收购资产复牌公告点评：收购资产增厚业绩，完善产业链布局

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 收购资产复牌公告点评：收购资产增厚业绩，完善产业链布局 ■事件：8月30日公司发布了发行股份购买资产事项审核结果暨公司股票复牌的公告：公司于8月30日收到中国证监会的通知，公司发行股份购买资产事项获得无条件通过。公司尚未收到中国证监会的正式核准文件，待公司收到中国证监会相关核准文件后将另行公告。 ■我们的分析与判断： 一、收购资产增厚业绩，完成养殖到食品加工产业一体化经营格局 根据公司公告，公司已完成实施 16 年年度权益分派方案，本次发行的股份发行价格调整为 15.71 元人民币/股，公司就本次交易向圣农实业等 8 名交易对方共计发行 128,580,517 股A股股份，本次交易标的资产的交易作价为 20.2亿元。圣农食品主要从事鸡肉制品加工，其所在行业位于圣农发展的下游。主要通过采购分割冻鸡肉等原料进行深加工，其产品销售至日本食品（根据公司公告，目前圣农食品的出口主要面向日本市场，2016 年、2017 年 1-6 月，公司向日本出口鸡肉制品销售收入分别为 3.04亿元、1.70亿元，占主营业务收入的比 例为 20.59%、17.51%）、日本贸易、Crestrade等出口对象，肯德基、必胜客、麦当劳等大型餐饮连锁企业，沃尔玛、家乐福、永辉超市等商超，农贸批发市场以及食品加工厂等。本次交易完成后，上市公司将业务链条从上游的养殖、屠宰加工延伸至肉制品深加工领域，产品系列由初级加工品扩展到深加工品，将有利于上市公司提升产品附加值，丰富产品类型，拓宽客户范围及销售渠道。本次交易完成后，上市公司将形成从饲料生产、祖代种鸡养殖到食品加工的产业一体化经营格局。  圣农食品生产情况 现有5个生产基地，年设计产能约16万吨。其中，食品一厂、食品三厂均拥有对日热加工禽肉注册号，主要生产出口类产品。此外，江西圣农第二车间和熟食品加工六厂预计2017年下半年将竣工投产，圣农食品产能届时将进一步提升至22万吨。  圣农食品财务情况 根据《业绩承诺与补偿协议》及相关的约定，本次交易的业绩补偿期为 17 /18 /19 年度。业绩补偿义务人承诺，标的资产对应的 17 /18 /19 年度扣非净利润分别不低于1.45/1.85/2.30 亿元。根据公告15/16/17H1年圣农食品实现归母净利润分别为0.59/1.1/0.95亿元。并表后17年H1上市公司归母净利润为1.18亿，较并表前增幅560%。圣农食品17年全年有望实现快速增长，高增长得益于圣农食品大客户业务收入的快速增长，16年以来，圣农食品与百胜中国的业务往来有Tabl e_Title 2017年08月31日 圣农发展（002299.SZ） Tabl e_Bas eI nfo 公司快报 证券研究报告 畜牧养殖 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 22元 股价（2017-08-23） 18.43元 Tabl e_Mar ketI nf o 交易数据 总市值（百万元） 20,473.89 流通市值（百万元） 16,602.95 总股本（百万股） 1,110.90 流通股本（百万股） 900.87 12个月价格区间 12.58/28.42元 Tab le_Ch art 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -1.47 30.25 -38.11 绝对收益 2.96 43.65 -33.25 李佳丰 分析师 SAC执业证书编号：S1450516040001 lijf3@essence.com.cn 021-35082017 Tab le_Report 相关报告 圣农发展：半年报点评：市场份额稳步提升，预计将迎业绩拐点/李佳丰 2017-07-25 圣农发展：半年度业绩预告修正点评：产能充分释放，周期反转渐近，预计业绩迎来拐点/李佳丰 2017-07-16 圣农发展：收购圣农食品，快速推动产业一体化经营格局/李佳丰 2017-04-28 圣农发展：市场份额逐步提高，鸡肉销量稳步增长/李佳丰 2017-04-25 圣农发展：业绩大幅扭亏为盈，静待鸡肉价格反转！/李佳丰 2017-03-30 -54%-46%-38%-30%-22%-14%-6%2%2016-082016-122017-04圣农发展 畜牧养殖 中小板指 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 较大增长；同时，圣农食品成为麦当劳的供应商，销售收入进一步提升；圣农食品在餐饮渠道方面，亦取得较快发展，2016年度对上海工业对外贸易公司、深圳市锦城百味食品有限公司、福州沙拉斯食品有限公司、大娘水饺餐饮集团有限公司等主要客户的销售收入亦有所增长。 二、鸡价有望持续高位，预计公司将迎业绩拐点 自公司完成5亿羽产能建设以来，生产计划屠宰量逐年稳步上升，生产规模进一步扩大，市场份额持续提高。17年上半年毛鸡销售价格在3元/斤附近运行，预计公司全年出栏量约4.8亿羽，鸡肉产量约100-110万吨。根据白羽肉鸡产业信息库统计，三季度以来，主产区山东大胸价格短期从7月的10500元/吨，迅速上涨至8月中旬的约14000元/吨，三季度以来终端价格的快速上涨有望推动公司业绩持续改善。我们看好鸡价持续高位的逻辑：①供给端来看，根据畜牧业协会统计数据，在产父母代存栏从17年4月初高点的约1600万套，降至8月中旬的约1400万套。对于目前价格高位震荡的持续性，一方面我们强调跟踪父母代销量数据（可以过滤掉祖代换羽因素），父母代销量是6个月后在产存栏量的新增量，父母代销量从16年9月起大幅下降，已连续三个季度低位运行，回到09-10年水平，从父母代销量看在产存栏新增量并不多，奠定长周期基础。