2019年一季报点评：业绩符合预期，毛利率持续提升

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019年4月30日 步步高（002251.SZ） 批发和零售贸易 业绩符合预期，毛利率持续提升 ——步步高（002251.SZ）2019年一季报点评 公司简报 ◆公司1Q2019营收同比增长2.55%，归母净利润同比增长3.47% 4月27日，公司公布2019年一季报，1Q2019实现营业收入56.19亿元，同比增长2.55%，增幅大于4Q2018增长的0.27%。实现归母净利润1.86亿元，折合成全面摊薄EPS为0.21元，同比增长3.47%，实现扣非归母净利润1.84亿元，同比增长14.70%，业绩符合预期。 ◆1Q2019毛利率上升1.51个百分点，期间费用率上升1.64个百分点 1Q2019公司综合毛利率为23.66%，较上年同期上升1.51个百分点，主要原因包括：1）新开购物中心、部分百货自营转租赁，导致毛利率高的租赁模式收入占比提升，2）随着公司经营规模扩大，公司与供应商的议价能力增强。1Q2019公司期间费用率为18.99%，较上年同期上升1.64个百分点，其中销售费用率为16.11%，较上年同期上升1.22个百分点，主要原因是近两年新开门店数量较多，培育期的各项费用高。财务费用率为1.13%，较上年同期上升0.48个百分点，主要原因是公司经营发展需要而增加借款导致利息支出增加。 ◆区域商业龙头，市场规模不断扩大，与腾讯京东的合作不断深化 2018年，公司新开超市38家,百货店2家。截至2018年12月底，公司拥有门店341家（超市290家、百货店51家），面积合计约415万平方米。公司处于快速扩张期，新门店培育、收购门店整合导致短期费用水平处于高位。2018年初，腾讯和京东分别受让公司6%和5%的股份。2018年4月，腾讯-步步高智慧零售试点项目在长沙梅溪新天地正式上线，公司与京东在到家业务、供应链等方面的合作也不断深入。 ◆上调盈利预测，维持“增持”评级 我们认为公司处于快速扩张期，区域龙头地位较为稳固，市场规模不断扩大，与腾讯京东的合作不断深化，我们上调对公司2019-2021年EPS的预测，分别至0.20/ 0.22/ 0.25元（之前为0.18/ 0.19/ 0.20元）。公司当前PS（2019E）为0.38X，显著低于近三年均值（0.7X），PB（2019E）为1.0X，显著低于近三年均值（1.9X），维持“增持”评级。 ◆风险提示：跨区域经营的风险，新店培育费用高于预期。 业绩预测和估值指标 指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 17,250 18,398 19,557 21,208 23,213 营业收入增长率 11.51% 6.65% 6.30% 8.45% 9.45% 净利润（百万元） 146 156 171 190 214 净利润增长率 10.36% 6.22% 9.65% 11.14% 12.75% EPS（元） 0.17 0.18 0.20 0.22 0.25 ROE（归属母公司)（摊薄） 2.35% 2.08% 2.25% 2.47% 2.74% P/E 51 48 43 39 35 P/B 1.2 1.0 1.0 1.0 1.0 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2018年4月29日 增持（维持） 当前价：8.57元 分析师 唐佳睿 CFA CAIA FRM (执业证书编号：S0930516050001) 021-22169161 tangjiarui@ebscn.com 邬亮 (执业证书编号：S0930518040003) 010-58452047 wuliang16@ebscn.com 孙路 (执业证书编号：S0930518060005) 021-52523868 sunlu@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 8.64 总市值(亿元)：74.04 一年最低/最高(元)：6.75/15.10 近3月换手率：63.23% 股价表现(一年) -60%-43%-25%-8%10%04-1807-1810-1801-19步步高沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 -11.96 -27.28 -42.73 绝对 -7.35 -4.78 -38.91 资料来源：Wind 相关研报 业绩基本符合预告，快速扩张期费用高——步步高（002251.SZ）2018年年报点评 ····································· 2019-04-21 业绩符合预期，培育期门店继续拖累——步步高（002251.SZ）2018年三季报点评 ····································· 2018-10-25 20583667/36139/20190504 16:13 2019-04-30 步步高 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 1、公司1Q2019营收同比增长2.55%，归母净利润同比增长3.47% 4月27日，公司公布2019年一季报，1Q2019实现营业收入56.19亿元，同比增长2.55%，增幅大于4Q2018增长的0.27%。实现归母净利润1.86亿元，折合成全面摊薄EPS为0.21元，同比增长3.47%，实现扣非归母净利润1.84亿元，同比增长14.70%，业绩符合预期。 