年报点评：短期业绩承压，期待新能源业务放量

投资评级：增持(首次) 年报点评 公司研究 财通证券研究所 市场数据 2019-04-26 收盘价（元） 6.65 一年内最低/最高(元) 4.39/8.12 市盈率 55.5 市净率 1.71 基础数据 净资产收益率(%) 2.77 资产负债率(%) 45.1 总股本(亿股) 10.35 最近12月股价走势 -90%-75%-60%-45%-30%-15%0%15%2018-052018-092019-01万马股份 中小板指 高低压设备 2019年04月29日 表 1：公司财务及预测数据摘要 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万） 7,409 8,740 10,470 12,899 16,227 增长率 16.1% 18.0% 19.8% 23.2% 25.8% 归属母公司股东净利润（百万） 115 112 141 164 228 增长率 -46.6% -2.8% 26.0% 16.3% 39.2% 每股收益（元） 0.11 0.11 0.14 0.16 0.22 市盈率(倍) 59.9 61.6 48.9 42.1 30.2 事件： 公司公布2018年年报和2019年一季报：2018年实现营收87.4亿元，同比增长18.0%，归母净利润1.1亿元，同比下降2.8%；2019Q1实现营业收入20.6亿元，同比增长18.9%，归母净利润亏损1593.8万元。  全年营收高增长，短期业绩微承压 2018年公司营业收入增长稳健，主要原因为：1）新材料业务实现营收24.6亿元，同比增长36.2%，出货量同比增长45.2%；2）新能源业务效率提升，报告期实现充电量1.2亿度，同比增长243%；3）电力电缆业务实现营收52.4亿元，同比增长23.9%，海外业务拓展顺利，国际业务量同比增长11%。公司2019Q1归母净利润下降幅度较大，主要原因为：1）受春节假期影响，一季度固定成本摊销较大；2）公司新能源板块持续投入。预计随着公司新能源充电桩业务逐步上量，公司业绩有望逐渐修复。  毛利率企稳回升，控费能力有待增强 公司2018年毛利率为14.8%（同比+1.1pc t），各版块业务毛利率均有所回升。电力产品业务毛利率为14.5%（同比+0.3pc t），通信产品业务毛利率为20.7%（同比+2.1pct），高分子材料业务毛利率为14.4%（同比+1.5pc t），贸易及其他业务毛利率为9.3%（同比+6.0pc t）。费用端方面，公司2018年三费率合计为13.1%（同比+0.3pct），其中销售费用6.1%（同比+0.1pct），管理费用5.9%（同比-0.1pct），财务费用1.1%（同比+0.3pct）。2019Q1三费率合计14.8%（同比-1.7pc t，环比+1.5pc t），主要系销售费用和财务费用增长所致，公司控费能力有待增强。  搭建公共快速充电站网络，业绩增长具备新动能 公司是新能源领域较早确立城市集中式快速充电站建设思路的公司，已累计在全国设立17家充电运营公司，200余座大型充电站，6396个联网充电概念终端，完成主要城市如北京、上海、深圳、广州、杭州等干线充电网络搭建，形成为通勤车、网约车、物流车等不同客户、不同需求的充电网。未来伴随新能源汽车渗透率不断提升，叠加公司管理运营水平不断优化，新能源业务有望成为公司业绩新增长点。  盈利预测与投资建议 预计公司2019～2021年EPS分别为0.14元、0.16元、0.22元，对应PE分别为48.9倍、42.1倍、30.2倍。给予公司“增持”评级。 风险提示:充电桩业务拓展低于预期；公司流动资金风险。 证券研究报告 短期业绩承压，期待新能源业务放量 计算机软件与服务 证券研究报告 万马股份(002276) 数据来源：贝格数据，财通证券研究所 联系信息 龚斯闻 分析师 SAC证书编号：S0160518050001 gsw@ctsec.com 021-68592229 周淼顺 联系人 zhoums@ctsec.com 021-68592219 相关报告 请阅读最后一页的重要声明 公司研究 财通证券研究所 高低压设备 以才聚财，财通天下 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 证券研究报告 年报点评 公 司财务报表及指标预测 利润表 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 财务指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入 7,409 8,740 10,470 12,899 16,227 成长性 减:营业成本 6,390 7,445 8,900 10,926 13,696 营业收入增长率 16.1% 18.0% 19.8% 23.2% 25.8% 营业税费 28 28 34 41 52 营业利润增长率 -42.7% 24.9% -12.8% 9.2% 53.0% 销售费用 441 529 639 800 1,022 净利润增长率 -46.6% -2.8% 26.0% 16.3% 39.2% 管理费用 445 206 630 749 935 EBITDA增长率 -35.4% 201.8% -34.7% 29.0% 39.2% 财务费用 63 98 120 182 272 EBIT增长率 -55.2% 393.1% -49.0% 31.9% 50.8% 资产减值损失 24 84 60 75 80 NOPLAT增长率 -19.1% 41.2% 3.2% 31.9% 50.8% 加:公允价值变动收益 5 -8 18 -12 2 投资资本增长率 47.4% -0.1% 34.4% 7.6% 32.3% 投资和汇兑收益 4 -2 -3 -2 -1 净资产增长率 29.3% 1.2% 4.1% 3.8% 4.7% 营业利润 94 118 103 112 171 利润率 加:营业外净收支 21 -0 45 59 67 毛利率 13.7% 14.8% 15.0% 15.3% 15.6% 利润总额 115 118 147 171 238 营业利润率 1.3% 1.3% 1.0% 0.9% 1.1% 减:所得税 6 2 4 4 6 净利润率 1.6% 1.3% 1.3% 1.3% 1.4% 净利润 115 112 141 164 228 EBITDA/营业收入 2.5% 6.4% 3.5% 3.6% 4.0% 资产负债表 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E EBIT/营业收入 1.2% 5.0% 2.1% 2.3% 2.7% 货币资金 962 912 838 1,032 1,298 运营效率 交易性金融资产 - - 18 6 8 固定资产周转天数 34 35 33 27 20 应收帐款 2,734 2,812 4,027 4,333 6,137 流动营业资本周转天数 131 130 127 127 126 应收票据 626 501 711 899 1,099 流动资产周转天数 228 232 218 212 210 预付帐款 98 81 118 133 183 应收帐款周转天数 118 114 118 117 116 存货 835 873 989 1,377 1,614 存货周转天数 33 35 32 33 33 其他流动资产 336 476 327 380 394 总资产周转天数 293 296 279 267 258 可供出售金融资产 27 27 20 25 24 投资资本周转天数 184 185 181 175 168 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 25 25 99 181 277 ROE 2.9% 2.8% 3.4% 3.8% 5.0% 投资性房地产 - 16 46 76 106 ROA 1.6% 1.6% 1.6% 1.6% 1.8% 固定资产 754 953 971 947 893 ROIC 4.9% 4.7% 4.8% 4.7% 6.7% 在建工程 56 155 210 278 361 费用率 无形资产 169 161 293 416 530 销售费用率 6.0% 6.1% 6.1% 6.2% 6.3% 其他非流动资产 423 352 248 166 74 管理费用率 6.0% 2.4% 6.0% 5.8% 5.8% 资产总额 7,043 7,344 8,913 10,249 12,998 财务费用率 0.8% 1.1% 1.1% 1.4% 1.7% 短期债务 1,255 1,195 1,907 2,098 2,395 三费/营业收入 12.8% 9.5% 13.3% 13.4% 13.7% 应付帐款 699 648 974 1,026 1,468 偿债能力 应付票据 281 687 349 917 738 资产负债率 43.4% 45.1% 52.9% 57.5% 64.9% 其他流动负债 303 746 521 612 771 负债权益比 76.7% 82.1% 112.4% 135.3% 184.9% 长期借款 - - 611 939 2,834 流动比率 2.20 1.73 1.87 1.75 2.00 其他非流动负债 518 33 354 302 230 速动比率 1.87 1.46 1.61 1.46 1.70 负债总额 3,056 3,310 4,716 5,894 8,437 利息保障倍数 1.41 4.48 1.85 1.62 1.63 少数股东权益 13 18 21 24 29 分红指标 股本 1,035 1,035 1,035 1,035 1,035 DPS(元) - 0.02 0.01 0.01 0.02 留存收益 2,903 3,016 3,141 3,295 3,498 分红比率 0.0% 18.5% 6.2% 8.2% 11.0% 股东权益 3,987 4,033 4,197 4,355 4,562 股息收益率 0.0% 0.3% 0.1% 0.2% 0.4% 现金流量表 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 业绩和估值指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 净利润 109 115 141 164 228 EPS(元) 0.11 0.11 0.14 0.16 0.22 加:折旧和摊销 101 128 141 175 210 BVPS(元) 3.84 3.88 4.03 4.18 4.38 资产减值准备 24 84 60 75 80 PE(X) 59.9 61.6 48.9 42.1 30.2 公允价值变动损失 -5 8 18 -12 2 PB(X) 1.7 1.7 1.6 1.6 1.5 财务费用 59 83 120 182 272 P/FCF -18.0 122.1 -80.3 30.9 21.4 投资收益 -4 2 3 2 1 P/S 0.9 0.8 0.7 0.5 0.4 少数股东损益 -6 3 3 3 5 EV/EBITDA 40.1 13.2 24.1 19.3 16.8 营运资金的变动 -1,402 -12 -1,314 -294 -1,959 CAGR(%) 15.2% 26.4% -11.7% 15.2% 26.4% 经营活动产生现金流量 -940 639 -828 295 -1,161 PEG 3.9 2.3 -4.2 2.8 1.1 投资活动产生现金流量 -339 -350