敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2018年4月26日 星网锐捷（002396.SZ） 通信行业 一季度收入高速增长，上半年业绩预告超预期 ——星网锐捷（002396.SZ）2018一季报点评 公司简报 ◆事件： 公司发布2018年一季报，营业收入13亿元，同比增长64%；归属于上市公司股东的净利润-668万元，去年同期为-1859万元，业绩处于前期预告上限，超预期；同时预告2018年上半年净利润9328~11920万元，同比增长80%~130%，超预期。 ◆一季度为传统淡季，收入高速增长显示出内生增长强劲 一季度为公司业务淡季，业务全年占比较小，比较去年同期，亏损幅度大幅减少。一季度虽然有少数股东权益并表影响，但收入增速高达64%，显示出内生性增长强劲。上半年业绩预告净利润大幅增长，主要源于公司主营产品销售继续稳步增长，营业收入较上年同期增长；此外子公司升腾和视易并表因素小幅增厚净利润；凯米网络确认相关投资收益影响部分净利润。 ◆看好锐捷网络在数据中心领域市场前景 云计算市场蓬勃发展，数据中心持续扩张，国内大型互联网企业加速推动数据中心建设，对数据中心网络设备的需求不断提升。2017年锐捷网络利润增速不高，主要由于公司加大了对数据中心领域产品的研发投入，目前产品已全面应用于阿里巴巴、腾讯、奇虎360、爱奇艺等互联网企业，预计18年数据中心产品有望开始放量贡献业绩，看好锐捷在数据中心领域的市场前景。 ◆股东增持彰显地方国资平台价值 公司控股股东福建省电子信息集团在2月期间多次增持，增持价格在17.68~19.12元/股范围，增持规模达到股本的1.0029%。大股东增持彰显了对上市公司平台价值的认可和对未来发展的信心，进一步提升控制权、解决剩余子公司少数股权问题预期增强。 ◆维持“买入”评级，目标价26元 我们维持2018-2020年EPS预测分别为1.06/1.35/1.59元，对应PE分别为20X/16X/14X，持续看好公司作为企业级网络设备龙头的市场前景，维持“买入”评级，目标价26元。 ◆风险提示：收购标的盈利不达预期，公司混改进度低于预期。 业绩预测和估值指标 指标 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 5,688 7,705 8,963 10,489 12,331 营业收入增长率 25.93% 35.47% 16.32% 17.03% 17.57% 净利润（百万元） 319 472 620 785 930 净利润增长率 21.77% 47.85% 31.33% 26.57% 18.49% EPS（元） 0.55 0.81 1.06 1.35 1.59 ROE（归属母公司)（摊薄） 11.08% 14.75% 16.23% 17.04% 16.80% P/E 40 27 20 16 14 P/B 4.4 4.0 3.3 2.8 2.3 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2018年4月25日 买入（维持） 当前价/目标价：21.77/26.00元 目标期限：6个月 分析师 田明华 (执业证书编号：S0930516050002) 0755-82541645 tianminghua@ebscn.com 联系人 石崎良 021-22169327 shiql@ebscn.com 吴希凯 wuxk@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 5.83 总市值(亿元)：126.98 一年最低/最高(元)：16.50/25.81 近3月换手率：150.69% 股价表现(一年) -20%-5%10%25%40%03-1706-1709-1712-17星网锐捷沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 5.72 19.66 7.48 绝对 3.77 6.88 19.06 资料来源：Wind 相关研报 年报符合预期，凯米引入腾讯美团 ····································· 2018-03-29 业绩高速增长，估值具备吸引力 ····································· 2018-02-26 2018-04-26 星网锐捷 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 0%10%20%30%40%50%201620172018E2019E2020E利润率毛利率EBIT率销售净利率 利润表（百万元） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入 5,688 7,705 8,963 10,489 12,331 营业成本 3,223 4,744 5,509 6,431 7,548 折旧和摊销 113 124 88 88 88 营业税费 54 64 81 94 111 销售费用 1,091 1,267 1,440 1,629 1,964 管理费用 957 1,190 1,300 1,479 1,665 财务费用 -16 12 21 28 54 公允价值变动损益 0 0 0 0 0 投资收益 13 51 50 10 10 营业利润 382 737 630 796 947 利润总额 617 746 985 1,212 1,436 少数股东损益 238 228 266 305 362 归属母公司净利润 319 472 620 785 930 资产负债表（百万元） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 总资产 5,750 6,440 8,583 9,681 12,696 流动资产 4,448 5,140 7,731 8,917 12,020 货币资金 2,001 1,732 2,510 2,832 3,453 交易型金融资产 0 0 0 0 0 应收帐款 1,002 1,522 2,536 2,952 4,686 应收票据 161 229 227 291 340 其他应收款 62 126 359 524 863 存货 