投资评级：增持(首次) 年报点评 公司研究 财通证券研究所 市场数据 2019-04-30 收盘价（元） 10.11 一年内最低/最高(元) 8.56/12.83 市盈率 73.7 市净率 2.68 基础数据 净资产收益率(%) 3.38 资产负债率(%) 12.4 总股本(亿股) 5.64 最近12月股价走势 -47%-35%-23%-12%0%12%23%35%2018-052018-092019-01中恒电气 中小板指 电源设备 2019年04月30日 表 1：公司财务及预测数据摘要 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万） 866 984 1,519 2,215 3,290 增长率 -2.8% 13.6% 54.4% 45.8% 48.5% 归属母公司股东净利润（百万） 64 77 148 222 302 增长率 -59.7% 20.1% 93.7% 49.5% 36.0% 每股收益（元） 0.11 0.14 0.26 0.39 0.54 市盈率(倍) 88.8 73.9 38.2 25.5 18.8 事件： 公司公布2018年年报和2019年一季报：2018年实现营业收入9.8亿元，同比增长13.6%，归母净利润7662.4万元，同比增长20.2%；2019Q1实现营业收入2.0亿元，同比增长23.1%，归母净利润1140.6万元，同比增长6.1%。  主营业务增长稳健，市场开拓进展顺利 2018年公司营业收入增长稳健，各版块业务发展良好，市场开拓进展顺利：1）通信电源业务实现营收3.8亿元，同比增长9.2%，公司 HVDC产品应用拓展至BAT等互联网巨头客户，产品销售份额稳居行业首位；2）电力操作电源业务实现营收2.3亿元，同比增长19.6%，公司充电桩产品除中标国网项目外，广泛应用于公交、充电运营商、车企、共享汽车平台等多个领域，市场空间广阔；3）电力信息化业务实现营收3.4亿元，同比增长12.7%，公司大力拓展国网系统外市场，与多个大型用能企业、智慧园区项目落地，竞争优势显著。  盈利能力维持稳定，控费能力略有增强 公司2018年毛利率为33.2%（同比+0.2pct），单季度来看，2018Q4毛利率23.4%（同比-0.1pct），2019Q1毛利率28.8%（同比-2.1pc t）。公司2018年通信电源系统毛利率25.7%（同比-3.3pct），电力操作电源系统毛利率23.4%（同比-5.2pc t），软件开发及销售业务毛利率40.7%（同比+8.8pc t）。我们认为，公司产品年降和原材料价格波动是电源系统业务毛利率下行的主要原因，软件开发业务显著提升公司整体毛利率。公司2018年三费率合计23.9%（同比-0.5pct），2019Q1三费率合计26.1%（同比-2.0pct），控费能力略有增强。  乘多行业跨界东风，业绩持续高增长可期 公司是国内领先的电力设备及软件服务商，业务覆盖通信电源、电力操作电源和电力信息化软件开发等重要领域。随着泛在电力物联网、5G网络等国家战略项目的逐步推进，新能源汽车渗透加速提升充电桩市场需求，公司有望持续受益多行业跨界东风，拓宽业务应用广度与深度，推动公司业绩持续高增长。  盈利预测与投资建议 预计公司2019～2021年EPS分别为0.26元、0.39元、0.54元，对应PE分别为38.2倍、25.5倍、18.8倍。给予公司“增持”评级。 风险提示:原材料价格波动；5G、电力物联网推进不及预期 证券研究报告 业绩增长稳健，持续高增长可期 计算机软件与服务 证券研究报告 中恒电气(002364) 数据来源：贝格数据，财通证券研究所 联系信息 龚斯闻 分析师 SAC证书编号：S0160518050001 gsw@ctsec.com 021-68592229 周淼顺 联系人 zhoums@ctsec.com 021-68592219 相关报告 请阅读最后一页的重要声明 公司研究 财通证券研究所 电源设备 以才聚财，财通天下 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 证券研究报告 年报点评 公 司财务报表及指标预测 利润表 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 财务指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入 866 984 1,519 2,215 3,290 成长性 减:营业成本 581 657 995 1,455 2,175 营业收入增长率 -2.8% 13.6% 54.4% 45.8% 48.5% 营业税费 10 8 17 24 36 营业利润增长率 -77.7% 173.9% 23.3% 55.4% 43.7% 销售费用 78 96 137 197 289 净利润增长率 -59.7% 20.1% 93.7% 49.5% 36.0% 管理费用 154 70 263 357 530 EBITDA增长率 -85.0% 571.0% 6.2% 67.7% 41.4% 财务费用 -20 -20 -10 5 10 EBIT增长率 -106.5% -1629.8% -31.4% 76.4% 45.3% 资产减值损失 50 21 20 22 24 NOPLAT增长率 -91.9% 375.8% 76.6% 76.4% 45.3% 加:公允价值变动收益 - - - - - 投资资本增长率 16.2% -29.5% 110.0% 20.0% 45.9% 投资和汇兑收益 -3 12 10 13 15 净资产增长率 -1.0% -6.0% 8.7% 1.6% 2.7% 营业利润 32 87 108 168 241 利润率 加:营业外净收支 28 