2018年报及2019Q1季报点评：产品计划丰富，业绩表现值得期待

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2019年04月30日 证券研究报告•2018年报及2019Q1季报点评 买入 （维持） 当前价： 26.90元 完美世界（002624） 传媒 目标价： ——元（6个月） 产品计划丰富，业绩表现值得期待 投资要点 西南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：刘言 执业证号：S1250515070002 电话：023-67791663 邮箱：liuyan@swsc.com.cn 联系人：杭爱 电话：010-57758568 邮箱：ha@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相对指数表现 -42%-32%-21%-11%-1%10%18/418/618/818/1018/1219/219/4完美世界沪深300 数据来源：聚源数据 基础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 13.15 流通A股(亿股) 4.87 52周内股价区间(元) 20.3-37.78 总市值(亿元) 353.68 总资产(亿元) 153.03 每股净资产(元) 6.19 相关研究 [Table_Report] 1. 完美世界（002624）：领先的影游综合体，品质出众多元发展 (2018-11-15) [Table_Summary]  业绩总结：公司2018年实现营业收入80.3亿元，同比增长1.3%；实现归母净利润17.1亿元，同比增长13.4%。2019年一季度实现营业收入20.4亿元，同比增长13.3%；归母净利润4.9亿元，同比增长35%。  业绩符合预期，费用端无较大变化。公司业绩整体符合预期，剔除院线业务影响后的2018年度营收同比增长6.2%，2019年一季度营收大幅增加32.8%。期间费用率变化不大，2018年度销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为11%、8.8%和2.1%，与上一年度基本持平。其中，新游上线导致销售费用同比增加18.4%，汇兑损益减少使财务费用同比减少11.7%。2018年公司研发人员数量增加10%，占总员工数量比例提升14%，研发费用同比增加7.8%。经营性现金流在2018年度净流出1.3亿，主要由新游上线受阻于版号审批、影视剧回款周期导致；2019年一季度呈现净流出3亿元，系由支付员工年度奖金所致。  游戏业务：完美手游表现亮眼，关注重点作品版号落地。2018年，公司游戏业务实现营收54亿元，同比减少4.1%，主要受行业政策环境影响。端游方面，《诛仙》、《完美世界国际版》持续贡献营收，新推出的《Subnautica（深海迷航）》取得较好的市场口碑。手游方面，《轮回诀》、《烈火如歌》、《武林外传手游》等新游戏产品表现良好。公司重磅手游产品《完美世界》于2019年3月上线，首月过半时间居iOS畅销榜榜首，并取得超过10亿元月流水。2019年，公司计划推出《云梦四时歌》、《我的起源》等精品游戏，建议关注其落地情况。考虑到国内版号审批放开，我们对公司游戏业务保持乐观。 此外，公司有多款面向国际市场的游戏产品正处于研发中，公司也已与Google达成战略合作，有望在游戏出海领域实现突破。Steam中国事项也在稳步推进之中。  影视业务：产品计划丰富，值得期待。公司影视业务2018全年实现收入26亿元，同比增长15%。《利刃出击》、《烈火如歌》、《忽而今夏》等十余部电视剧作品取得了较好的市场反响；《影》、《灵魂摆渡·黄泉》、《河盗》等电影作品也实现了口碑收益双丰收。2019年，公司影视业务有包含《暴风眼》、《老酒馆》、《义无反顾》等30余作品的计划，将为影视业务提供非常强的基础支撑。  盈利预测与评级。预计2019-2021年EPS分别为1.60元、1.89元、2.10元。公司是具备优质研发能力、影视创作能力的影游综合商，我们看好其未来发展，维持“买入”评级。  风险提示：行业政策变动风险，市场竞争加剧的风险，产品延期或不及预期的风险，海外市场风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 8033.77 8714.54 9719.47 10626.24 增长率 1.31% 8.47% 11.53% 9.33% 归属母公司净利润（百万元） 1706.10 2104.91 2490.80 2761.73 增长率 13.38% 23.38% 18.33% 10.88% 每股收益EPS（元） 1.30 1.60 1.89 2.10 净资产收益率ROE 18.90% 19.44% 19.29% 18.18% PE 21 17 14 13 PB 4.19 3.46 2.88 2.43 数据来源：Wind，西南证券 20583278/36139/20190504 15:39 完美世界（002624）2018年报及2019Q1季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 关键假设： 假设1：产业政策不发生较大变化； 假设2：版号审批放开下，游戏产品供给回归正常水平，毛利率维持在71%左右； 假设3：影视业务稳步增长，毛利率维持在35.5%左右。 