17年承上启下，18年三轮驱动有望重回正增长

公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 东软载波（300183） 证券研究报告 2018年04月25日 投资评级 行业 电子/半导体 6个月评级 增持（调低评级） 当前价格 18.97元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 470.31 流通A股股本(百万股) 263.51 A股总市值(百万元) 8,921.78 流通A股市值(百万元) 4,998.76 每股净资产(元) 5.88 资产负债率(%) 10.06 一年内最高/最低(元) 23.44/12.82 作者 容志能 分析师 SAC执业证书编号：S1110517100003 rongzhineng@tfzq.com 唐海清 分析师 SAC执业证书编号：S1110517030002 tanghaiqing@tfzq.com 陈俊杰 分析师 SAC执业证书编号：S1110517070009 chenjunjie@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《东软载波-首次覆盖报告:布局全面的电力通信领头羊，迎来宽带改造新阶段》 2018-03-15 2 《东软载波-公司深度研究:宽带载波升级+SMART产品线布局，载波龙头再启新增长》 2017-03-01 股价走势 17年承上启下，18年三轮驱动有望重回正增长 事件：公司公布2017年年报，2017年营收9.13亿元，同比下滑7.16%，归属上市公司净利润2.38亿元，同比下滑33.22%；同时公司公布2018年一季报，2018Q1营收1.66亿元，同比增长20.97%，归属上市公司净利润0.43亿元，同比下滑9.45%。 点评：1、2017年是国网智能电表改造承上启下的关键年，业绩基本符合预期。公司的“低压电力线载波+集成电路+智能化”三大业务主线，分板块来看：（1）低压电力线载波通信产品作为总体收入占比82%的传统主业，2017年收入实现营收7.53亿元，同比下滑14.36%。2017年是国网第一轮用电信息采集改造的结束年，也是第二轮引领提升的开始年，又是国网新标准的制定和新产品的应用年。由于国网用电信息采集系统通信新标准尚在不断制定和完善中，导致了新产品招标和应用的滞后，致使公司2017年该板块收入下滑，影响到总体收入；（2）集成电路板块持续高增长，2017营收1.06亿元，同比增长82.9%；该板块营收是针对第三方客户销售的集成电路产品，公司以中国MCU第一品牌为目标，并以MCU为基础延伸出完善的SMART产品线，产品广泛应用在白色家电、工业控制等领域，在产品性能逐步提升及自主可控的趋势下，板块持续高增长。（3）智能化板块稳步增长，2017营收0.43亿元，同比增长13.22%；随着“智慧家庭-智慧楼宇-智慧园区”的全方位布局完善，板块有望迎来长足发展。 2018Q1延续2017年总体新产品应用滞后的状态，2017年招标的宽带载波通信产品尚未开始规模供货，一季度业绩还未到大幅正增长时点，符合预期。 2、毛利率回落属于正常，新增费用较多不改成长本质。2017年综合毛利率56%，同比下滑7.66%，毛利率下滑主要受2017年晶圆等原材料涨价影响，我们认为毛利率下滑到50-60%区间属于正常范围，后续随着新产品的逐步规模应用，毛利率有望企稳并略有增长。新增费用方面，2017年10月，公司发布 1957.34万股限制性股票激励计划，需摊销的总费用为9191.67万元，2018年计划摊销5410.74万元，对应Q1摊销1156.70万元。另外，总投资达6亿元的胶州工业园一期项目在2017年6月竣工完成，假设10年折旧，则单季度摊销费用达到1500万元。考虑新增摊销费用，以及2018Q1因出售安缔诺49%股权带来的1918万元投资受益，2018Q1的主营业务利润同比略微增长。 3、“三驾马车”齐头并进，业绩重回正增长。我们认为，2017年是国网用电信息系统集采的承上启下年，而国网采用新产品新标准进行第二轮改造的趋势不可逆，随着新产品的落地完善，公司有望开启新一轮增长；同时，完善的SMART集成电路布局，助力公司芯片业务持续高增长，随着自主可控趋势的进一步明确，公司集成电路板块有望持续高增长；智能化板块2017年仍然是布局年，2018年将重点布局渠道，有望迎来快速发展机遇。总的来说，2017年是承上启下年，2018年三驾马车有望齐头并进，重回正增长。 投资建议：公司作为国内载波通信龙头，受益于我国第二轮电表改造，有望再启新的成长期。同时集成电路自主可控和智能化是大趋势，因此2018年公司将开启三驾马车齐头并进阶段，总体业绩有望重回正增长。预计18-20年净利润为3.13、3.91、4.95亿元，考虑前期股价涨幅，我们将公司评级从买入调整为增持，持续推荐。 风险提示：电网抄表宽带升级不达预期；集成电路业务发展不达预期 财务数据和估值 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万元) 983.91 913.44 1,300.57 1,604.30 1,998.08 增长率(%) 19.21 (7.16) 42.38 23.35 24.55 EBITDA(百万元) 320.96 162.36 325.93 412.49 539.88 净利润(百万元) 356.47 238.05 313.44 391.09 495.06 增长率(%) 29.16 (33.22) 31.67 24.77 26.59 EPS(元/股) 0.76 0.51 0.67 0.83 1.05 市盈率(P/E) 25.03 37.48 28.46 22.81 18.02 市净率(P/B) 3.53 3.29 2.96 2.72 2.47 市销率(P/S) 9.07 9.77 6.86 5.56 4.47 