轻工制造行业研究周报：竣工专题：前24强开发商19年竣工预计+39%，继续看好家居和新型烟草双主线

行业报告 | 行业研究周报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 轻工制造 证券研究报告 2019年05月12日 投资评级 行业评级 强于大市(维持评级) 上次评级 强于大市 作者 范张翔 分析师 SAC执业证书编号：S1110518080004 fanzhangxiang@tfzq.com 李杨 分析师 SAC执业证书编号：S1110518110004 liyang@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《轻工制造-行业研究周报:家居板块已现较好风险收益比，关注家居年报深度分析》 2019-04-28 2 《轻工制造-行业研究周报:一季报超预期标的大涨，家居回调是布局良机，关注3月家居数据报告》 2019-04-21 3 《轻工制造-行业专题研究:新房回暖二手加快，行业宏微观变化继续有利家居板块基本面改善——家居数据报告201904期》 2019-04-18 行业走势图 竣工专题：前24强开发商19年竣工预计+39%，继续看好家居和新型烟草双主线 市场经过这一轮调整，一些优质个股的估值吸引力增强，仍推荐布局家居和新型烟草双主线，家居板块建议更多从消费角度来理解，地产调控对家居当期业绩影响很有限，决定需求的主要因素将逐渐转换为消费升级。关注我们本周针对大开发商竣工和销售面积研究的微专题！ 家居板块：19年预计将经历业绩逐季改善和估值切换再次出现的投资机会，关注我们持续渠道调研。根据基于销售面积的交房模型预测，19/20年交房面积同比增长33%/17%，带来订单恢复，收入=客单价*订单数，18年行业下行时依托配套品和套餐促销，客单价依旧同比增长10%左右，19趋势延续。同时19年一二线新房、二手房成交数据都在回暖。投资建议：一季度筑业绩底，订单有望在2季度回暖，收入端伴随基数下降在3-4季度提速明显，同时18年因行业下行并无估值切换行情，19年在行业趋势上行和2020年增速更高预期下估值切换行情或将再次出现。推荐【欧派家居】、【索菲亚】、【尚品宅配】、【志邦家居】、【好莱客】、【顾家家居】。 1） 成品家居 成品家居企业成长主要有三大驱动力：1）渗透率提升，国内功能沙发、床垫、软床的渗透率还有较大提升空间；2）品类拓展，龙头已经开始从“客厅”向“卧室”甚至全屋大家居进军；3）市占率提升，小品牌经销商盈利变差，消费者品牌意识增强有利于集中度提升。总体而言，成品家居板块竞争格局较好，在环保趋严和税收减税并规范的背景下，龙头的竞争力会越来越强。推荐 敏华控股（功能沙发渗透率提升空间大，基本面率先开始修复）；顾家家居（品牌+渠道持续建设，看好大家居战略）。 2） 定制家居： 需求回暖+行业格局边际优化，贯穿19-20年的行情值得重视。交房回暖将带来订单恢复；19年一二线销售企稳，有助于估值提升和增加未来业绩成长性。行业层面，18年价格战试验效果差，19年战略转向产品创新与服务加强，价格战日趋理性；依托套餐和大家居，18年客单价依旧同比增长10%左右，19年趋势延续；中小厂家及经销商已有加速退出态势。推荐【欧派家居】、【索菲亚】、【尚品宅配】、【志邦家居】、【好莱客】。 新型烟草：国内新型烟草持续拓展，电子烟有望得到规范，低温不燃烧景气度持续提升。包装板块受益产业链利润往中游制造转移，新型烟草是亮点，目前国内部分省级烟草公司都在积极研发和储备低温不燃烧产品，同时315曝光电子烟后，传统雾化器行业在国内发展有望得到规范，低温不燃烧更是中长期景气度向上的板块。与众不同观点：单纯烟具制造并非核心竞争力，A股公司能否参与国内整条产业链的价值分配（烟具、包装、薄片等环节）是核心！看好烟标和社会包装双轮驱动、发布电子烟和低温不燃烧产品的【劲嘉股份】、19年烟标进入快速放量期、新型烟草布局领先的【集友股份】。 造纸板块：关注细分板块供需格局，看好生活用纸。成本端木浆继续回调，受益人民币升值，针叶浆期货推出利于对冲套保。看好成长+消费属性，18Q4业绩筑底，19年趋势向上的生活用纸【中顺洁柔】。 轻工消费板块：优选细分行业龙头。建议关注龙头优势明显、办公文具放量+学生文具品类扩张的【晨光文具】。 风险提示：交房不及预期；原材料价格上涨；汇率波动 -37%-31%-25%-19%-13%-7%-1%5%201 8-05201 8-09201 9-01轻工制造 沪深300 行业报告 | 行业研究周报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 重点标的推荐 股票 股票 收盘价 投资 EPS(元) P/E 代码 名称 2019-05-10 评级 2019E 2020E 2021E 2019E 2020E 2021E 603833.SH 欧派家居 109.95 买入 4.58 5.45 6.43 24.01 20.17 17.10 300616.SZ 尚品宅配 86.76 买入 2.99 3.65 4.38 29.02 23.77 19.81 002572.SZ 索菲亚 21.63 买入 1.19 1.39 1.61 18.18 15.56 13.43 603801.SH 志邦家居 30.32 增持 1.96 2.31 2.64 15.47 13.13 11.48 002511.SZ 中顺洁柔 9.89 买入 0.39 0.47 - 25.36 21.04 - 603816.SH 顾家家居 46.70 买入 2.80 3.37 3.97 16.68 13.86 11.76 资料来源：天风证券研究所，注：PE=收盘价/EPS 1. 本周微专题：竣工专题：前24强开发商19年竣工预计+39%，继续看好家居和新型烟草双主线 我们对排名前24强的开发商每年的销售和竣工面积做了一个统计，从竣工面积的增速来看，2017年是较低的，不含恒大只有1.7%的增长（由于每年年报披露情况有差别，计算时我们严格按照相同口径来算的。