债市组合策略周报：客观看待经济数据，债市维持震荡行情

债市组合策略周报 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 债市组合策略周报 2019/04/22—2019/04/26 客观看待经济数据，债市维持震荡行情 ——债市组合策略周报20190422 核心结论： 分析师  房地产投资增速继续回升，但高增速或难以为继 随着一二线城市房地产销售的回暖和开发商融资环境的改善，加上2018年土地市场高景气效应的释放，3月房地产开发投资超预期维持在11.8%的中高增速，比去年同期多增1.4%，增速创51个月新高，带动固定资产投资完成额累计同比增速上升0.2个百分点至6.3%，成为拉动一季度经济增长的主要贡献。 然而，后续房地产投资的高增速或难以为继：第一，目前房地产市场的回暖是局部性的，1-3月房地产销售增长主要来源于一二线城市，而三四线城市依然低迷，且后续棚改货币化安置方面很难出现重大变化。第二，最近中央政治局会议重申“房住不炒”，央行例会强调防范金融风险，在这一基调下房地产调控政策难有放松空间。第三，高房价下居民部门负担持续加重，居民杠杆率已达到53%，远超新兴市场并接近部分发达国家，同时居民可支配收入增速不及居民部门债务增速，意味着居民部门加杠杆空间较为有限。因此，后续房地产投资方面超市场预期的可能性不大，或难以为经济增长提供持续的支撑。  地方政府债发行过半，有利于缓解供给冲击 3月基建投资继续回升，环比上升0.1个百分点至4.4%，主要得益于批复项目体量的快速增长和地方债发行节奏的加快。2019年一季度地方债净融资额1.2万亿，新增专项债净融资额6651亿，远超去年同期，对基建增速起到较强的支撑作用。然而，截至4月19日，地方政府债净融资额已接近1.3万亿，超过全年限额2.4万亿元的一半；全国各地发行地方政府债券发行量达1.5万亿元，发行额度已经占到全年新增地方债额度3.08万亿的一半。因此，在后面的三个季度中，地方政府债发行额度与一季度大体相当，意味着后续地方政府债发行节奏或将放缓，同时从最近的发行情况观察来看也有放缓的趋势，这有利于缓解对债市的供给冲击。  制造业投资增速下降，后续推动制造业高质量发展为稳增长重要依托 中央政治局会议要求把推动制造业高质量发展作为稳增长的重要依托。从最新的数据来看，制造业投资不容乐观，同比增速由5.9%继续下降至4.6%，不及历史同期水平，其中高端制造业和传统制造业投资增速出现较明显分化，传统制造业投资增速维持在较低水平。产业结构调整进行中，结构显示出进一步优化，但制造业投资总体增速下行反映出实体经济仍存在一定的下行压力。随着减税降费政策的落地、民企纾困政策效应及制度红利的逐渐释放和中美贸易谈判的顺利推进，企业盈利预期有望改善，可能为制造业投资带来一定的利好。 但制造业面临的国际、国内环境仍较严峻，（国际贸易摩擦加剧、全球总需求疲软，国内人口红利消失，企业、居民部门杠杆较高等因素），决定了制造业产业结构优化、高质量发展仍任重道远。有利于为债市创造良好的流动性环境，所以总体而言无风险利率上行压力可控。 刘丹 座机：66568482 邮箱：liudan_yj@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130513050003 感谢李欣怡、李惠、付延平为研究报告提供支持 近期报告 2019/04/15信用扩张顺利推进，货币政策保驾护航 2019/04/08 债市不必过度悲观 2019/04/01内外需回暖，债市将承压 2019/03/25 债市杠杆小幅回落，关注资金利率水平和波动率 2019/03/21 美联储暂停加息，国内货币政策暂无外部约束 2019/03/11 股、债行情后续将如何演绎？——深度专题 2019/03/10 保持稳健货币政策，结构优化更为重要——央行记者会解读 2019/03/07 股市预期差修复行情基本结束，债市压力将适度缓解——深度专题 2019/03/04 风险偏好回升，债市承压 2019/02/22四季度货币政策执行报告解读：保持稳健货币政策，强化逆周期调节 2019/02/18宽货币向宽信用传导稳步推进 2019/02/11长债震荡为主，信用债投资仍需安全至上 2019/01/29不可忽视的中美股市联动、债市联动、股债联动——深度专题 债市组合策略周报 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。  投资策略：3月宏观经济指标明显回升，显示经济企稳迹象，制约货币政策进一步宽松空间，给债市带来一定的利率抬升压力。中央政治局会议要求把推动制造业高质量发展作为稳增长的重要依托，同时强调“房住不炒”。目前制造业仍存在下行压力，国际、国内环境决定了制造业产业结构优化、高质量发展任重道远。经济出现的企稳迹象仍主要依靠房地产、基建投资支撑，经济内生增长动力不足，经济企稳的基础仍不牢固，货币政策不具备转向条件，金融供给侧改革将以促进制造业高质量发展，降低实体经济融资成本为主。同时，地方债发行过半，后续发行节奏或将放缓，有利于缓解对债市的供给冲击，总体而言无风险利率上行压力可控。 债市组合策略周报 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 目 录 一、焦点新闻和事件点评............................................................................................................................................................................... 3 1.1 国家统计局公布2019年3月经济数据............................................................................................................................................... 3 1.2 中央政治局会议召开 ................................................................................................................................................................................ 4 二、债市研判 ..................................................................................................................................................................................................... 5 2.1流动性略有收紧，债市收益率上行 ...................................................................................................................................................... 5 2.2房地产投资增速继续回升，但高增速或难以为继............................................................................................................................ 5 2.3 地方政府债发行过半，有利于缓解供给冲击 ................................................................................................................................... 5 2.4 制造业投资增速下降，后续推动制造业高质量发展为稳增长重要依托 .................................................................................. 5 2.5 投资策略 ...................................................................................................................................................................................................... 6 三、债市一周表现 ............................................................................................................................................................................................ 6 3.1资金面与货币市场：货币市场利率上行，流动性略有收紧......................................................................................................... 6 3.2债券市场融资与成交：利率债存量规模增长，成交量下降......................................................................................................... 6 3.3 利率债：国债收益率上行 ...................................................................................................................................................................... 6 3.4信用债：净融资额增加，收益率整体上行，信用利差走阔......................................................................................................... 7 3.5转债市场： 可转债指数上涨 ................................................................................................................................................................ 8 3.6 资产证券化产品：收益率上行 ............................................................................................................................................................. 8 插 图 目 录 图1. 银行间资金利率上行.................................................................