毛利率有所提升，经营性现金流大幅改善

公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 中国交建（601800） 证券研究报告 2017年08月30日 投资评级 行业 建筑装饰/基础建设 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 16.21元 目标价格 20.83元 上次目标价 20.83元 基本数据 A股总股本(百万股) 11,747.24 流通A股股本(百万股) 11,747.24 A股总市值(百万元) 190,422.69 流通A股市值(百万元) 190,422.69 每股净资产(元) 9.20 资产负债率(%) 77.26 一年内最高/最低(元) 19.68/10.90 作者 唐笑 分析师 SAC执业证书编号：S1110517030004 tangx@tfzq.com 岳恒宇 分析师 SAC执业证书编号：S1110517040005 yuehengyu@tfzq.com 肖文劲 联系人 xiaowenjin@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《中国交建-公司点评:发行可交换债加速混改，做精做强主业迎发展新机遇》 2017-08-08 2 《中国交建-公司深度研究:国企改革激发经营活力，海外业务和PPP加速业绩释放》 2017-07-05 3 《中国交建-首次覆盖报告:海外业务与PPP双驱动，后续业绩有望持续释放》 2017-03-31 股价走势 毛利率有所提升，经营性现金流大幅改善 新签订单数额快速增长，海外订单贡献较大 17年第二季度公司新签合同金额为4312.40亿元，同增51.95%，基建建设业务合同金额为3763.77亿元，占比87.28%。基建建设订单中，市政环保订单同增237.15%，增势明显。海外地区的新签合同额为1402.52亿元，较上年同期增长57.12%，约占公司新签合同额的32.52%。上半年公司签订了众多PPP项目，涉及基建、装备制造和疏浚等领域：第二季度单季新签PPP订单188.6亿，占比18.05%；公司承接了马来西亚东海岸铁路EPC项目、乌鲁木齐轨交4号线PPP项目等大项目，未来业绩有望继续增长。上半年在手订单比上16年收入为3.08，在手订单饱满。 营收与毛利率增加，期间费用有所上升 公司17年H1实现营收1901.01亿元，同增3.63%。从地域上看，国内营收1488.53亿元，同增3.51%；国外及港澳台地区营收412.48亿元，同增4.04%，主要系承接海外项目EPC订单所致。剔除“营改增”所带来的核算口径的变化后，我们得出17年H1公司毛利率为13.68%，同增1.27个百分点，原因在于：基建与疏浚业务毛利率分别同增1.09与1.63个百分点；其他业务毛利率达10.9%，同增4.82个百分点，贡献较大。 公司H1期间费用率为7.99%，同比上升1.03个百分点，其中：销售费用率0.21%，基本持平；管理费用率5.8%，同比上升0.92百分点，主要由于研发费用增加所致；财务费用率1.97%，同比上升0.08百分点。上半年资产减值损失12.75亿，同比下降9.19%，应收账款与账龄结构有所改善。实现归母净利润75.38亿元，同增7.33%，小幅提升。 收付现比有所提高，经营现金流大幅改善 公司收现比为105.18%，较去年同期上升12.61个百分点，部分项目回款顺利，改善了现金流状况；公司付现比为104.53%，较去年同期上升6.30个百分点，系公司支付的货款增加所致。经营现金流净额为-20.87亿，同比改善86.61%。 投资建议 公司上半年收入、利润小幅增长，考虑到公司订单的快速增长以及下半年转让振华重工产生的24.38亿投资收益，全年净利润增速预计仍会上个台阶。另外，集团作为第二批国资投资平台试点主体，公司仍存混改预期。因此，我们预计2017到2019年EPS为1.22、1.37、1.50元/股，对应PE为13、12、11倍，维持“买入”评级。 风险提示：海外项目回款风险，PPP项目推进不达预期。 财务数据和估值 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入(百万元) 404,420.45 431,743.43 471,477.50 519,336.19 570,619.79 增长率(%) 10.29 6.76 9.20 10.15 9.87 EBITDA(百万元) 34,226.22 38,256.73 41,646.76 45,323.58 48,875.96 净利润(百万元) 15,696.28 16,743.07 19,698.06 22,106.00 24,232.03 增长率(%) 13.02 6.67 17.65 12.22 9.62 EPS(元/股) 0.97 1.04 1.22 1.37 1.50 市盈率(P/E) 16.70 15.66 13.31 11.86 10.82 市净率(P/B) 1.78 1.64 1.85 1.64 1.47 市销率(P/S) 0.65 0.61 0.56 0.50 0.46 EV/EBITDA 7.23 6.71 7.62 6.28 6.04 资料来源：wind，天风证券研究所 -8%2%12%22%32%42%52%2016-082016-122017-04中国交建 基础建设 沪深300 公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 图1：营收整体向好，增长率有所下滑 图2：管理费用率上升，资产减值损失占收入比重上升 资料来源：公司公告、天风证券研究所 资料来源：公司公告、天风证券研究所 图3：公司近两年毛利率水平保持稳定 图4：期间费用率同比上升 资料来源：wind、天风证券研究所 资料来源：wind、天风证券研究所 