恒大绝大部分楼盘是精装修，所以更倾向于剔除恒大看），我们竣工模型也是显示2017年交房是个低点，2 018年有所恢复，不含恒大的竣工面积增速达到27 .1%，2 019年预计的竣工面积增速更是加快到了39%，而且通常来讲，预计竣工面积偏保守，实际可能更快，此外，仔细观察数据可以发现，销售面积近几年远高于竣工的碧桂园、绿地、融创、旭辉、阳光城等企业并没有给出2019年预计竣工面积，也可能导致2019年的计算结果偏低。 由于前24大开发商的市场占有率在提升，所以以上计算无法剔除集中度提升的影响，故我们从另一个角度来分析，发现前24家开发商近三年竣工面积的欠账较多，可比口径下，我们用合计的销售面积比竣工面积发现，2 017年销售面积比竣工多出49%，近三年平均多出33%，未来随着销售面积增速放缓，这个缺口在2 019-2 020年将被弥补。 表1：同口径下前24家开发商竣工面积增速（单位：万平方米） 2016 2017 增速 全口径竣工 17942.12 19744.96 10.0% 不含恒大竣工 14979.12 15231.26 1.7% 2017 2018 增速 全口径竣工 18764.66 25334.68 35.0% 不含恒大竣工 14250.96 18109.68 27.1% 2018 2019预计 全口径竣工 9919.3 13786.94 39.0% 不含恒大竣工 9919.3 13786.94 39.0% 资料来源：各公司年报整理，天风证券研究所 表2：前24家开发商近三年销售面积比竣工面积多出33%（单位：万平方米） 销售 竣工 销售竣工比 2016 21457.23 17942.12 120% 2017 27975.323 18764.66 149% 2018 37400.14 28361.68 132% 三年合计 86832.693 65068.46 133% 行业报告 | 行业研究周报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 资料来源：各公司年报整理，天风证券研究所 表3：各公司地产数据（单位：万平方米） 公司简称 2016年实际竣工面积 2017预计竣工 2017年实际竣工 2018年预计竣工 2018年实际竣工 2019年预计竣工 2016销售面积 2017销售面积 2018销售面积 中国恒大 2963 4513.7 7225 4469 5029.9 5243.5 万科A 2237.2 2448.3 2301.4 2630.5 2756.3 3,076.60 2765.4 3595.2 4037.7 碧桂园 2394 2800 4321 3747 6066 5416 中国海外发展 1335 1350 1135 1595 1364 1304 1446 1593 保利地产 1500 1900 2217 2750 1598.66 2242 2766.11 绿地控股 2271 2140 1947 1961.2 2438 3664 华夏幸福 947.35 550.3 1010.6 1037 952.56 951.18 1502.85 富力地产 420.9 478.1 471 693.7 611 920 469.35 633.6225 1018 融创中国 216.1 486 951.5 758.2 2229.8 3056.2 龙湖集团 576 680 765 994 950 1500 602.01 1016.7 1236.3 华润置地 776 954.3 1198.9 招商蛇口 487.46 528 453.49 593 498.74 1000 471 570.01 827.35 新城控股 401.45 607.67 725.13 913.93 979.82 1881.03 575 928.28 1812.06 世茂房地产 770 800 765 900 892 1050 491.8 606.2 1068.7 金地集团 640 550 670 730 672 854 658.2 766.7 877.8 旭辉控股集团 330 290 570 291.63 629.17 956.94 阳光城 180.92 203.43 398.88 360.66 659.4 895.11 金科股份 715 430 660 810 499 843 1342 雅居乐集团 462 307 478 508 473 468 行业报告 | 行业研究周报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 绿城中国 626 827 812 中南建设 416.4 735.3 1144 首开股份 267.05 295.72 320.87 331.7 342.44 465.31 296.93 295.04 377.56 融信中国 198.79 281.04 217 140.39 449.4 562.41 路劲 128.9 131 136.6 171.1 160 290 135.9 142.9 181.4 资料来源：各公司年报，天风证券研究所 从A股28家地产上市公司的收入情况看，2017年增速明显放缓，显示交房变慢，2018年开始有所回升，2019Q1仍保持了39%的高增长。 图1：28家A股上市地产公司的营收增速和我们交房模型趋势高度吻合（单位：亿元） 图2：交房预测模型——按年度看，2018年交房开始回升(单位：万平方米) 资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 2. 行业观点：更多从消费角度理解家居板块，继续推荐双主线布局 2.1. 核心观点  坚定看好家居板块和新型烟草两条主线：  家居板块：19年预计将经历业绩逐季改善和估值切换再次出现的投资机会，关注我们持续渠道调研。根据基于销售面积的交房模型预测，19/2 0年交房面积同比增长33%/17%，带来订单恢复