EV/EBITDA 30.98 46.92 23.41 17.84 13.84 资料来源：wind，天风证券研究所 -38%-26%-14%-2%10%22%34%2017-042017-082017-12东软载波 半导体 创业板指 公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 利润表(百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 货币资金 1,216.22 1,366.13 1,281.12 1,562.82 1,455.77 营业收入 983.91 913.44 1,300.57 1,604.30 1,998.08 应收账款 335.28 323.27 588.11 536.12 877.51 营业成本 357.57 401.91 573.34 704.84 918.64 预付账款 18.69 9.29 29.20 18.11 44.31 营业税金及附加 15.33 12.04 18.21 22.46 21.98 存货 121.95 150.44 215.35 234.33 363.92 营业费用 84.32 102.69 91.04 112.30 133.87 其他 403.08 444.78 516.05 533.32 671.59 管理费用 208.50 247.50 299.13 364.18 399.62 流动资产合计 2,095.21 2,293.90 2,629.83 2,884.70 3,413.10 财务费用 (22.90) (28.55) (32.00) (41.00) (38.00) 长期股权投资 18.07 29.17 29.17 29.17 29.17 资产减值损失 14.47 7.19 6.00 6.00 6.00 固定资产 22.27 171.42 274.48 360.79 424.05 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 在建工程 294.43 214.14 164.48 146.69 118.01 投资净收益 3.09 1.49 0.00 0.00 0.00 无形资产 70.47 66.33 59.85 53.36 46.87 其他 (6.17) (67.76) 0.00 0.00 0.00 其他 288.48 294.93 254.19 248.46 246.46 营业利润 329.70 236.94 344.85 435.52 555.98 非流动资产合计 693.72 775.99 782.17 838.47 864.56 营业外收入 63.52 0.25 20.00 20.00 20.00 资产总计 2,788.93 3,069.90 3,412.01 3,723.16 4,277.67 营业外支出 0.51 0.11 0.49 0.49 0.49 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 利润总额 392.71 237.08 364.36 455.03 575.49 应付账款 137.09 273.93 284.26 309.45 519.56 所得税 41.49 1.00 47.37 59.15 74.81 其他 82.44 59.08 84.93 100.81 106.29 净利润 351.22 236.08 316.99 395.88 500.67 流动负债合计 219.53 333.01 369.18 410.26 625.85 少数股东损益 (5.26) (1.98) 3.55 4.79 5.61 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 356.47 238.05 313.44 391.09 495.06 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 每股收益（元） 0.76 0.51 0.67 0.83 1.05 其他 39.85 27.86 27.86 27.86 27.86 非流动负债合计 39.85 27.86 27.86 27.86 27.86 负债合计 259.38 360.86 397.04 438.11 653.71 主要财务比率 2016 2017 2018E 2019E 2020E 少数股东权益 2.79 0.00 3.55 8.34 13.95 成长能力 股本 453.26 470.31 470.31 470.31 470.31 营业收入 19.21% -7.16% 42.38% 23.35% 24.55% 资本公积 874.95 1,043.92 1,008.92 1,008.92 1,008.92 营业利润 25.54% -28.13% 45.54% 26.29% 27.66% 留存收益 2,073.50 2,367.21 2,541.11 2,806.40 3,139.70 归属于母公司净利润 29.16% -33.22% 31.67% 24.77% 26.59% 其他 (874.95) (1,172.41) (1,008.92) (1,008.92) (1,008.92) 获利能力 股东权益合计 2,529.55 2,709.04 3,014.97 3,285.05 3,623.96 毛利率 63.66% 56.00% 55.92% 56.07% 54.02% 负债和股东权益总计 2,788.93 3,069.90 3,412.01 3,723.16 4,277.67 净利率 36.23% 26.06% 24.10% 24.38% 24.78% ROE 14.11% 8.79% 10.41% 11.94% 13.71% ROIC 21.98% 16.40% 21.13% 19.96% 26.29% 现