2018年年报点评：航空主业保持稳定增长，定价机制等改革有望不断释放公司潜力

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证券研究报告 中航飞机（000768）2018年年报点评 强推（首次） 航空主业保持稳定增长，定价机制等改革有望不断释放公司潜力 目标价：21元 当前价：16.97元 事项：  公司发布2018年年报，期内公司实现营业收入334.68亿元，同比增长7.69%；实现归母净利润5.58亿元，同比增长18.38%。利润分配预案为每10股派发现金红利1.00元（含税）。公司2019年经营目标为计划实现营业收入323亿元，实现工业增加值63亿元，全员劳动生产率19.1万元/人。 点评：  超额完成全年工作计划，航空主业保持稳定增长，盈利能力有望不断提高。公司营业收入完成年计划的108.66%，超额完成了全年工作计划；其中航空产品实现收入326.6亿元，同比增加7.52%，其中国内航空产品预计实现306.8亿元，同比增加11%，实现了两位数的增长，近五年复合增长率为14.86%，毛利率5.64%，同比减少1.74%，我们预计主要是因为产品结构问题以及国际环境引起原材料价格上涨所致，未来随着新产品的逐渐上量、价格最终确定以及亏损的沈飞民机不在纳入并表范围，特别是军品定价机制改革的逐步深入，公司航空主业毛利率有望逐步回升，盈利能力预计将不断提高。  期间费用同比明显减少，非主营业务也逐步改善，公司经营渐入佳境。期内公司期间费用共12.24亿元，同比减少19.66%，其中销售费用3.73亿元，同比减少27.12%，主要是销售服务支出减少；管理费用9亿元，同比减少6.45%，财务费用-0.49亿元，同比减少199.34%，主要是汇兑收益的影响。另外公司研发投入6.27亿元，占总收入1.87%，同比减少23.07%，其中资本化金额为5.05亿元，同比减少10.62%，相应研发费用为1.22亿元，同比减少51.22%，主要是自筹研发支出减少，表明国家的扶持力度在不断加大；期内公司聚焦主业的同时，铝型材业务及其他业务毛利率也明显改善，整体经营性现金流净额为14.04亿，同比增加7.19%，经营渐入佳境。  军民用航空市场前景广阔，看好公司未来发展。公司不但是我国主要的大中型运输机、轰炸机、特种飞机等飞机产品的制造商，还是飞机起落架系统、刹车制动系统以及C919、ARJ21、A G600以及国外民用飞机的重要供应商，经过多年的发展，公司逐渐建立了数字化设计、数字化制造的协同研制能力，以及飞机数字化总装集成、零件精密制造、大型机翼制造、数控喷丸成形及强化、复合材料主承力构件制造等制造技术能力。展望未来，我们认为一方面公司将受益于我国航空装备的加速列装，另一方面民机市场也为公司打开了更为广阔的市场空间，除了为波音、空客等民机巨头提供零部件，随着我国C919、ARJ21的逐渐崛起，预计将迎来更大的发展机会。  盈利预测、估值及投资评级：我们预计公司2019-2021年归母净利润为6.77亿元、8.15亿元和10.1亿元，2018年至今公司PE估值范围为63-114，综合考虑公司未来发展前景以及定价机制改革等对公司潜力的释放，我们给予公司2019年85倍PE，目标价格21元，首次覆盖给予“强推”评级。  风险提示：装备列装速度低于预期、改革进程低于预期。 主要财务指标 2018 2019E 2020E 2021E 主营收入(百万) 33,468 35,101 37,502 40,804 同比增速(%) 7.7% 4.9% 6.8% 8.8% 归母净利润(百万) 558 677 815 1,010 同比增速(%) 18.4% 21.3% 20.4% 23.9% 每股盈利(元) 0.20 0.24 0.29 0.36 市盈率(倍) 84 69 58 47 市净率(倍) 3 3 3 3 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2019年3月18日收盘价 证券分析师：卫喆 电话：021-20572551 邮箱：weizhe@hcyjs.com 执业编号：S0360518120002 总股本(万股) 276,865 已上市流通股(万股) 276,863 总市值(亿元) 469.84 流通市值(亿元) 469.84 资产负债率(%) 5,967.8 每股净资产(元) 5.8 12个月内最高/最低价 20.17/13.15 -27%-9%10%29%18/0318/0518/0718/0918/1119/012018-03-20～2019-03-18 沪深300 中航飞机 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 航空装备 2019年03月19日 中航飞机（000768）2018年年报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 目 录 事件 ......................................................................................................................................................................4 点评 ......................................................................................................................................................................4 风险提示 ...............................................................................................................................................................5 中航飞机（000768）2018年年报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 图表目录 图表 1 子公司沈飞民机营收和净利润情况...........................................................................................................4 图表 2 国内航空产品收入及增速.........................................................................................................................4 中航飞机（000768）2018年年报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 事件 公司发布2018年年报，期内公司实现营业收入334.68亿元，同比增长7.69%；实现归母净利润5.58亿元，同比增长18.38%。利润分配预案为每10股派发现金红利1.00元（含税）。公司2019年经营目标为计划实现营业收入323亿元，实现工业增加值63亿元，全员劳动生产率19.1万元/人。 点评 1、超额完成全年工作计划，航空主业保持稳定增长，盈利能力有望不断提高 公司营业收入完成年计划的108.66%，超额完成了全年工作计划；其中航空产品实现收入326.6亿元，同比增加7.52%，其中国内航空产品预计实现306.8亿元，同比增加11%，实现了两位数的增长，近五年复合增长率为14.86%，毛利率5.64%，同比减少1.74%，我们预计主要是因为产品结构问题以及国际环境引起原材料价格上涨所致，未来随着新产品的逐渐上量、价格最终确定以及亏损的沈飞民机（公司持股36%）不在纳入并表范围，特别是军品定价机制改革的逐步深入，公司航空主业毛利率有望逐步回升，盈利能力预计将不断提高。 图表 1 子公司沈飞民机营收和净利润情况 2018年 2017年 2018年增速 营业收入（亿） 10.77 11.85 -9.11% 净利润 -0.77 0.32 —— 资料来源：公司公告，华创证券 图表 2 国内航空产品收入及增速 资料来源：公司公告，华创证券 注：国内航空产品收入按航空产品收入-国外收入测算 2、期间费用同比明显减少，非主营业务也逐步改善，公司经营渐入佳境 期内公司期间费用共12.24亿元，同比减少19.66%，其中销售费用3.73亿元，同比减少27.12%，主要是销售服务支176.25 204.11 228.05 276.42 306.81 0%5%10%15%20%25%05010015020025030035020142015201620172018国内航空产品收入（亿） 增速（%） 中航飞机（000768）2018年年报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 5 出减少；管理费用9亿元，同比减少6.45%，财务费用-0.49亿元，同比减少199.34%，主要是汇兑收益的影响。另外公司研发投入6.27亿元，占总收入1.87%，同比减少23.07%，其中资本化金额为5.05亿元，同比减少10.62%，相应研发费用为1.22亿元，同比减少51.22%，主要是自筹研发支出减少，表明国家的扶持力度在不断加大；期内公司聚焦主业的同时，铝型材业务及其他业务毛利率也明显改善，整体经营性现金流净额为14.04亿，同比增加7.19%，经营渐入佳境。 3、军民用航空市场前景广阔，看好公司未来发展 公司不但是我国主要的大中型运输机、轰炸机、特种飞机等飞机产品的制造商，还是飞机起落架系统、刹车制动系统以及C919、ARJ21、AG600以及国外民用飞机的重要供应商，经过多年的发展，公司逐渐建立了数字化设计、数字化制造的协同研制能力，专业齐全、设计手段先进的军民机产品研发、改型能力，以及飞机数字化总装集成、零件精密制造、大型机翼制造、数控喷丸成形及强化、复合材料主承力构件制造等制造技术能力。展望未来，我们认为一方面公司将受益于我国航空装备的加速列装，另一方面民机市场也为公司打开了更为广阔的市场空间，除了为波音、空客等民机巨头提供零部件，随着我国C919、ARJ21的逐渐崛起，预计将迎来更大的发展机会。 盈利预测、估值及投资评级： 我们预计公司2019-2021年归母净利润为6.77亿元、8.15亿元和10.1亿元，2018年至今公司PE估值范围为63-114，综合考虑公司未来发展前景以及定价机制改革等对公司潜力的释放，我们给予公司2019年85倍PE，目标价格21元，首次覆盖给予“强推”评级。 风险提示 装备列装速度低于预期、改革进程低于预期。 中航飞机（000768）2018年年报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 6 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2018 2019E 2020E 2021E 单位：百万元 2018 2019E 2020E 2021E 货币资金 8,691 10,466 11,163 11,021 营业收入 33,468 35,101 37,502 40,804 应收票据 1,229 1,289 1,377 1,498 营业成本 31,426 32,722 34,864 37,751 应收账款 11,459 11,898 12,712 13,832 税金及附加 86 90 96 105 预付账款 4,119 4,289 4,570 4,94