云业务厚积薄发，企业SaaS国内登顶

规范、专业、创新 请阅读最后一页重要免责声明1 华鑫证券·公司报告 证券研究报告·公司点评报告 主要财务指标（单位：百万元） 事项：2018年，公司实现营收77.03亿元，同比增长21.4%；归母净利润6.12亿元，同比增长57.3%；扣非归母净利润5.32亿元，同比增长81.6%。公司2018年营收接近业绩指引区间下限，净利润接近业绩指引区间上限。分季度来看，2018Q4，公司营收31.55亿元，同比增长2.8%；归母净利润4.61亿元，同比下降29.0%；扣非归母净利润4.05亿元，同比下降33.7%。 投资要点：  受金融与软件业务拖累，公司2018Q4业绩略有下降。公司2018Q4归母净利润为4.61亿元，同比下降29.0%。公司2018Q4业绩的下降，主要系金融与软件业务影响：公司2018Q4金融业务实现营收2.89亿元，同比下降17.9%。软件业务实现营收23.55亿元，同比下降3.0%。公司金融业务下降主要受经济下行、行业监管趋严以及二级市场持续低迷等因素的影响；软件业务下降主要受实体企业经营环境恶化导致的IT资本支出下降以及较高的基数等因素的的影响。但今年以来国家频繁施行减税降费政策，叠加资本市场环境转暖，我们看好公司金融与软件业务未来的发展前景。  公司业绩稳步增长，企业SaaS市场排名第一。分业务来看，2018年，公司软件业务实现营收55.79亿元，同比增长8.7%。云服务业务实现收入20.94亿元，占公司营收比重不断提高；其中支付服务实现营收1.55亿元，同比增长81.8%；互联网投融资信息服务实现营收10.88亿元，同比增长51.8%。云服务（不含金融云）实现营收8.51亿元，同比增长108.0%。公司云服务业务（不含金融云）继续保持强劲增长。据赛迪顾问2018年度市场报告显示，公司目前已经超越国内同行，在中国企业SaaS市场占有率排名第一。  经营性现金流持续向好。公司2018年经营活动现金流净额达到20.43亿元，同比增长42.8%，体现公司较好的营运状况。公司经营性现金流净额持续增长，主要系应收账款同比下降7.0%，达到13.90亿元；同时，预收账款同比增长26.3%，达到10.80亿元，其中云业务预收账款3.01亿元，同比增长224.0%。  研发投入资本化比例降低。公司2018年研发投入达到14.86 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入 7,703 9,801 12,090 14,598 （＋/－） 21.4% 27.2% 23.4% 20.7% 营业利润 943 1,131 1,365 1,586 （＋/－） 39.5% 19.9% 20.7% 16.1% 归属母公司净利润 612 792 996 1,188 （＋/－） 57.3% 29.4% 25.8% 19.3% EPS（元） 0.32 0.41 0.52 0.62 市盈率 109.3 84.5 67.2 56.3 公司基本情况（最新） 总股本/已流通股（万股） 191748 / 190172 流通市值（亿元） 661.6 每股净资产（元） 3.21 资产负债率（%） 49.7 股价表现（最近一年） 资料来源：Wind，华鑫证券研发部 分析师：魏旭锟 执业证书编号：S1050518050001 联系人：杨刚 电话：021-54967705 邮箱：yanggang@cfsc.com.cn 华鑫证券有限责任公司 地址：上海市徐汇区肇嘉浜路750号 邮编：200030 电话：（86 21）64339000 网址：http://www.cfsc.com.cn 2019年03月19日 计算机 物物 用友网络（600588）：云业务厚积薄发，企业SaaS国内登顶 审慎推荐（维持） 当前股价：34.90元 规范、专业、创新 请阅读最后一页重要免责声明2 证券研究报告·公司报告 亿元，同比增长17.21%，占营收比例为19.3%。研发投入资本化比例为14.24%，较2017年下降2.66pct，继续保持较低比例的研发支出资本化处理，体现了公司较为谨慎的会计处理原则。  云业务高歌猛进，付费率持续攀升。1）在云业务经营状况方面，公司各项数据稳步增长：2018年累计注册客户数达到467.21万家，累计付费企业客户数达到36.19万家。其中大企业累计付费客户数为7万家，同比增长40%，客户续约率达到63.25%。小微企业累计付费客户数为11.34万家，同比增长62%，客户续约率达到49.90%。畅捷支付累计付费客户17.85万家，同比增长27.5%。2）在云生态方面，用友云市场商城入驻伙伴数突破3000家，上架生态产品及服务突破4500款，云市场协同云平台发布/上市45款云融合型产品。另外，公司于2018年11月，推出面向大型企业的NCCloud，帮助大型企业创建数字化商业创新平台。目前公司云业务已经形成面向大中小型企业云服务的完美闭环。  盈利预测：我们预计公司2019-2021年归属于上市公司股东净利润分别为7.92、9.96和11.88亿元，对应EPS分别为0.41、0.52和0.62元，现价对应2019-2021年PE分别为84.5、67.2和56.3倍。考虑到公司是国内ERP软件龙头，大力发展云服务业务，2018年公司企业级SaaS业务在国内市占率已成为第一。公司云服务、软件、金融等各项业务齐头并进，各项经营数据逐步向好，我们看好公司3.0战略的逐步落地。维持公司“审慎推荐”评级。 风险提示：云服务增速不及预期；金融业务发生风险；传统软件业务发展不及预期。 