收入保持高增长，盈利逐季改善趋势明显

请务必阅读正文之后的重要声明部分 基本状况 总股本(百万股) 346 流通股本(百万股) 256 市价(元) 15.14 市值(百万元) 5,240 流通市值(百万元) 3,876 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 [Table_Title] 评级：增持(维持) 市场价格：15.14 目标价格： 分析师：黄诗涛 执业证书编号：S0740517010006 电话： Email：huangst@r.qlzq.com.cn 分析师：房大磊 执业证书编号：S0740517020006 Email：fangdl@r.qlzq.com.cn [Table_Report] 相关报告 1 收入放量增长，盈利改善趋势，关注新业务进展 2 跨领域投资并购，打造医疗大健康新业务板块 备注： [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入（百万元） 1345 1385 1901 2006 2058 增长率yoy% -24.8% 2.9% 37.3% 5.5% 2.6% 净利润 202 167 201 257 299 增长率yoy% -8.9% -17.2% 19.9% 28.2% 16.2% 每股收益（元） 0.59 0.49 0.59 0.75 0.87 每股现金流量 0.60 0.84 0.26 0.27 0.83 净资产收益率 10.1% 7.9% 8.7% 10.1% 10.5% P/E 25.7 31.0 25.9 20.2 17.4 PEG -2.9 -1.8 1.3 0.7 1.1 P/B 2.6 2.4 2.3 2.0 1.8 投资要点  外加剂业务持续放量，收入维持快速增长：公司前三季度收入同比增长42.83%，收入规模保持快速增长，其中外加剂业务受益需求回升以及公司区域扩张，销售快速放量，技术服务业务保持稳健增长；分季度来看，公司Q1-Q3分别实现收入3.40亿元、4.81亿元、5.14亿元，同比增长45.51%、47.01%、37.51%，季度收入同比保持较高增速，Q3单季度收入增速略有下降。  受原材料价格上涨影响，整体毛利率水平有较大下降，但环比继续呈现改善趋势。期内公司实现毛利率25.77%，较上年同期下降了7.87个百分点。分季度来看，公司Q1-Q3毛利率分别为24.85%、25.26%、26.87%，环比呈现改善趋势，较上年同期分别下降了14.57、9.05和2.58个百分点，Q3毛利率降幅继续收窄。主要原材料环氧乙烷价格较去年同期上涨明显，同时公司产品价格调整滞后于原料价格上涨，是外加剂业务毛利率下降较多的原因，随着公司价格调整跟进，毛利率环比呈现逐季改善趋势。  收入快速增长以及优化费用管控，期间费用率下降近4个百分点。期内公司期间费用率14.26%，较上年同期下降3.95个百分点，主要源于收入规模的快速增长，其中销售费用率8%，降低了1.16个百分点；管理费用率6.26%，下降了2.79个百分点。  经营性现金流净额较上年同期下降明显：公司期内经营性现金流净额为0.79亿元，同比下降了61.48%。期内公司外加剂和混凝土放量增长，销售款账期有所增加，带来应收票据和应收账款增加，期内公司收现比为71%，较上年同期下降10个百分点（应收账款期末余额10.5亿元，较期初增加1.6亿元）；同时，期内公司付现比较上年同期上升了11个百分点（预付款较期初增加152.56%），收现比的下降叠加付现比提高，是公司现金流净额下降的主要原因。  投资建议：公司是国内减水剂行业龙头，区域布局和资金优势明显，今年以来加大市场和区域拓展，销售放量明显，盈利呈现逐季改善趋势；未来有望受益“一带一路”、轨道建设和地下管廊建设等增量市场；公司践行“跨区域，跨领域”发展战略，通过外延并购和对外投资，收购亿灵医药、增资参股长宜科创以及对外投资成立福建健研延伸进入医疗大健康市场，构建医疗大健康业务板块，培育并拓展新的业务增长极。我们预计公司 2017-2019 年 EPS 分别 0.59、0.75、0.87 元，当前股价对应 PE 分别为26、20、17.4倍，维持“增持”评级。  风险提示：原料成本大幅波动，外延扩张不及预期 (19%)(11%)(4%)4%11%19%10/21/1612/21/162/21/174/21/176/21/178/21/17建研集团 沪深300 [Table_Industry] 证券研究报告/公司点评 2017年10月22日 建研集团(002398)/其他建材 收入保持高增长，盈利逐季改善趋势明显 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 事件： 建研集团发布2017年三季报：公司实现营业收入13.35亿元，比上年同期增长42.83%，实现归属于普通股股东的净利润1.32亿元，比上年同期增长4.01%；同时公司预计2017年度归属母公司净利润同比增长10-30%。 图表1：建研集团营业收入（亿元） 图表2：建研集团净利润（亿元） 来源：Wind，中泰证券研究所 来源：Wind，中泰证券研究所 点评  外加剂业务持续放量，收入维持快速增长：公司前三季度收入同比增长42.83%，收入规模保持快速增长，其中外加剂业务受益需求回升以及公司区域扩张，销售快速放量，技术服务业务保持稳健增长；分季度来看，公司Q1-Q3分别实现收入3.40亿元、4.81亿元、5.14亿元，同比增长45.51%、47.01%、37.51%，季度收入同比保持较高增速，Q3单季度收入增速略有下降。 图表3：建研集团季度营业收入（亿元） 图表4：建研集团季度归母净利润（亿元） 来源：Wind，中泰证券研究所 来源：中泰证券研究所  受原材料价格上涨影响，整体毛利率水平有较大下降，但环比继续呈现改善趋势。期内公司实现毛利率25.77%，较上年同期下降了7.87个百分点。