中国5月社会融资数据点评：冲量效应退潮信贷回归预期，下行风险仍存稳增长政策可待
投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 宏观组： 研究员 尹丹 0755-23991697 yindan@citcisf.com 从业资格号F0276368 投资咨询号Z0011352 近期相关报告： PPI周期下的商品投资策略 20190517 中美贸易摩擦再度升级点评：是战是和，以史为鉴 20190517 中国4月经济数据点评：济企稳基础仍需夯实 宽松政策概率有所上升 20190516 中国4月社会融资数据点评：4月经济承压 警惕市场风险上升 20190509 中国4月通胀数据点评：通胀整体抬升 但对货币政策压力有所下降 20190509 央行定向降准点评：“三档两优”存款准备金制度确立 央行稳增长态度明确 20190507 中信期货研究|宏观专题报告 2019 6-13 中国5月社会融资数据点评—— 冲量效应退潮信贷回归预期 下行风险仍存稳增长政策可待 本期摘要： 根据最新公布社融数据，我们的观点是： 1、5月新增融资数据同比及环比双升，显示出今年一季度信贷冲量对后续信贷数据的压制效应有所退潮。但是从企业层面来看，这一效应仍然存在，再叠加5月中美贸易摩擦再度升温，令企业在融资方面的积极性仍然不高。 2、居民部门贷款的结构与短期消费、中期消费和长期消费的增速结构相匹配，当前消费方面下行压力仍存。 3、5月市场流动性被定向降准补充，而考虑到6月货币政策和财政政策通过多种手段继续呵护流动性，且通胀风险尚可控，我们认为央行在货币政策方面仍然有余裕继续观察，谋而后动，减税降费政策传导至个人及企业尚待时日，下半年或将出台更多配套政策对个人消费及企业再投资意愿加以引导。 冲量效应部分退潮，新增社融数据回归预期 2019年5月新增中国社会融资录得1.4万亿人民币，同比上升4466亿元，环比上升408亿。从同比增量的结构看，新增人民币贷款(+503.82亿元)及外币贷款(418.96亿元)均有小幅上升；非标融资尽管仍然处在收缩，但收缩量预期去年同期相比减少2761.85亿元；此外，企业债券融资以及股票融资一增一减，地方专项债小幅增加。 从环比增量的结构看，今年一季度信贷冲量效应之后，4月新增社融数据曾经显示出疲弱，但5月再度呈现回升之势，显示出冲量效应正在退潮。具体而言5月新增人民币贷款环比增加3167.17亿元，新增外币贷款环比增加521.46亿，显示出信贷活动相比四月而言有所回升。非标融资（委托贷款+信托贷款+未贴现银行承兑汇票）仅小幅下跌26.09亿元。不过值得关注的是，企业债券融资相比4月巨量下降3097.53亿元，境内股票融资也微幅下降2.72亿元，显示出冲量效应在企业层面仍然存在。地方债融资环比下降427.74亿元，随着《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》的发布，这一数据在6月有望得到改善，进而将基建增速进一步拉高。 短期经济下行压力仍存但略有缓解 2019年5月新增人民币贷款1.18万亿元，同比增加300亿元。其中，短期贷款和票据融资同比增加892亿，中长期贷款同比下跌753亿。新增人民币贷款的增长主要来自短端，说明临近年中流动性季节性紧张时点，市场为此提前做准备，但从中长期贷款数据来看，经济下行压力仍存。 从居民户贷款来看,5月居民短期贷款同比下跌272亿元，中长期贷款增加754亿元。这与社会零售消费数据增速收窄、乘用车销量增速持续下行、房地产销售年初以来增速有所上升的消费结构相吻合。这也从侧面反映当前的消费拉动力仍然偏向旧有结构，减税降费对消费的拉动效应从目前来看尚不明显，后续还需要更多政策出台对新型消费加以支持。 从非金融性企业贷款来看，5月非金融企业短期贷款同比增长1794亿元，但中长期贷款同比下跌1507亿元。这一结构与企业债券融资、PMI数据共同印证了当前企业扩张意愿并不强，需要出台更多政策对实体企业的再投资意愿予以鼓励。 21109438/36139/20190613 14:25 中信期货研究|宏观专题报告 2019年6月13日 2 / 4 央行货币政策仍有观察余地，下半年或将出台更多宽松政策 5月M1同比增长3.4%， M2同比增长8.5%，M1和M2之间的剪刀差有所收窄。由于央行5月实施定向降准，对流动性进行了一定的补充，而6月上旬又陆续进行了超额 MLF续作，配合国务院发布地方专项债相关政策，货币政策和财政政策两端同时发力，对流动性进行了补充。