0 36 43 47 毛利率 33.0% 33.2% 34.5% 34.3% 33.9% 利润总额 60 88 144 211 288 营业利润率 3.7% 8.9% 7.1% 7.6% 7.3% 减:所得税 1 17 2 3 4 净利润率 7.4% 7.8% 9.8% 10.0% 9.2% 净利润 64 77 148 222 302 EBITDA/营业收入 3.1% 18.3% 12.6% 14.4% 13.7% 资产负债表 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E EBIT/营业收入 -1.1% 14.5% 6.4% 7.8% 7.6% 货币资金 349 742 122 177 263 运营效率 交易性金融资产 - - - - - 固定资产周转天数 96 75 56 50 38 应收帐款 759 773 1,584 1,919 3,223 流动营业资本周转天数 562 456 378 387 356 应收票据 47 13 70 70 126 流动资产周转天数 831 767 591 512 479 预付帐款 14 7 46 23 73 应收帐款周转天数 294 280 279 285 281 存货 282 317 668 725 1,347 存货周转天数 117 110 117 113 113 其他流动资产 700 190 453 448 364 总资产周转天数 1,107 955 753 666 602 可供出售金融资产 - - 0 0 0 投资资本周转天数 729 588 488 499 450 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 30 8 82 164 259 ROE 2.7% 3.5% 6.1% 9.0% 11.8% 投资性房地产 55 77 107 137 167 ROA 2.2% 2.8% 3.7% 4.7% 4.3% 固定资产 220 190 282 337 364 ROIC 0.7% 2.9% 7.3% 6.1% 7.4% 在建工程 4 18 73 141 224 费用率 无形资产 65 65 170 243 284 销售费用率 9.0% 9.8% 9.0% 8.9% 8.8% 其他非流动资产 147 147 149 9 -82 管理费用率 17.8% 7.1% 17.3% 16.1% 16.1% 资产总额 2,673 2,547 3,805 4,393 6,612 财务费用率 -2.3% -2.0% -0.7% 0.2% 0.3% 短期债务 - - 345 519 745 三费/营业收入 24.4% 14.8% 25.6% 25.2% 25.2% 应付帐款 194 214 481 472 959 偿债能力 应付票据 18 14 33 38 66 资产负债率 11.3% 12.4% 36.3% 43.9% 61.7% 其他流动负债 84 84 107 114 160 负债权益比 12.7% 14.2% 57.0% 78.3% 161.3% 长期借款 - - 408 780 2,145 流动比率 7.27 6.56 3.05 2.94 2.80 其他非流动负债 5 6 8 6 6 速动比率 6.32 5.54 2.35 2.31 2.10 负债总额 301 317 1,381 1,929 4,081 利息保障倍数 0.46 -7.15 -9.79 34.53 25.09 少数股东权益 29 17 11 -4 -22 分红指标 股本 564 564 564 564 564 DPS(元) 0.10 0.10 0.17 0.30 0.38 留存收益 1,781 1,799 1,850 1,903 1,989 分红比率 88.4% 73.5% 65.8% 75.9% 71.8% 股东权益 2,372 2,230 2,424 2,463 2,530 股息收益率 1.0% 1.0% 1.7% 3.0% 3.8% 现金流量表 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 业绩和估值指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 净利润 59 71 148 222 302 EPS(元) 0.11 0.14 0.26 0.39 0.54 加:折旧和摊销 40 42 93 147 201 BVPS(元) 4.16 3.93 4.28 4.38 4.53 资产减值准备 50 21 60 75 80 PE(X) 88.8 73.9 38.2 25.5 18.8 公允价值变动损失 - - - - - PB(X) 2.4 2.6 2.3 2.3 2.2 财务费用 0 0 -10 5 10 P/FCF -28.5 9.0 -10.1 26.9 15.9 投资收益 3 -12 -10 -13 -15 P/S 6.5 5.8 3.7 2.6 1.7 少数股东损益 -5 -6 -6 -14 -18 EV/EBITDA 194.4 26.6 31.7 20.5 17.7 营运资金的变动 -124 500 -1,285 -304 -1,390 CAGR(%) 52.2% 58.6% -4.4% 52.2% 58.6% 经营活动产生现金流量 5 94 -1,011 117 -830 PEG 1.7 1.3 -8.8 0.5 0.3 投资活动产生现金流量 2 522 -425 -434 -448 ROIC/WACC 0.1 0.3 0.8 0.7 0.8 融资活动产生现金流量 -58 -220 815 373 1,364 REP 36.2 11.5 2.8 3.0 2.1 资料来源：贝格数据，财通证券研究所 谨