2018年年报点评：业绩符合预期，项目投运+新签形成良性循环

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019年4月10日 伟明环保（603568.SH） 环保 业绩符合预期，项目投运+新签形成良性循环 ——伟明环保（603568.SH）2018年年报点评 公司简报 ◆事件：公司发布2018年年报，2018年公司实现营业收入15.47亿元，同比增长50.29%；实现归母净利润7.40亿元，同比增长46.01%。 ◆项目运营+推进顺利，基本完成2018年目标。公司投运项目运营稳定，报告期内生活垃圾入库量同比+14.59%至424.36万吨，上网电量同比+14.96%至12.91亿度，基本完成了年初制定的2018年经营计划（计划完成垃圾入库量435万吨，上网电量13.2亿度，完成率均为98%）。公司在建项目推进顺利，武义、瑞安二期、万年项目均在报告期内顺利投产，界首项目亦于2019年2月实现并网发电，生活垃圾焚烧处置规模达1.36万吨/日，同比增长26%。 ◆垃圾焚烧拿单力度不减，生活垃圾清运项目实现突破。在2018年宏观经济下行，融资环境趋紧的条件下，公司仍持续扩张步伐，先后签订临海二期、紫金、奉新等8个垃圾焚烧项目，在手产能（投运+在建+筹建）已达2.53亿吨。公司在持续拓展餐厨和渗沥液项目的同时，亦先后签订平阳县、温州市瓯海区、深圳市龙华区等5个生活垃圾清运合同，一方面保障打通上下游产业链实现利润最大化获取，一方面开拓环卫市场进一步优化公司现金流。 ◆可转债顺利发行，在手现金充裕，项目落地有保障。公司6.7亿可转债成功发行，经营性现金流净额同比+11.95%至7.44亿元，在合适的利率条件下借入长期借款（公司无短期借款），在高资本开支（2018年达10.67亿元）的情况下公司期末在手现金仍余11.80亿元，可较好的保障在建项目的稳步落地。 ◆维持“增持”评级：根据公司2018年经营情况和在建项目落地情况，我们小幅下调公司19-20年的归母净利润至8.90/10.23亿元（原值为9.28/11.68亿元），新增2021年归母净利润预测为11.26亿元，预计公司2019-21年的EPS分别为1.29/1.49/1.64元，当前股价对应PE分别为20/17/16倍。考虑到公司运营项目稳健经营，运营业务高峰期来临，在通过餐厨和环卫业务打通上下游产业链的基础上，辅以优质现金流保障公司进一步扩张，公司业绩将稳健增长，维持“增持”评级。 ◆风险提示：市场竞争导致拿单不及预期；项目进展受阻导致落地不及预期；税收优惠政策变化导致公司盈利能力受影响。 业绩预测和估值指标 指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 1,029 1,547 1,995 2,359 2,624 营业收入增长率 48.51% 50.29% 28.98% 18.22% 11.24% 净利润（百万元） 507 740 890 1,023 1,126 净利润增长率 54.27% 46.01% 20.24% 14.92% 10.08% EPS（元） 0.74 1.08 1.29 1.49 1.64 ROE（归属母公司)（摊薄） 21.98% 24.05% 23.41% 22.44% 20.94% P/E 35 24 20 17 16 P/B 7.7 5.8 4.7 3.9 3.3 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2019年4月9日 增持（维持） 当前价：25.94 分析师 殷中枢 (执业证书编号：S0930518040004) 010-58452063 yinzs@ebscn.com 王威 (执业证书编号：S0930517030001) 021-52523818 wangwei2016@ebscn.com 联系人 郝骞 021-52523827 haoqian@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 6.88 总市值(亿元)：178.39 一年最低/最高(元)：19.11/27.94 近3月换手率：20.60% 股价表现(一年) -30%-5%20%45%70%08-1511-1502-1605-16伟明环保沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 -3.16 -20.04 13.24 绝对 8.27 12.35 19.01 资料来源：Wind 相关研报 业绩持续超预期，多项目签订保障公司长远发展——伟明环保（603568.SH）2018年第三季度报告点评 ····································· 2018-10-28 2019-04-10 伟明环保 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 0%10%20%30%40%50%60%70%201720182019E2020E2021E利润率毛利率EBIT率销售净利率 利润表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入 1,029 1,547 1,995 2,359 2,624 营业成本 398 614 807 967 1,084 折旧和摊销 124 138 135 152 169 营业税费 21 23 46 47 45 销售费用 9 13 16 19 24 管理费用 84 80 126 151 171 财务费用 47 45 63 114 141 公允价值变动损益 0 0 0 0 0 投资收益 6 6 5 5 5 营业利润 575 860 918 1,062 1,162 利润总额 576 859 1,035 1,189 1,309 少数股东损益 0 -2 0 0 0 归属母公司净利润 507 740 890 1,023 1,126 资产负债表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 总资产 3,932 5,739 6,789 8,148 9,407 流动资产 1,154 1,862 1,854 2,166 2,394 货币资金 