2016年01月制造业PMI指数点评：PMI开年失利，经济趋稳尚需巩固

1 重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺和免责条款。  主要观点： 2016年开局不利，PMI连续六月低于荣枯线 2016年开局不利， 1月份中国制造业采购经理指数（PMI）为49.4%，低于上月0.3个百分点，创2012年8月以来最低，且为连续第六个月低于50荣枯线。本月出现下滑主要原因是由于季节性扰动，元旦及春节临近，生产经营活动减少，市场供需放缓叠加当前库存去化、装备制造业大幅回落等因素。整体而言，中国经济增长下行压力未消，经济趋稳基础尚需巩固，当期微观企业经营效益继续下降；短期看，见底不回升是当前运行特征，“宏观稳、微观差”状态仍将延续。 股市跌跌不休，债市年前难有突破 股市上，国内新年以来115家上市公司定增募资近千亿，抽血效应明显，两融余额出现持续下跌，加之银行业接连爆出票据案件，击溃市场信心，千股跌停重现。我们建议，在市场未有企稳迹象前，应控制仓位，以打新或观望为主。利率债方面，随着央行多元化的市场操作，流动性回暖。但由于春节临近，机构交易情绪不高，恐难有突破，建议收拾心情已备新年。信用债方面，开年以来，债券市场信用风险频现，中小企业集合票据违约引爆新年投资者对信用风险担忧，继13青岛SMECN1违约后，13宁德SMECNII001发行人又申请代偿。在全球信用事件频发、经济下行、评级创新低的大环境下，投资者应注意对个券甄别，防止“踩雷”。 供给侧改革将提速，攻坚产能过剩 当前中国经济面临的下行压力，表面上是需求不足，实则是经济发展带来需求改变后供给调整滞后。中央经济工作会议定调16年供给侧改革5大目标，即去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板。供给侧改革需要对僵尸企业动刀子，化解产能过剩的困局，释放库存压力，防范系统性金融风险，改善企业经营状况，帮助企业脱离泥潭提升利润。一方面，政府要加快传统行业调整、转型，使之尽快恢复稳定，减少对经济的下拉作用。另一方面，要进一步加快新兴产业发展，创造新供给。从去年来看，高新技术产业PMI指数普遍高于制造业整体水平3个百分点以上，较好地发挥了稳增长新动力作用。未来政府或加大供给侧改革力度，从而摆脱过剩产能的拖累，提振整个经济形势。 日期：2016年02月01日 首席宏观分析师 胡月晓 S0870510120021 陈彦利 S0870115080012 021-53686171 huyuexiao@shzq.com PMI开年失利 经济趋稳尚需巩固 ——2016年01月制造业PMI指数点评 证券研究报告/宏观研究/数据点评 宏观数据点评 2 2016年02月01日 事件：1月官方制造业PMI数据公布 国家统计局服务业调查中心和中国物流与采购联合会2月1日公布最新数据显示，2016年1月份，中国制造业采购经理指数（PMI）为49.4%，低于上月0.3个百分点，降幅与去年同期相同。1月份，中国非制造业商务活动指数为53.5%，比上月回落0.9个百分点，非制造业继续保持扩张态势，但增速有所放缓。 事件解析：数据特征和变动原因 1. 2016年开局不利，PMI连续六月低于荣枯线 2016年开局不利， 1月份中国制造业采购经理指数（PMI）为49.4%，低于上月0.3个百分点，创2012年8月以来最低，且为连续第六个月低于50荣枯线。从12个分项指数来看，同上月相比，除购进价格、从业人员2个指数有所上升外，其他各项指数均有所下降。其中，产成品库存、采购量、进口指数下降较为明显，降幅超过了1个百分点，经济增长仍有下行态势。中国非制造业商务活动指数为53.5%，比上月回落0.9个百分点，其中新出口订单指数为47.3%，环比大幅下降3.6个百分点，表明出口困难仍然较大。从分行业指数看，制造业中汽车、电气机械器材制造等7个行业PMI指数高于50%；食品、造纸印刷等7个行业PMI指数较上月提高，表明经济结构变化的积极因素在聚集中。