城市更新业务继续推进，进行配股集资

2019年5月28日 个股分析 1 / 3 时代中国 (1233) 评级：买入 (维持) / 目标价：$15.60 (上调) 城市更新业务继续推进，进行配股集资 时代中国首 4 个月销售增长 21.7%至 191.5 亿人民币，集团近日有多项发展，包括城市更新业务有数个项目完成改造并预计录得收益和进行配股集资等，其中较为瞩目为其宣布以先旧后新方式配股1.08亿股，配售价为每股14.54港元，集资 15.5 亿港元，配股后股本将扩充约 5.9%。综合上述因素，我们调整 2019 年每股盈利至 2.62 人民币，对应市盈率和股息率为 4.69 倍和 6.40%，为吸引水平。 利好因素 多个城市更新项目成功改造。于 2018 年，集团成功改造 4 个城市更新项目合共约 81 万平方米的建筑面积，并获得约 27 亿人民币的收入。 集团目标每年于城市更新项目完成改造 200 万至 300 万建筑面积。 于 2019 年，集团已完成改造4个项目，分别为广州萝岗区红卫村、广州天河区金融城旧厂、佛山南海区里水洲村旧厂和江门市建豪国有用地旧厂等项目，总建筑面积达 150 万平方米，完成最低目标的 75%。 我们预计集团能于当中 3 个项目录得城市更新业务收入，估计超过 30 亿人民币，较 2018 年轻微增长。 鉴于现时集团仅完成 75%的目标，我 们 相 信 此 业 务 收 入 尚 有 增 长 空 间 ， 而 往 绩 纪 录 显 示 城 市 更 新 业 务 毛 利 率 高 达65%，较过往整体毛利率约30%高，有利提升毛利率。 业务发展亦能提早锁定城市更新项目收益，免却物业开发导致的销售收益滞后，有利集团财务状况。 进行配股集资。集团于 4 月 18 日早上宣布以先旧后新方式配股 1.08 亿股，配股价14.54港元，较4月17日收市价15.98港元折让9%，去除开支后集资合共15.5亿港元 ，配股 所得将用 于业务发展 和营运 资金。配 股 后，集团股 本将增加5.9%至 19.42 亿股，大股东岑钊雄持股维持于 11.95 亿股，惟控股比率从 65.17%摊薄至61.55%。于2018年，集团的净负债比率为62.6%，随着多个城市更新项目推进，我们预料集团的资金需求将增加，配股有利集团维持其负债比率于可控水平，我们预测 2019 年的净负债比率将大致维持于 60%Ò70%水平。 销售稳定增长。集团 2019 年销售目标为 750 亿人民币，较 2018 年 606 亿人民币 销 售 增 长24% 。 集 团 于 本 年 度 可 售 资 源 达1,300亿 人 民 币 ， 目 标 去 化 率 为58%，我们认为此乃保守水平。截至 2019 年 4 月，集团首 4 个月销售 191.5 亿人民币，同比增长 21.7%，集团于去年以 130 亿人民币收购 23 块土地，项目总建筑面积320万平方米，收购款项仅占销售21%，较行业平均水平低，显示集团于土地收购上转为保守状态，然而，集团拥有庞大旧改储备，建筑面积达 2,523万平方米，大多位于广州和佛山区域，连同 1,845 万平方米的土地储备，随着旧改项目陆续落地，集团的项目储备足够多年销售和增长所需。 我们提升目标价至 15.60 港元。集团进行配股，摊薄每股盈利，此外，集团于城市更新业务有 4 个项目落地，因此我们调整预测，基于我们的资产净值模型，我们以 50%的折现率计算出目标价为 15.60 港元，维持「买入」评级。 分析师 黄恩赐 (852) 3983 0882 johnwong @chinainvs.hk 主要数据 评级 买入 (维持) 目标价 $15.60 (上调) 当前股价 12.30 总股本 (百万股) 1,942 总市值 (百万港元) 23,884 3 个月平均成交 (百万港元) 160 52 周股价波幅 5.366 – 16.216 主要股东 岑釗雄 (~61.55%) 公司业务 从事房地产发展、物业投资等业务 财务数据 （百万元人民币） 2018 2019 预测 2020 预测 2021 预测 收入 34,375 42,781 56,580 65,060 毛利 10,621 12,026 15,565 17,503 经营利润 9,005 9,964 12,215 13,847 报告利润 4,399 5,093 6,308 7,206 每股利润 (分) 240.00 262.35 324.80 371.12 市盈率 (倍) 3.18 4.69 3.79 3.31 市账率 (倍) 0.80 1.03 0.87 0.73 股息率 (%) 5.83 6.40 7.92 9.05 股本回报率 (%) 25.95 23.06 23.80 22.84 总债务与权益 (%) 147.99 120.20 116.74 108.76 股价表现 个股分析 2 / 3 财务数据 来源: 时代中国、中投证券(香港) 201920202021201920202021预测预测预测预测预测预测收益23,11034,37542,78156,58065,060物业，厂 房和设备1, 3791, 5501, 5911 ,63 51 ,68 4销售成本(1 6,6 60)( 23,7 54)( 30, 755)( 41, 015)( 47, 557 )投资物业1, 4981, 3361, 3361 ,33 61 ,33 6毛利6,45010,62112,02615,56517,503联营和合 营企业权益4, 