②环保因素：8月份以来，山东地区因环保禁养区毛鸡养殖户拆迁影响毛鸡供应，推动毛鸡价格上涨至4元/斤左右，目前屠宰企业库存低位，推动下游终端价格持续高位。③需求端来看，三季度鸡肉需求为传统旺季，经销商因节假日的提前备货，以及学校开学等企事业单位的需求刺激下，下半年终端价格有望维持高位，预计公司将迎业绩拐点。 三、17年祖代鸡引种量预计大幅下滑，奠定长周期基础 我国白羽肉鸡祖代产能由国外引种，引种国禽流感是导致引种量减少的根本原因。15年至今，美国、法国、英国、西班牙相继封关。从14年开始引种量持续减少，15年引种约70万套，与14年的119万套相比下降40%，16年全年引种量64万套，同比下降8.57%，创十年新低。到目前为止17年能供种的仅剩新西兰，根据卓创资讯预计，新西兰供种能力在45-50万套之间。参考禽链周期上一轮周期（10-11年，同样存在换羽因素），08-10年引种量分别为78、97、97万套，若17年下半年没有新增引种国，我们预计全年引种量约50万套，因此15年以来引种量连续大幅下降奠定了长周期基础。 ■投资建议：我们预计公司17/18/19/年实现归属于母公司净利润5.15/10.35/15.26亿元，对应EPS为 0.46/0.93/ 1.37元。我们给予“买入-A”投资评级，6个月目标价22元。 ■风险提示：禽流感疫病风险，价格上涨不达预期风险。 (百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 主营收入 6,939.8 8,340.4 10,275.4 12,892.5 16,040.9 净利润 -387.8 678.7 515.2 1,035.4 1,526.4 3 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 每股收益(元) -0.35 0.61 0.46 0.93 1.37 每股净资产(元) 4.71 5.32 5.66 6.25 6.96 盈利和估值 2015 2016 2017E 2018E 2019E 市盈率(倍) -52.8 30.2 39.7 19.8 13.4 市净率(倍) 3.9 3.5 3.3 2.9 2.6 净利润率 -5.6% 8.1% 5.0% 8.0% 9.5% 净资产收益率 -7.4% 11.5% 8.2% 14.9% 19.8% 股息收益率 0.0% 2.7% 0.7% 1.8% 3.6% ROIC -5.6% 9.5% 6.9% 13.5% 19.6% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 4 公司快报/圣农发展 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E (百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入 6,939.8 8,340.4 10,275.4 12,892.5 16,040.9 成长性 减:营业成本 6,945.3 7,296.1 9,346.5 11,259.1 13,844.9 营业收入增长率 7.8% 20.2% 23.2% 25.5% 24.4% 营业税费 0.5 11.5 4.5 6.3 9.5 营业利润增长率 6080.9% -179.7% -31.2% 166.6% 49.9% 销售费用 152.2 178.9 195.2 219.2 272.7 净利润增长率 -609.1% -275.0% -24.1% 101.0% 47.4% 管理费用 114.4 108.0 118.2 193.4 240.6 EBITDA增长率 -68.5% 495.3% -9.3% 49.2% 25.1% 财务费用 293.9 199.0 231.5 206.5 162.8 EBIT增长率 -246.2% -289.7% -18.6% 99.2% 37.8% 资产减值损失 117.1 1.6 2.0 2.0 2.0 NOPLAT增长率 -245.3% -289.7% -18.6% 99.2% 37.8% 加:公允价值变动收益 -2.2 1.4 -0.1 - - 投资资本增长率 11.5% 12.7% 1.5% -5.6% 2.1% 投资和汇兑收益 -2.3 2.0 - - - 净资产增长率 53.2% 12.2% 6.0% 10.0% 10.9% 营业利润 -688.0 548.6 377.4 1,006.1 1,508.4 加:营业外净收支 188.5 134.6 141.4 36.4 28.6 利润率 利润总额 -499.5 683.2 518.7 1,042.5 1,537.0 毛利率 -0.1% 12.5% 9.0% 12.7% 13.7% 减:所得税 -0.4 0.7 0.5 0.9 1.4 营业利润率 -9.9% 6.6% 3.7% 7.8% 9.4% 净利润 -387.8 678.7 515.2 1,035.4 1,526.4 净利润率 -5.6% 8.1% 5.0% 8.0% 9.5% EBITDA/营业收入 3.5% 17.1% 12.6% 15.0% 15.1% 资产负债表 EBIT/营业收入 -5.7% 9.0% 5.9% 9.4% 10.4% 2015 2016 2017E 2018E 2019E 运营效率 货币资金 517.7 507.0 1,027.5 1,289.3 1,604.1 固定资产周转天数 362 347 293 227 174 交易性金融资产 - 0.1 - - - 流动营业资本周转天数 -27 -15 6 9 14 应收帐款 260.0 236.9 619.4 383.4 864.3 流动资产周转天数 123 101 113 113 112 应收票据 10.0 15.0 2.9 2.9 4.3 应收帐款周转天数 15 11 15 14 14 预付帐款 96.8 95.2 138.4 136.8 194.0 存货周