新三板高端装备专题报告：解构燃料电池产业链：海外优势显著，国产加速突围

证券研究报告 新三板高端装备专题报告 解构燃料电池产业链：海外优势显著，国产加速突围 2019.06.10 司伟（分析师） 于栋（分析师） 电话： 020-88836136 020-88836136 邮箱： si.wei@gzgzhs.com.cn yu.dong@gzgzhs.com.cn 执业编号： A1310518080001 A1310518100001 摘要： ⚫ 产业链概况： 产业化将近，上游是核心 上游：技术含量高，膜电极成为核心突破口。当前，催化剂、质子交换膜、气体扩散层和金属双极板国内仅能少量生产，几乎被国外所垄断，亟待技术突破 中游：国家大力推进燃料电池新能源车形势下，多家系统集成商涌现，起步快 下游：以商带乘，短期内以商用车为主 ⚫ 供应链配套关系：海外优势显著，国内亟待突破 1. 海外龙头供应链：美日韩供应商三分天下，短期内国产分羹难 日韩系车企：供应链相对封闭，集团内部自研自给为主。丰田通过投资持股，构建内部供应体系；本田自主研发为主；现代设立子公司自产膜电极。 欧美系车企：供应链相对开放，互为合作对象。奥迪与现代共享专利，与巴拉德合作研发电堆；奔驰由集团或旗下子公司自主供应，东岳集团是其质子交换膜供应商；通用与本田联合制造燃料电池系统。 海外电堆厂商：掌握核心技术，内外部共同配套。巴拉德掌握上游核心技术，零部件内外部配套兼具；普拉格供应商多元，两家中国企业进入其供应链：武汉理工新能源与安泰环境。 2. 国内商用车供应链：中游系统蓬勃发展，上游部件国产进程加速 下游商用车补贴推广下，中游系统厂商蓬勃发展。《新能源车推荐目录》共有来自21家车企的93款燃料电池车型上榜，提供配套的国内中游厂商达32家。亿华通与国鸿重塑配套车型数领先，分别为20款和14款，占比21.5%和15.1%。 “剥洋葱”模式下，上游关键技术正在争取突破。我国燃料电池行业采用“剥洋葱模式”，沿“系统→发动机→电堆→膜电极→质子交换膜、催化剂”的路径逐步实现技术突破。当前应用于运行车型上的电堆及零部件国产化程度偏低，增强自主研发，提高电堆比功率和寿命，加快规模化，是产业当下关键。 ⚫ 国内企业突围路径：三种技术来源+两类布局模式 三种技术来源：1）纯自主研发：以武汉理工新能源、新源动力、上海神力、江苏清能为代表；2）“技术引进+自主研发”双线并行：以亿华通为代表；3）以技术授权、中外合资、对外采购等方式引进海外技术：以国鸿氢能、潍柴动力为代表。 两类产业链布局模式：1）全产业链布局：纵向拓展，实现供应链控制、规模扩张和联动效应；2）深耕细分领域：持续提升产品性能构建优势。 ⚫ 未来看点：绑定下游优质客户或掌握核心技术的企业有望崛起 短期内：绑定下游优质客户的企业一方面享受下游整车的放量红利，实现增量降成本，一方面在实际运行中获得更多市场验证机会，提升产品性能；长期内：掌握核心技术的企业将通过国产化进一步降本，并在全球竞争中掌握主动权。 ⚫ 重点关注标的：国鸿氢能、亿华通（834613）、江苏清能（872589）、雄韬股份（002733）、武汉理工新能源、南科燃料电池 ⚫ 风险提示：行业发展情况不达预期、政策推进存在较大不确定性 相关报告 1、燃料电池任重而道远，降成本是未来发展关键 2、科创板下燃料电池估值方法探讨 数据支持：黄蔓琪 广证恒生 做中国新三板研究极客 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 2 页 共 26 页 新三板高端装备专题报告 目录 目录 ............................................................................................................................................................................................. 2 图表目录 .................................................................................................................................................................................... 3 1. 产业链概况：产业化将近，上游是核心 ............................................................................................................................ 4 1.1上游：技术含量高，膜电极成为核心突破口 ........................................................................................................ 4 1.2中游：系统集成企业起步较快 .................................................................................................................................... 4 1.3下游：以商带乘，以混动车带动燃料电池车的产业化思路 ............................................................................. 5 2. 供应链配套关系：海外优势显著，国内亟待突破 ......................................................................................................... 6 2.1海外龙头供应链：美日韩供应商三分天下，短期内国产分羹难 .................................................................... 6 2.1.1海外乘用车企：垂直闭环或强强合作，提高供应链控制力 ....................................................... 6 2.1.2 海外电堆厂商：掌握核心技术，内外部共同配套 ...................................................................... 10 2.2 国内商用车供应链：中游系统蓬勃发展，上游部件国产进程加速 ............................................................ 12 2.2.1 下游商用车补贴推广下，中游系统厂商蓬勃发展 ...................................................................... 12 2.2.2 “剥洋葱”模式下，上游关键技术突围进行时 ........................................................................... 13 三、国内企业突围路径：三种技术来源+两类布局模式 ................................................................................................. 14 3.1 技术来源：自主研发VS技术引进 ......................................................................................................................... 14 3.1.1 纯自主研发：形成核心技术竞争力 .................................................................................................. 15 3.1.2 “技术引进+自主研发”双线并行：从消化吸收到二次创新 ................................................. 17 3.1.3 引进海外技术：短期内快速形成产品优势 .................................................................................... 18 3.2产业链布局模式：全产业链布局VS深耕细分领域 .......................................................................................... 19 四：未来看点：绑定下游优质客户或掌握核心技术的企业有望崛起 ........................................................................ 20 4.1 短期内，绑定下游优质客户的企业成长机会大 ................................................................................................. 20 4.2 长期看，掌握核心技术的企业占据优势地位 ..................................................................................................... 21 五、重点关注标的简介 ................................................................................................................................................................ 22 六、风险提示 .................................................................................................................................................................................. 24 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 3 页 共 26 页 新三板高端装备专题报告 图表目录 图表1 燃料电池产业链 .........................................................................................