图表1：公司的单季度净利润（2016Q2-2019Q1） -101216Q216Q316Q417Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q1步步高的单季度扣非归母净利润（亿元）步步高的单季度归母净利润（亿元） 资料来源：公司公告 图表2：公司2019Q1归母净利润同比增长3%，扣非归母净利润同比增长15% 归母净利润 （万元） 归母净利润 增速（%） 全面摊薄 EPS（元） 扣非归母净利润（万元） 扣非归母净利润增速（%） 全面摊薄扣非 EPS（元） 非经常性损益（万元） 2Q2016 4733.87 -25.59 0.05 1794.90 -50.48 0.02 2938.96 3Q2016 184.13 NA 0.00 -1602.50 NA -0.02 1786.64 4Q2016 -4129.15 NA -0.05 -4926.56 NA -0.06 797.41 1Q2017 15175.60 21.58 0.18 15789.59 32.65 0.18 -613.99 2Q2017 5630.25 18.94 0.07 4461.70 148.58 0.05 1168.55 3Q2017 -2379.59 NA -0.03 -2539.53 NA -0.03 159.93 4Q2017 -3513.45 NA -0.04 -5660.21 NA -0.07 2146.75 1Q2018 17945.54 18.25 0.21 16048.99 1.64 0.19 1896.55 2Q2018 4796.77 -14.80 0.06 4207.45 -5.70 0.05 589.32 3Q2018 -1980.89 NA -0.02 -1867.33 NA -0.02 -113.56 4Q2018 -4119.20 NA -0.05 -6647.03 NA -0.08 2527.83 1Q2019 18567.74 3.47 0.21 18407.73 14.70 0.21 160.01 TTM 17264.42 -2.37 0.20 14100.82 14.54 0.16 3163.60 资料来源：公司公告 20583667/36139/20190504 16:13 2019-04-30 步步高 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 图表3：公司的单季度营收同比增速（2016Q2-2019Q1） -10-5051015202516Q216Q316Q417Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q1步步高的单季度营收同比增速（%）步步高的单季度毛利同比增速（%） 资料来源：公司公告 图表4：公司的单季度净利率（2016Q2-2019Q1） -2-10123416Q216Q316Q417Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q1步步高的单季度净利率（%）步步高的单季度扣非净利率（%） 资料来源：公司公告 图表5： 公司2019Q1净利率较上年同期上升0.03个百分点，扣非净利率较上年同期上升0.35个百分点 营业收入 (万元） 营业收入 增速（%） 营收增速 较上一季度变动（百分点） 净利率 （%） 净利率 较上年同期变动（百分点） 扣非净利率 （%） 扣非净利率 较上年同期变动（百分点） 2Q2016 343734.48 -4.91 NA 1.38 -0.38 0.52 -0.48 3Q2016 365684.99 1.03 5.94 0.05 0.11 -0.44 -0.24 4Q2016 389824.11 3.37 2.34 -1.06 -0.39 -1.26 -0.10 1Q2017 473026.50 5.63 2.27 3.21 0.42 3.34 0.68 2Q2017 395681.08 15.11 9.48 1.42 0.05 1.13 0.61 3Q2017 402526.99 10.07 -5.04 -0.59 -0.64 -0.63 -0.19 4Q2017 453806.45 16.41 6.34 -0.77 0.29 -1.25 0.02 1Q2018 547892.81 15.83 -0.59 3.28 0.07 2.93 -0.41 2Q2018 417821.47 5.60 -10.23 1.15 -0.27 1.01 -0.12 3Q2018 427961.16 6.32 0.72 -0.46 0.13 -0.44 0.19 4Q2018 455010.13 0.27 -6.05 -0.91 -0.13 -1.46 -0.21 1Q2019 561886.05 2.55 2.29 3.30 0.03 3.28 0.35 TTM 1862678.81 3.49 -10.99 0.93 -0.06 0.76 0.07 资料来源：公司公告 20583667/36139/20190504 16:13 2019-04-30 步步高 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 2、1Q2019毛利率上升1.51个百分点，期间费用率上升1.64个百分点 1Q2019公司综合毛利率为23.66%，较上年同期上升1.51个百分点，主要原因包括：1）新开购物中心、部分百货自营转租赁，导致毛利率高的租赁模式收入占比提升，2）随着公司经营规模扩大，公司与供应商的议价能力增强。1Q2019公司期间费用率为18.99%，较上年同期上升1.64个百分点，其中销售费用率为16.11%，较上年同期上升1.22个百分点，主要原因是近两年新开门店数量较多，培育期的各项费用高。财务费用率为1.13%，较上年同期上升0.48个百分点，主要原因是公司经营发展需要而增加借款导致利息支出增加。 图表6：公司的单季度毛利率和期间费用率（2016Q2-2019Q1） 05101520253016Q216Q316Q417Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q