规范、专业、创新 请阅读最后一页重要免责声明3 证券研究报告·公司报告 公司盈利预测表 资产负债表利润表(百万元)2018A2019E2020E2021E(百万元)2018A2019E2020E2021E流动资产：营业收入7,7039,80112,09014,598货币资金5,5316,4607,6369,142营业成本2,3153,0403,7984,775应收款1,8992,1782,5192,879营业税金及附加110110110110存货22293645销售费用1,6491,9602,3702,774其他流动资产889889889889管理费用1,4651,8622,2492,628流动资产合计8,3409,55611,08012,955财务费用1109110397非流动资产：费用合计3,2233,9144,7215,499可供出售金融资产677677677677资产减值损失294374462557固定资产+在建工程2,5192,8633,1843,483公允价值变动0000无形资产+商誉1,8011,8011,8011,801投资收益101101101101其他非流动资产1,8831,8831,8831,883营业利润9431,1311,3651,586非流动资产合计6,8817,2247,5467,845加：营业外收入16161616资产总计15,22116,78018,62520,800减：营业外支出9999流动负债：利润总额9501,1381,3721,593短期借款3,1563,7884,5455,454所得税费用140148178207应付账款、票据4566338441,127净利润8109901,1941,386其他流动负债`3,7363,7683,8053,851少数股东损益198198198198流动负债合计7,3488,1899,19510,432归母净利润6127929961,188非流动负债：长期借款172206247297主要财务指标其他非流动负债494949492018A2019E2020E2021E非流动负债合计221255296346成长性负债合计7,5698,4449,49110,778营业收入增长率21.4%27.2%23.4%20.7%所有者权益营业利润增长率39.5%19.9%20.7%16.1%股本1,9181,9171,9171,917归母净利润增长率57.3%29.4%25.8%19.3%资本公积金2,1212,1212,1212,121总资产增长率8.5%10.2%11.0%11.7%未分配利润1,7862,3713,0503,799盈利能力少数股东权益1,0811,0811,0811,081毛利率70.0%69.0%68.6%67.3%所有者权益合计7,6528,3369,13410,022营业利润率12.2%11.5%11.3%10.9%负债和所有者权益15,22116,78018,62520,800三项费用/营收41.8%39.9%39.1%37.7%现金流量表EBIT/销售收入0.0%13.6%13.3%12.7%(百万元)2018A2019E2020E2021E净利润率10.5%10.1%9.9%9.5%净利润81099011941386ROE10.6%11.9%13.1%13.8%折旧与摊销247144166187营运能力财务费用1199110397总资产周转率50.6%58.4%64.9%70.2%存货的减少-1-7-7-9资产结构营运资本变化453-102-130-77资产负债率49.7%50.3%51.0%51.8%其他非现金部分415000现金流质量经营活动现金净流量2043111713261584经营净现金流/净利润2.521.131.111.14投资活动现金净流量152-487-487-487每股数据（元/股）筹资活动现金净流量-767300337409每股收益0.320.410.520.62现金流量净额1,4349291,1761,506每股净资产3.994.354.765.23资料来源：Wind、华鑫证券研发部 规范、专业、创新 请阅读最后一页重要免责声明4 证券研究报告·公司报告 魏旭锟：华鑫证券研究员，华东理工大学工商管理硕士，五年汽车和机械行业工作经历，2013年5月加入华鑫证券研发部。 股票的投资评级说明： 投资建议 预期个股相对沪深300指数涨幅 1 推荐 >15% 2 审慎推荐 5%---15% 3 中性 (-)5%--- (+)5% 4 减持 (-)15%---(-)5% 5 回避 <(-)15% 以报告日后的6个月内，证券相对于沪深300指数的涨跌幅为标准。 行业的投资评级说明： 投资建议 预期行业相对沪深300指数涨幅 1 增持 明显强于沪深300指数 2 中性 基本与沪深300指数持平 3 减持 明显弱于沪深300指数 以报告日后的6个月内，行业相对于沪深300指数的涨跌幅为标准。 分析师简介 华鑫证券有限责任公司投资评级说明 规范、专业、创新 请阅读最后一页重要免责声明5 证券研究报告·公司报告 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由华鑫证券制作，仅供华鑫证券的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究发展部及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时结合各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就财务、法律、商业、税收等