1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 电网智能化信息化龙头，有望充分受益泛在电力物联网建设 ■事件：近日，公司发布2018年报，报告期内实现营收285.40亿元，完成年度计划107%，同比增长17.96%；归母净利41.62亿元，同比增长28.44%，EPS为0.93元，同比增长17.52%。同时，公司公告2018年分红预案，拟每10股派发现金红利3.7元（含税），连续4年股利支付率保持在40%以上。 ■四大业务板块均发展良好：公司是以能源电力智能化为核心的能源互联网整体解决方案提供商，主要包括电网自动化及工业控制、继电保护及柔性输电、电力自动化信息通信、发电及水利环保四大业务板块。2018年，公司四大业务实现营收合计284.52亿元，同比增长18.06%；毛利率28.67%，同比下滑1.47Pcts，主要是系直流业务与工程业务毛利率下降所致。分板块来看，电网自动化与工控板块实现营收168亿元，同比增长23.70%，营收占比58.90%，毛利率微降0.77Pct；继保与直流输电板块营收54亿元，同比增长4.3%，但毛率下滑8.20Pcts；发电及水利环保仍处于收缩状态，营收和毛利率分别减少9.23%和3.37%。 ■市场结构持续优化，网外业务拓展取得突破。 在国网系统内市场，公司集招中标额同比大幅增长，市场份额稳中有升。先后承接山东交直流混合配电网、西北750千伏串补系统、湖南长沙储能电站等示范工程；中标8省新一代配网主站、25套地调系统等重大项目；港口岸电、定制化服务器、无线专网等业务大幅增长。国家电网系统外市场稳步增长，2018年公司在南方电网合同额同比增长超100%。在电网外市场，公司先后签约白鹤滩励磁、智慧水务、轨道交通综合监控、海上风电二次设备集成等重大项目。同时公司在医疗、能源、军工等行业外领域同源拓展取得实效，公司先后承接国康医疗信息化、中石油云计算、智慧军校等信息化项目。 ■泛在电力物联网19年建设方案下发，公司有望充分受益。近日，国网公司已经完成2019年泛在电力物联网建设方案已下发，将围绕对内业务、对外业务、数据共享、基础支撑、技术攻关和安全防护六大领域开展共57项建设任务，其中重点开展27项。国电南瑞大电网安全防护、电厂/电网自动化、调度自动化、变/配电自动化、用电自动化、电力市场等领域产品门类齐全技术水平领先，将继续引领泛在电力物联网建设大潮。国网到2025年接入终端设备将超过10亿只，到2030年将超过20亿只。公司的保护类和监控类终端设备国内市场份额领先，有望充分受益。 ■信通业务快速增长，将全面受益“空天地”通信网络建设。根据国网规划，在SG-eIoT系统的建设中，电力无线专网、NB-IoT、北斗定位、IPv6、5G、国产芯片等具有自主知识产权的国产新技术将被大规模的应用，整个泛在电力互联网将打造成全部关键技术由国产设备支撑的技术体系。南瑞信通公司定位电力信息通信业务，目前已通过四标体系认证和软件企业认定，建有4G-LTE电力宽带集群通信实验室；拥有ITSS信息技术服务运行维护标准、Table_Tit le 2019年04月28日 国电南瑞（600406.SH） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 电站设备 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 30.00元 股价（2019-04-26） 19.87元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 91,841.43 流通市值（百万元） 58,316.44 总股本（百万股） 4,622.12 流通股本（百万股） 2,934.90 12个月价格区间 14.71/23.40元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -7.76 -16.73 17.53 绝对收益 -5.65 1.9 17.67 邓永康 分析师 SAC执业证书编号：S1450517050005 dengyk@essence.com.cn 吴用 分析师 SAC执业证书编号：S1450518070003 wuyong1@essence.com.cn 彭广春 报告联系人 penggc@essence.com.cn 丁肖逸 报告联系人 dingxy@essence.com.cn Tabl e_Repor t 相关报告 国电南瑞：业绩符合预期，电网基建提速带来新增量/邓永康 2018-10-30 国电南瑞：业绩符合预期，电网安全龙头发展动力充足/邓永康 2018-08-28 国电南瑞：一季度业绩超预期，电网安全龙头展现成长性/邓永康 2018-05-02 国电南瑞：合并影响短期业绩，电网安全龙头持续成长可期/邓永康 2018-04-18 -20%-12%-4%4%12%20%28%36%201 8-04201 8-08201 8-12国电南瑞 电站设备 上证指数 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 信息安全服务资质、信息安全风险评估服务资质、国家信息系统灾难备份与恢复一级等各类资质。2018年，公司电力自动化与信通业务表现亮眼，在营收同比增长34%的同时毛利率提升7.69Pcts。随着泛在电力物联网方案及投资规划陆续落地，公司信通业务将全面受益“空天地”通信网络建设。 ■研发力度不减，巩固行业领先地位：2018年研发费用支出19.01亿元，较上期增长17.14%，研发费用占比6.7%，处于近年来较高水平。报告期内，公司突破特高压直流故障分析及协同处臵、多端柔性直流控制保护、智能配电监控终端、新型“三跨”视频监控装臵、通用型量子VPN和加密卡等关键技术；并建成/投运世界首个静止同步串联补偿器示范工程、世界首座就地化保护500千伏变电站、新一代调控系统等一批重大技术创新项目。