整体而言，经济仍未走出“底部徘徊，有限复苏”的阶段；短期看，见底不回升是当前运行特征，“宏观稳、微观差”状态仍将延续。 本月指数回落原因，具体而言，一方面具有季节性扰动。临近春节，生产活动减少，市场供需放缓，企业生产经营活动节奏受到一定影响。从过去10年数据来看，1月份PMI指数有7年下降，平均降幅1个百分点。今年1月份下降0.3个百分点，与去年跌幅持平，没有表现出加快回落态势。其次，在当前化解过剩产能和去库存阶段，部分企业主动减少产量和降低库存。产成品库存指数为44.6%，比上月下降 1.5个百分点，连续3个月回落。再者，从行业来看，主要是装备制造业有所回落。装备制造业PMI较上月回落2.3个百分点，回落至48.9%，低于制造业整体指数0.5个百分点。与装备制造业回落相应，大、中型企业生产经营活动下降，因为装备制造以大中型企业为主。大、中型企业PMI指数较上月均下降0.6个百分点，由此带动制造业整体PMI指数下降0.52个百分点。加之，近期国内外经济增长持续放缓，需求总体偏弱，进出口受到一定程度影响。新出口订单指数和进口指数分别为46.9%和46.4%，比上月下降0.6和1.2个百分点，连续处于收缩区间。值得关注的是，消费品制造业PMI继续走高，对 宏观数据点评 3 2016年02月01日 稳定经济增长发挥积极作用。 2. 大、中型企业生产经营活动下降 分企业规模看，大型企业PMI为50.3%，虽比上月回落0.6个百分点，但继续处于扩张区间；中型企业PMI为49.0%，比上月下降0.6个百分点，仍处于临界点下方；小型企业PMI为46.1%，虽高于上月1.2个百分点，但全年持续位于收缩区间。中、小企业总体看，生产经营困难依然较大，预期未来仍将在长期在荣枯线下苦苦挣扎。 从行业来看，消费品制造业PMI继续走高，消费品制造业PMI为57.8%，分别高于上月和去年同期3.4和2.1个百分点，呈持续上升态势。其中食品、酒和饮料精制茶、农副食品加工、烟草制品、医药、汽车、电气机械等制造行业PMI均连续3个月保持扩张态势。受节日带动，食品及酒饮料精制茶制造业、文教体美娱用品制造业，PMI指数达到55%以上，升幅度超过4个百分点。由此带动小企业PMI指数上升1.2个百分点。另外，本月反映资金紧张的企业比重为43.6%，比上月下降1.5个百分点，显示企业的资金紧张状况略有缓解。但装备制造业PMI较上月回落2.3个百分点，回落至48.9%，低于制造业整体指数0.5个百分点。与装备制造业回落相应，大、中型企业生产经营活动下降，因为装备制造以大中型企业为主。大、中型企业PMI指数较上月均下降0.6个百分点，由此带动制造业整体PMI指数下降0.52个百分点。 整体来看当前制造业处在分化调整、优化升级阶段，目前阶段政府需加大力度改革供给侧，降低企业成本改善盈利，在原有增长机制和主导产业衰退的同时，加快培育具有带动作用的新主导产业，释放潜在供给增长潜力，为经济稳定增长注入动力，为经济增长的质和量增添图1：官方制造业PMI和财新制造业PMI终值 (%)s 数据来源：wind，上海证券研究所 47484849495050515152522014-05 2014-06 2014-07 2014-08 2014-09 2014-10 2014-11 2014-12 2015-01 2015-02 2015-03 2015-04 2015-05 2015-06 2015-07 2015-08 2015-09 2015-10 2015-11 2015-12 2016-01 官方PMI 财新PMI 荣枯线 宏观数据点评 4 2016年02月01日 活力。未来要挖掘传统增长动力，进一步通过模式重构，结构调整、路径优化、产业升级优化“存量经济”，培育新兴增长力量。 3. 供给、需求双不振 从分类指数看，在构成制造业PMI的5个分类指数中，生产指数和供应商配送时间指数高于临界点，新订单指数、从业人员指数和原材料库存指数低于临界点。