基于以上假设，我们预测公司2019-2021年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 单位：百万元 2018A 2019E 2020E 2021E 游戏业务 收入 5421.1 6393.8 7241.1 8024.9 增速 -4.1% 17.9% 13.3% 10.8% 毛利率 66.6% 71.4% 71.4% 71.5% 影视业务 收入 2612.6 2320.8 2478.4 2601.3 增速 14.6% -11.2% 6.8% 5.0% 毛利率 33.5% 35.4% 35.5% 35.6% 合计 收入 8033.8 8714.5 9719.5 10626.2 增速 1.3% 8.5% 11.5% 9.3% 毛利率 55.8% 61.8% 62.3% 62.7% 数据来源：Wind，西南证券 20583278/36139/20190504 15:39 完美世界（002624）2018年报及2019Q1季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2018A 2019E 2020E 2021E 现金流量表（百万元） 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入 8033.77 8714.54 9719.47 10626.24 净利润 1759.39 2170.64 2568.59 2847.98 营业成本 3549.95 3330.51 3668.84 3966.89 折旧与摊销 166.48 29.15 29.15 29.15 营业税金及附加 43.46 47.14 52.58 57.48 财务费用 167.83 144.97 118.86 109.97 销售费用 880.39 958.60 971.95 1062.62 资产减值损失 10.39 0.00 0.00 0.00 管理费用 704.21 2091.49 2332.67 2550.30 经营营运资本变动 -199.84 65.68 -455.07 -431.00 财务费用 167.83 144.97 118.86 109.97 其他 -2034.24 -198.95 -199.05 -200.65 资产减值损失 10.39 0.00 0.00 0.00 经营活动现金流净额 -129.99 2211.50 2062.48 2355.46 投资收益 464.55 200.00 200.00 200.00 资本支出 1166.81 0.00 0.00 0.00 公允价值变动损益 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 1809.04 200.00 200.00 200.00 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 2975.85 200.00 200.00 200.00 营业利润 1892.28 2341.83 2774.56 3078.97 短期借款 652.12 -1270.02 0.00 0.00 其他非经营损益 23.46 21.72 22.30 22.10 长期借款 293.75 0.00 0.00 0.00 利润总额 1915.74 2363.55 2796.86 3101.08 股权融资 -649.04 0.00 0.00 0.00 所得税 156.36 192.90 228.27 253.10 支付股利 0.00 -341.22 -420.98 -498.16 净利润 1759.39 2170.64 2568.59 2847.98 其他 -2249.09 -117.30 -118.86 -109.97 少数股东损益 53.28 65.74 77.79 86.25 筹资活动现金流净额 -1952.27 -1728.54 -539.84 -608.14 归属母公司股东净利润 1706.10 2104.91 2490.80 2761.73 现金流量净额 920.39 682.95 1722.64 1947.32 资产负债表（百万元） 2018A 2019E 2020E 2021E 财务分析指标 2018A 2019E 2020E 2021E 货币资金 4228.91 4911.86 6634.50 8581.82 成长能力 应收和预付款项 2868.54 3018.97 3288.39 3621.98 销售收入增长率 1.31% 8.47% 11.53% 9.33% 存货 2141.80 2008.35 2211.53 2392.00 营业利润增长率 19.05% 23.76% 18.48% 10.97% 其他流动资产 1544.02 1674.86 1868.00 2042.28 净利润增长率 20.51% 23.38% 18.33% 10.88% 长期股权投资 1559.23 1559.23 1559.23 1559.23 EBITDA 增长率 8.10% 13.00% 16.16% 10.11% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 获利能力 固定资产和在建工程 362.34 346.03 329.73 313.42 毛利率 55.81% 61.78% 62.25% 62.67% 无形资产和开发支出 1018.99 1010.74 1002.49 994.24 三费率 21.81% 36.66% 35.22% 35.03% 其他非流动资产 2254.44 2249.84 2245.25 2240.65 净利率 21.90% 24.91% 26.43% 26.80% 资产总计 15978.28 16779.90 19139.12 21745.63 ROE 18.90% 19.44% 19.29% 18.18% 短期借款 1270.02 0.00 0.00 0.00 ROA 11.01% 12.94% 13.42% 13.10% 应付和预收款项 1466.01 1753.83 1852.48 2009.65 ROIC 40.77% 54.80% 60.10% 59.34% 长期借款 793.75 793.75 793.75 793.75 EBITD