再加上5月通胀数据仍然处在可控范围，并未发生“破3”的风险，因此我们认为央行在货币政策方面仍有余裕，除非经济因内需或外部因素出现重大下行风险，否则不会贸然推出降息降准这类普适性政策，而是会继续通过非常规公开市场操作对流动性进行预调微调。 图1: 社会融资数据各分项变化 单位：亿元 图2: 社融的和贷款总量同比 单位：% 资料来源：Wind 中信期货研究部 图3: 居民相关消费 单位：% 图4: 居民部门新增人民币贷款 单位：亿元 资料来源：Wind 中信期货研究部 图5: 非金融企业贷款额 单位：亿元 图6: 地方债专项债目标和累计发行量 单位：亿元 -2000002000040000600002017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-04新增人民币贷款新增外币贷款非标融资企业债券融资89101112131415162016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-04社会融资规模存量:同比金融机构:各项贷款余额:同比024681012-500501002015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-04销量:零售:狭义乘用车:当月同比30大中城市:商品房成交面积:当月同比社会消费品零售总额:当月同比(RHS)-4000-20000200040006000800010000120002015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-04短期中长期新增人民币贷款:居民户:当月值-1000001000020000300002015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-04其他部门中长期短期新增人民币贷款:非金融性公司及其他部门:当月值05000100001500020000250002018-...2018-...2018-...2018-...2018-...2019-...2019-...2019-...2019-...2019-...2019-...地方政府债券发行额:专项债券:累计值政府预期目标:地方专项债（2018）21109438/36139/20190613 14:25 中信期货研究|宏观专题报告 2019年6月13日 3 / 4 资料来源：Wind中信期货研究部 图7: 央行公开市场操作净投放量 单位：亿元 图8: SLF、MLF、PSL期末余额 单位：亿元 资料来源：Wind中信期货研究部 图9: 货币供应量增速 单位：% 资料来源：Wind 中信期货研究部 -10000-50000500010000150002015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-04公开市场操作:货币净投放02004006008001,0001,2001,40001000020000300004000050000600002016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-04MLFPSLSLF(RHS)-20-15-10-50510152025302015-012015-032015-052015-072015-092015-112016-012016-032016-052016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-05M0:同比M1:同比M2:同比21109438/36139/20190613 14:25 中信期货研究|宏观专题报告 2019年6月13日 4 / 4 免责声明 除非另有说明，本报告的著作权属中信期货有限公司。未经中信期货有限公司书面授权，任何人不得更改或以任何方式发送、复制或传播此报告的全部或部分材料、内容。除非另有说明，此报告中使用的所有商标、服务标记及标记均为中信期货有限公司的商标、服务标记及标记。中信期货有限公司不会故意或有针对性的将此报告提供给对研究报告传播有任何限制或有可能导致中信期货有限公司违法的任何国家、地区或其它法律管辖区域。 此报告所载的全部内容仅作参考之用。此报告的内容不构成对任何人的投资建议，且中信期货有限公司不因接收人收到此报告而视其为客户。 中信期货有限公司认为此报告所载资料的来源和观点的出处客观可靠，但中信期货有限公司不担保其准确性或完整性。中信期货有限公司不对因使用此报告及所