1200伏/50安IGBT、FRD芯片流片，性能达到国际先进水平；并参加“网上国网”总体设计、研发和试点单位推广及全业务泛在统一物联网顶层设计。2018年公司获得专利授权313项，其中发明专利292项；获得科研奖励93项，其中省部级以上奖励55项。 ■19年一季报受会计政策调整影响，全年业绩增长无忧：公司19Q1实现营收和归母净利分别为37.51亿元和0.76亿元，2018年5月公司变更会计政策，国网系统外2-5年期坏账计提比例从原来的20%/30%/50%提高至50%/80%和90%，按18Q1同口径今年1季度多计提坏账准备7,430万元，导致报表归母净利下滑18.81%。公司在手订单充裕，2018年新签订单1934亿元，累计在手订单331亿元。同时，公司也发布了2019年度经营计划，计划实现营业收入314亿元，同比增长10%；毛利率29%；期间费用率12.37%。 ■投资建议：买入-A投资评级，6个月目标价30.00元。我们预计公司2019/20/21年收入为329/387/445亿元，增速为15%/18%/15%；归母净利为49.2/59.0/69.9亿元，净利增速为18%/20%/18%。维持公司买入-A的投资评级，6个月目标价为30.00元。 ■风险提示：1、两网招标下降或节奏推迟；2、行业竞争加剧；3、泛在电力物联网推进节奏迟缓。 摘要(百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 主营收入 24,197.9 28,540.4 32,946.9 38,727.5 44,463.9 净利润 3,240.5 4,162.1 4,918.2 5,903.1 6,985.5 每股收益(元) 0.70 0.90 1.07 1.29 1.52 每股净资产(元) 4.19 6.01 6.63 7.32 8.16 盈利和估值 2017 2018 2019E 2020E 2021E 市盈率(倍) 28.3 22.1 18.5 15.4 13.0 市净率(倍) 4.7 3.3 3.0 2.7 2.4 净利润率 13.4% 14.6% 14.9% 15.2% 15.7% 净资产收益率 16.7% 15.0% 16.2% 17.6% 18.7% 股息收益率 1.8% 0.0% 2.6% 3.0% 3.4% ROIC 104.5% 43.9% 38.2% -71.6% 39.7% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 3 公司快报/国电南瑞 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E (百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入 24,197.9 28,540.4 32,946.9 38,727.5 44,463.9 成长性 减:营业成本 16,935.6 20,337.2 22,944.3 26,683.5 30,879.9 营业收入增长率 112.0% 17.9% 15.4% 17.5% 14.8% 营业税费 294.6 260.0 299.5 353.4 405.0 营业利润增长率 204.0% 19.0% 16.6% 24.0% 15.5% 销售费用 1,276.8 1,504.0 1,713.2 1,975.1 2,134.3 净利润增长率 123.9% 28.4% 18.2% 20.0% 18.3% 管理费用 1,933.8 638.6 2,405.1 2,776.8 3,023.5 EBIT DA增长率 188.8% 50.9% 4.0% 20.0% 14.0% 财务费用 93.0 -89.0 -188.1 -255.1 -259.0 EBIT增长率 172.5% 57.9% -3.7% 23.6% 16.1% 资产减值损失 82.7 58.4 38.6 49.9 48.9 NOPLAT增长率 212.9% 16.3% 14.6% 23.6% 16.7% 加:公允价值变动收益 - - - - - 投资资本增长率 176.6% 31.8% -165.9% -310.4% -119.7% 投资和汇兑收益 32.6 110.2 92.6 78.4 113.7 净资产增长率 136.2% 39.0% 10.0% 11.5% 12.2% 营业利润 4,201.4 4,998.1 5,826.8 7,222.4 8,345.0 加:营业外净收支 46.0 19.4 111.1 63.8 104.8 利润率 利润总额 4,247.4 5,017.5 5,938.0 7,286.2 8,449.8 毛利率 30.0% 28.7% 30.4% 31.1% 30.6% 减:所得税 544.6 567.6 682.9 837.9 929.5 营业利润率 17.4% 17.5% 17.7% 18.6% 18.8% 净利润 3,240.5 4,162.1 4,918.2 5,903.1 6,985.5 净利润率 13.4% 14.6% 14.9% 15.2% 15.7% EBIT DA/营业收入 17.5% 22.4% 20.2% 20.6% 20.5% 资产负债表 EBIT /营业收入 15.3% 20.5% 17.1% 18.0% 18.2% 2017 2018 2019E 2020E 2021E 运营效率 货币资金 8,737.1 7,560.9 36,452.8 12,216.8 37,201.8 固定资产周转天数 43 33 -5 -13 -19 交易性金融资产 - - - - - 流动营业资本周转天数 36 92 22 51 73 应收帐款 15,355.3 17,433.0 18,544.8 22,212.0 26,598.0 流动资产周转天数 383 485 599