生产指数为51.4%，比上月回落0.8个百分点，高于临界点，表明制造业生产保持扩张态势，但增速放缓。新订单指数为49.5%，比上月下降0.7个百分点，降至临界点下方，表明制造业市场需求回落。新出口订单为47.5%，比上月回落1.1个百分点，表明外需不振。随着美元强势，近期原油价格降至多年最低点，甚至一度跌破30美元每桶，工业生产者出厂价格指数和原材料购进价格指数持续下降，外需方面，新兴发展中国家大多处在多事之秋，面临严重的资本外流风险，严重拖累新出口订单。 图2：大中小型企业PMI (%) 数据来源：wind，上海证券研究所 图3：新订单及生产指数（%） 数据来源：wind，上海证券研究所 44454647484950515253542013-07 2013-08 2013-09 2013-10 2013-11 2013-12 2014-01 2014-02 2014-03 2014-04 2014-05 2014-06 2014-07 2014-08 2014-09 2014-10 2014-11 2014-12 2015-01 2015-02 2015-03 2015-04 2015-05 2015-06 2015-07 2015-08 2015-09 2015-10 2015-11 2015-12 2016-01 大型企业 中小企业 小型企业 464748495051525354552014-02 2014-03 2014-04 2014-05 2014-06 2014-07 2014-08 2014-09 2014-10 2014-11 2014-12 2015-01 2015-02 2015-03 2015-04 2015-05 2015-06 2015-07 2015-08 2015-09 2015-10 2015-11 2015-12 2016-01 生产 新订单 新出口订单 宏观数据点评 5 2016年02月01日 4. 企业去库存效果显现 原材料库存指数为46.8%，比上月下降0.8个百分点，持续低于临界点，表明制造业主要原材料库存量继续减少。供应商配送时间指数为50.5%，高于临界点，表明制造业原材料供应商交货时间加快。产成品库存指数为44.6%，较上月下降1.5个百分点。总体来看，该指数去年以来一直呈回落态势，最近三月回落加快，目前处在最近几年来的最低水平，也表明去库存活动持续加快，有利于改善市场供需关系。另一方面，原材料价格跌势趋稳，企业原材料购进价格指数较上月上升2.7个百分点，达到45.1%，该指数连续两个月上升，并且升幅扩大，有利于缓解原材料行业的困难和压力。受供给侧改革利好带动，钢铁行业下行态势减缓。钢铁行业PMI指数虽然仍在50%以下，但明显回升，升幅达到5个百分点。 1月份，从业人员指数为47.8%，比上月回升0.4个百分点，但仍位于收缩区间，制造业企业用工量回落幅度有所收窄，但是考虑到季节性因素，1月属于动工淡季，制造业从业人员指数淡季回升，说明就业保持稳定。企业对一季度预期较为谨慎。生产经营活动预期指数下降。生产经营活动预期较上月下降0.2个百分点，为44.6%。进口指数、采购量指数、原材料库存指数均不同程度回落，表明企业生产活动扩张意愿不足。从企业规模来看，大型、中型和小型企业生产经营活动预期指数均低于50%，分别为45.6%、43.5%和40.8%。小企业生产尤为艰难。当前化解过剩产能和去库存，在一定程度上也造成了经济阵痛，PMI指数的下滑。针对当前形势，宏观调控要着力于供给侧结构调整与改革，一方面，加快传统行业调整、转型，另一方面，要进一步加快新兴产业发展。预期未来在企业未看到经济有力复苏迹象时，预计工业生产扩张仍会受到限制。 图4：库存及采购量指数（%） 数据来源：wind，上海证券研究所 4446485052542014-02 2014-03 2014-04 2014-05 2014-06 2014-07