图5：收入有所增加，净利与毛利水平趋同 资料来源：wind、天风证券研究所 0%2%4%6%8%10%12%14%050000100000150000200000营业收入（百万元） 营业收入增长率 -2%0%2%4%6%8%管理费用率 资产减值损失占收入比例 0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%毛利率 剔除营改增影响的同口径毛利率 0%2%4%6%8%10%销售费用率 管理费用率 财务费用率 -10%0%10%20%30%40%净利润增长 毛利增长 收入增长 公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 利润表(百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 货币资金 98,077.19 114,637.22 75,436.40 83,093.79 91,299.17 营业收入 404,420.45 431,743.43 471,477.50 519,336.19 570,619.79 应收账款 108,209.77 124,220.11 133,302.77 154,475.42 166,854.86 营业成本 342,943.35 367,404.78 401,427.16 442,691.84 486,735.11 预付账款 19,408.76 17,912.45 23,459.52 22,827.09 28,890.96 营业税金及附加 10,315.21 4,490.51 4,714.78 5,193.36 5,706.20 存货 125,742.67 131,527.03 153,666.19 165,405.60 191,107.17 营业费用 696.42 846.15 707.22 779.00 855.93 其他 40,533.84 48,849.86 42,537.44 45,437.84 46,264.64 管理费用 22,940.41 27,744.24 28,760.13 31,419.84 34,237.19 流动资产合计 391,972.23 437,146.67 428,402.33 471,239.74 524,416.79 财务费用 7,344.98 7,631.74 10,058.27 10,090.64 10,366.49 长期股权投资 12,946.04 19,134.34 20,134.34 21,134.34 22,134.34 资产减值损失 4,309.00 4,447.21 4,490.22 4,538.82 4,584.92 固定资产 54,377.27 56,180.84 56,510.38 54,809.52 51,800.34 公允价值变动收益 (102.27) 162.01 (283.50) 0.00 0.00 在建工程 13,192.07 10,160.37 6,132.22 3,727.33 2,266.40 投资净收益 2,752.31 1,889.29 3,540.00 3,130.00 2,520.00 无形资产 145,046.97 148,314.90 152,061.27 155,766.76 159,431.36 其他 (5,300.08) (4,102.61) (6,513.01) (6,260.00) (5,040.00) 其他 113,516.23 130,525.95 130,958.44 131,511.21 132,385.88 营业利润 18,521.13 21,230.11 24,576.25 27,752.68 30,653.96 非流动资产合计 339,078.58 364,316.41 365,796.66 366,949.17 368,018.32 营业外收入 1,068.05 1,247.78 900.00 900.00 900.00 资产总计 731,050.81 801,463.08 794,198.99 838,188.91 892,435.12 营业外支出 179.02 252.61 190.00 190.00 190.00 短期借款 61,060.70 63,629.62 114,184.54 127,197.85 147,084.64 利润总额 19,410.16 22,225.28 25,286.25 28,462.68 31,363.96 应付账款 173,970.05 207,890.26 204,267.08 244,785.55 242,310.03 所得税 3,627.59 5,003.05 5,581.38 6,220.21 6,888.58 其他 136,587.90 151,824.80 158,851.01 167,951.55 184,503.02 净利润 15,782.57 17,222.24 19,704.86 22,242.47 24,475.38 流动负债合计 371,618.65 423,344.68 477,302.63 539,934.95 573,897.69 少数股东损益 86.28 479.16 6.80 136.47 243.35 长期借款 134,560.85 146,751.05 98,655.37 62,975.63 64,133.35 归属于母公司净利润 15,696.28 16,743.07 19,698.06 22,106.00 24,232.03 应付债券 32,049.55 26,145.82 30,676.78 29,624.05 28,815.55 每股收益（元） 0.97 1.04 1.22 1.37 1.50 其他 23,258.94 18,264.21 18,530.61 18,799.40 19,104.67 非流动负债合计 189,869.34 191,161.08 14