利润率 5.5% 5.6% 6.5% 6.6% 6.6% EBIT DA/营业收入 19.6% 20.3% 20.0% 19.8% 19.6% 资产负债表 EBIT /营业收入 12.6% 13.3% 13.9% 14.0% 13.9% 2017 2018 2019E 2020E 2021E 运营效率 货币资金 4,109.7 6,145.2 6,718.3 9,293.5 15,026.1 固定资产周转天数 293 289 275 245 220 交易性金融资产 0.0 0.1 0.0 0.0 0.0 流动营业资本周转天数 -53 -50 -18 18 18 应收帐款 3,248.9 2,516.6 2,394.5 2,513.3 2,328.5 流动资产周转天数 193 186 179 186 219 应收票据 5,195.2 4,235.4 5,586.7 4,228.8 5,665.3 应收帐款周转天数 53 32 25 24 23 预付帐款 404.3 450.7 318.0 348.8 200.3 存货周转天数 41 36 33 31 29 存货 3,294.2 3,213.3 3,192.7 3,075.6 2,965.5 总资产周转天数 702 686 664 634 632 其他流动资产 272.8 222.3 204.4 233.2 219.9 投资资本周转天数 412 390 404 415 374 可供出售金融资产 150.0 150.0 150.0 150.0 150.0 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 2,152.2 2,544.9 2,544.9 2,544.9 2,544.9 ROE 8.8% 9.1% 9.4% 9.0% 8.5% 投资性房地产 34.6 32.9 32.9 32.9 32.9 ROA 3.2% 3.3% 4.1% 4.4% 4.3% 固定资产 23,869.5 28,017.2 26,052.0 24,086.7 22,121.5 ROIC 8.1% 8.0% 9.5% 7.9% 8.8% 在建工程 7,627.1 6,450.8 6,450.8 6,450.8 6,450.8 费用率 无形资产 3,362.2 8,286.2 8,098.3 7,910.5 7,722.7 销售费用率 8.5% 7.6% 7.8% 7.8% 7.9% 其他非流动资产 4,135.6 2,790.8 3,581.3 3,422.8 3,256.1 管理费用率 6.7% 6.5% 9.1% 9.0% 9.0% 资产总额 57,856.4 65,056.4 65,324.8 64,292.1 68,684.8 财务费用率 3.2% 2.8% 2.6% 2.5% 2.4% 短期债务 4,285.0 4,678.6 7,621.0 5,000.0 5,000.0 三费/营业收入 18.4% 16.9% 19.5% 19.3% 19.3% 应付帐款 11,532.8 10,436.0 6,283.7 5,319.3 6,213.7 偿债能力 应付票据 1,337.3 2,568.6 512.5 421.1 402.7 资产负债率 63.4% 64.0% 56.1% 50.8% 49.5% 其他流动负债 6,660.2 5,840.8 5,823.8 6,061.4 5,673.8 负债权益比 173.0% 177.9% 127.9% 103.3% 98.1% 长期借款 9,479.7 9,609.9 11,214.4 10,000.0 10,000.0 流动比率 0.69 0.7