542 1,186 998 1,180 1,312 交易型金融资产 0 0 0 0 0 应收帐款 243 360 474 560 623 应收票据 0 0 0 0 0 其他应收款 6 33 20 24 26 存货 81 90 161 193 217 可供出售投资 0 0 0 0 0 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 0 固定资产 89 124 181 241 304 无形资产 2,107 2,467 2,734 2,987 3,228 总负债 1,619 2,653 2,980 3,583 4,023 无息负债 1,279 1,503 1,553 1,700 1,793 有息负债 340 1,150 1,427 1,883 2,230 股东权益 2,313 3,086 3,809 4,565 5,384 股本 688 688 688 688 688 公积金 411 454 543 637 637 未分配利润 1,294 1,833 2,407 3,068 3,887 少数股东权益 7 8 8 8 8 现金流量表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 经营活动现金流 664 744 960 1,301 1,429 净利润 507 740 890 1,023 1,126 折旧摊销 124 138 135 152 169 净营运资金增加 45 168 350 169 139 其他 -11 -302 -415 -43 -5 投资活动产生现金流 -390 -876 -1,195 -1,195 -1,195 净资本支出 -440 -1,067 -1,200 -1,200 -1,200 长期投资变化 0 0 0 0 0 其他资产变化 50 191 5 5 5 融资活动现金流 -81 796 47 76 -101 股本变化 7 0 0 0 0 债务净变化 -7 810 277 457 346 无息负债变化 181 225 49 147 93 净现金流 194 664 -188 182 133 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 0%10%20%30%40%50%60%0 200 400 600 800 1000 1200 201720182019E2020E2021E净利润_增长率净利润增长率 0%10%20%30%40%50%60%0 500 1000 1500 2000 2500 3000 201720182019E2020E2021E销售收入_增长率销售收入增长率 0%5%10%15%20%25%30%201720182019E2020E2021E资本回报率ROEROAROICWACC 2019-04-10 伟明环保 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 关键指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 成长能力（%YoY） 收入增长率 48.51% 50.29% 28.98% 18.22% 11.24% 净利润增长率 54.27% 46.01% 20.24% 14.92% 10.08% EBITDA增长率 41.02% 47.74% 17.44% 19.12% 10.89% EBIT增长率 54.01% 56.64% 20.76% 20.02% 10.87% 估值指标 PE 35 24 20 17 16 PB 8 6 5 4 3 EV/EBITDA 28 20 17 15 14 EV/EBIT 35 23 20 17 15 EV/NOPLAT 40 27 23 20 18 EV/Sales 18 12 10 8 8 EV/IC 7 5 4 3 3 盈利能力（%） 毛利率 61.29% 60.30% 59.54% 59.02% 58.69% EBITDA率 62.18% 61.13% 55.66% 56.08% 55.90% EBIT率 50.10% 52.21% 48.89% 49.63% 49.47% 税前净利润率 55.92% 55.49% 51.86% 50.41% 49.88% 税后净利润率（归属母公司） 49.24% 47.83% 44.60% 43.35% 42.90% ROA 12.89% 12.86% 13.11% 12.55% 11.97% ROE（归属母公司）（摊薄） 21.98% 24.05% 23.41% 22.44% 20.94% 经营性ROIC 17.31% 18.17% 16.03% 15.62% 14.67% 偿债能力 流动比率 2.50 2.82 1.44 1.28 1.24 速动比率 2.33 2.69 1.31 1.17 1.13 归属母公司权益/有息债务 6.78 2.68 2.66 2.42 2.41 有形资产/有息债务 5.03 2.74 2.76 2.68 2.72 每股指标(按最新预测年度股本计算历史数据) EPS 0.74 1.08 1.29 1.49 1.64 每股红利 0.25 0.33 0.39 0.45 0.49 每股经营现金流 0.97 1.08 1.40 1.89 2.08 每股自由现金流(FCFF) 0.14 -0.57 -0.80 -0.30 -0.07 每股净资产 3.35 4.47 5.53 6.63 7.82 每股销售收入 1.50 2.25 2.90 3.43 3.82 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 2019-04-10 伟明环保 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行业及公司评级 买入 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上； 增持 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性 未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持 未来6-12个月的