分季度来看，公司Q1-Q3毛利率分别为24.85%、25.26%、26.87%，环比呈现改善趋势，较上年同期分别下降了14.57、9.05和2.58个百分点，Q3毛利率降幅继续收窄。主要原材料环氧乙烷价格较去年同期上涨明显，同时公司产品价格调整 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 滞后于原料价格上涨，是外加剂业务毛利率下降较多的原因，随着公司价格调整跟进，毛利率环比呈现逐季改善趋势。 图表5：建研集团毛利率、归母净利率水平 图表6：建研集团分季度毛利率（%） 来源：中泰证券研究所 来源：中泰证券研究所 来源：中泰证券研究所  收入快速增长以及优化费用管控，期间费用率下降近4个百分点。期内公司期间费用率14.26%，较上年同期下降3.95个百分点，主要源于收入规模的快速增长，其中销售费用率8%，降低了1.16个百分点；管理费用率6.26%，下降了2.79个百分点。 来源：中泰证券研究所 图表7：环氧乙烷价格（元/吨） 图表8：建研集团销售和管理费用率变化 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 公司点评  经营性现金流净额较上年同期下降明显：公司期内经营性现金流净额为0.79亿元，同比下降了61.48%。期内公司外加剂和混凝土放量增长，销售款账期有所增加，带来应收票据和应收账款增加，期内公司收现比为71%，较上年同期下降10个百分点（应收账款期末余额10.5亿元，较期初增加1.6亿元）；同时，期内公司付现比较上年同期上升了11个百分点（预付款较期初增加152.56%），收现比的下降叠加付现比提高，是公司现金流净额下降的主要原因。 来源：中泰证券研究所  投资建议：公司是国内减水剂行业龙头，区域布局和资金优势明显，今年以来加大市场和区域拓展，销售放量明显，盈利呈现逐季改善趋势；未来有望受益“一带一路”、轨道建设和地下管廊建设等增量市场；公司践行“跨区域，跨领域”发展战略，通过外延并购和对外投资，收购亿灵医药、增资参股长宜科创以及对外投资成立福建健研科创，延伸进入医疗大健康市场，构建医疗大健康业务板块，培育新的业务增长极。我们预计公司 2017-2019 年 EPS 分别 0.59、0.75、0.87 元，当前股价对应 PE 分别为26、20、17.4倍，维持“增持”评级。  风险提示：原料成本大幅波动，外延扩张不及预期 图表9：建研集团季度经营性现金流净额（亿元） 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 5 - 公司点评 资产负债表利润表会计年度20162017E2018E2019E会计年度20162017E2018E2019E流动资产1721210622502469营业收入1385190120062058货币资金6795100278营业成本932135713591368交易性金融资产0000营业税金及附加12151616应收账款891117412961329销售费用127152171169其他应收款14232526管理费用125133150144存货55727375财务费用002-2 非流动资产936120111361079资产减值损失24302725可供出售金融资产202202202202公允价值变动0000长期股权投资65150150150投资收益18162531投资性房地产21222121营业利润183230306368固定资产397423385340营业外收入24172019在建工程025136营业外支出3444油气资产0000利润总额204243323383无形资产1061029690所得税34395261资产总计2657330633853549净利润170204271322流动负债458960755599少数股东损益341423短期借款12431360归属母公司净利润167201257299应付票据181217204205EPS(元)0.490.590.750.87应付账款194339272246其他83161144148主要财务比率非流动负债2201310会计年度20162017E2018E2019E长期借款0000成长性其他2201310营业收入增长率2.9%37.3%5.5%2.6%负债合计480960768609营业利润增长率-24.5%25.5%33.2%20.1%股本343343343343净利润增长率-17.2%19.9%28.2%16.2%资本公积577577577577未分配利润1161132715841883盈利能力少数股东权益46506487毛利率32.7%28.6%32.3%33.5%股东权益合计2177234626172939净利率12.1%10.5%12.8%14.5%负债及权益合计2657330633853549ROE7.9%8.7%10.1%10.5%现金流量表偿债能力会计年度20162017E2018E2019E资产负债率18.1%29.0%22.7%17.2%净利润170201257299流动比率3.762.192.984.12折旧和摊销52556062速动比率3.642.122.884.00资产减值准备24-71 72无形资产摊销5555营运能力公允价值变动损失0000资产周转率53.9%63.8%60.0%59.3%财务费用002-2 应收帐款周转率132.7%168.5%154.3%148.9%投资损失-18 -16 -25 -31 少数股东损益341423每股资料(元)营运资金的变动572524162每股收益0.490.590.750.87经营活动产生现金流量2889094285每股经营现金0.840.260.270.83投资活动产生现金流量-310 -270 2126每股净资产6.226.707.458.32融资活动产生现金流量-36 208-109 -13