7345, 1575, 6315 ,90 16 ,29 9其他收入和开支3 7066315814127其他3, 3665, 0695, 3724 ,92 74 ,59 3销售及营销开支( 623)( 836 )( 1, 310 )(1 ,805 )(2 ,07 6)非流动资 产总值10,97713,11213,93013,79913,912行政开支( 732)( 1, 112)( 1, 384 )(1 ,830 )(2 ,10 4)存货，发 展中和待售物业4 7,8 884 8,8 6959, 95167, 10840, 311应占联营及合营公司损益2 25( 331 )474271397应收贸易 账款1 7,6 773 0,2 7621, 94311, 88713, 450经营溢利5,6909,0059,96412,21513,847现金及现 金等价物1 4,2 632 3,3 7422, 62026, 10934, 972财务成本( 401)( 667 )( 663 )( 69 7)(6 88)其他1 0,5 741 3,4 2148, 00569, 25047, 705除税前溢利5,2898,3389,30111,51813,159流动资产 总值90,402115,940152,519174,354136,438所得税( 1, 947)( 3, 527)( 3, 716 )(4 ,601 )(5 ,25 7)应付贸易 账款3 2,3 123 9,2 9974, 11785, 36038, 345除税后溢利3,3424,8115,5856,9177,902借款6, 0307, 3129, 4321 ,39 44 ,92 4非控股权益( 674)( 412 )( 492 )( 60 9)(6 96)其他6, 3727, 9757, 1348 ,01 88 ,67 5年内溢利2,6684,3995,0936,3087,206流动负债 总额44,71454,58690,68394,77251,944借款2 7,2 594 0,4 8236, 15248, 74548, 029其他1, 4611, 6881, 6891 ,68 71 ,68 8201920202021非流动负 债总额28,72042,17037,84150,43249,717预测预测预测资产净值27,94532,29637,92542,94948,689除税前溢利5,2 898,3 389, 3011 1,5 1813,1 59股本和股 份溢价14514515 415 41 54折旧1 29131136147160储备1 5,4 261 6,8 0721, 93526, 35031, 394财务成本4 01667663697688公司拥有 人应占权益15,57116,95222,08926,50431,548利息收入( 103)( 148 )( 496 )( 46 0)(6 40)非控股权 益和永久资本工具1 2,3 741 5,3 4415, 83616, 44517, 141物业重估收益( 46)( 26)000总权益27,94532,29637,92542,94948,689联营和合营企业应占盈利( 225)331( 474 )( 27 1)(3 97)其他( 100)( 391 )000201920202021预付土地租赁款项减少╱（增加）2,2 611,7 00821616462预测预测预测发展中物业及物业存货减少 ╱（增加）(1 2,2 87)2,1 22( 11, 082)(7 ,157 )26,7 97同比增长应收贸易账款减少╱（增 加）( 3, 547)( 13,7 44)( 28, 603)( 11, 360)19,8 53收入42. 6%48. 7%24 .5%32 .3%15 .0%应付贸易账款增加╱（减 少）5,7 835,5 733 4,8 191 1,2 43( 47, 015 )毛利51. 8%64. 7%13 .2%29 .4%12 .5%利息收入1 03148496460640净利36. 4%64. 9%15 .8%23 .9%14 .2%财务成本( 2, 237)( 3, 014)( 663 )( 69 7)(6 88)盈利能力已付所得税( 2, 005)( 2, 210)( 3, 329 )(3 ,716 )(4 ,60 1)毛利率27. 9%30. 9%28 .1%27 .5%26 .9%经营获得所得现金流量净额(6,584)(523)1,5891,0208,418净利率11. 5%12. 8%11 .9%11 .1%11 .1%购入物业、厂房及设备和投资物业( 256)( 107 )( 177 )( 19 2)(2 08)资本回报 率4.4 %5.5 %6. 1%6. 8%7. 1%收购及注资合营企业及联营 公司( 924)( 1, 871)000净资产收 益率9.5 %13. 6%13 .4%14 .7%14 .8%收购附属公司( 5, 173)( 2, 186)000流动性和 偿付能力其他( 2, 143)( 2, 916)000流动比率2 .02.11.71. 82. 6投资活动所用现金流量净额(8,496)(7,080)(177)(192)(208)速冻比率1 .01.21.01. 11. 9非控股股东注资3,9 882,7 56000现金比率0 .30.40.20. 30. 7贷款增加/(减 少)16 ,03212 ,83 9( 2, 20