1,035 1,363 1,858 2,052 2,387 可供出售投资 109 267 0 0 0 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 33 33 33 33 33 固定资产 454 484 411 335 256 无形资产 203 117 111 105 100 总负债 2,049 2,690 3,947 3,955 5,678 无息负债 1,930 2,569 3,340 3,669 4,284 有息负债 120 122 608 285 1,394 股东权益 3,701 3,749 4,636 5,726 7,018 股本 539 583 583 583 583 公积金 987 877 939 996 996 未分配利润 1,354 1,740 2,299 3,027 3,957 少数股东权益 818 548 814 1,119 1,481 现金流量表（百万元） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 经营活动现金流 544 277 -34 654 -454 净利润 319 472 620 785 930 折旧摊销 113 124 88 88 88 净营运资金增加 488 891 1,397 865 2,499 其他 -377 -1,211 -2,140 -1,084 -3,972 投资活动产生现金流 -198 -95 341 10 10 净资本支出 -97 -168 19 0 0 长期投资变化 33 33 0 0 0 其他资产变化 -134 40 321 10 10 融资活动现金流 -240 -493 472 -342 1,065 股本变化 0 44 0 0 0 债务净变化 2 2 486 -323 1,109 无息负债变化 78 639 771 330 614 净现金流 118 -326 778 322 621 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 0%20%40%60%02004006008001000201620172018E2019E2020E净利润_增长率净利润增长率 0%10%20%30%40%050001000015000201620172018E2019E2020E销售收入_增长率销售收入增长率 0%5%10%15%20%201620172018E2019E2020E资本回报率ROEROAROICWACC 2018-04-26 星网锐捷 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 关键指标 2016 2017 2018E 2019E 2020E 成长能力（%YoY） 收入增长率 25.93% 35.47% 16.32% 17.03% 17.57% 净利润增长率 21.77% 47.85% 31.33% 26.57% 18.49% EBITDA增长率 21.11% 8.47% 28.82% 30.96% 19.66% EBIT增长率 19.91% 8.06% 46.35% 35.44% 21.77% 估值指标 PE 40 27 20 16 14 PB 4 4 3 3 2 EV/EBITDA 28 26 22 17 16 EV/EBIT 37 34 25 19 17 EV/NOPLAT 41 36 28 21 19 EV/Sales 2 2 2 1 1 EV/IC 4 4 3 3 2 盈利能力（%） 毛利率 43.33% 38.43% 38.54% 38.69% 38.79% EBITDA率 8.48% 6.79% 7.69% 8.60% 8.75% EBIT率 6.49% 5.18% 6.71% 7.76% 8.04% 税前净利润率 10.85% 9.68% 10.99% 11.55% 11.64% 税后净利润率（归属母公司） 5.62% 6.13% 6.92% 7.49% 7.54% ROA 9.69% 10.87% 10.32% 11.26% 10.18% ROE（归属母公司）（摊薄） 11.08% 14.75% 16.23% 17.04% 16.80% 经营性ROIC 9.78% 9.66% 10.38% 12.25% 10.65% 偿债能力 流动比率 2.21 1.94 1.98 2.28 2.14 速动比率 1.69 1.42 1.50 1.76 1.71 归属母公司权益/有息债务 24.12 26.29 6.29 16.15 3.97 有形资产/有息债务 42.42 49.11 13.52 32.67 8.85 每股指标(按最新预测年度股本计算历史数据) EPS 0.55 0.81 1.06 1.35 1.59 每股红利 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 每股经营现金流 0.93 0.48 -0.06 1.12 -0.78 每股自由现金流(FCFF) -0.25 -0.89 -1.23 0.00 -2.52 每股净资产 4.94 5.49 6.55 7.90 9.49 每股销售收入 9.75 13.21 15.37 17.98 21.14 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 2018-04-26 星网锐捷 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行业及公司评级 买入 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上； 增持 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性 未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 卖出 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上； 无评级 因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 基准指数说明：A股主板基准为沪深300指数；中小盘基准