入股中国领先HR SAAS服务提供商，企业互联网龙头昂首向上

公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 用友网络（600588） 证券研究报告 2017年08月22日 投资评级 行业 计算机/计算机应用 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 21.07元 目标价格 25.3元 上次目标价 25.3元 基本数据 A股总股本(百万股) 1,464.22 流通A股股本(百万股) 1,441.04 A股总市值(百万元) 30,851.07 流通A股市值(百万元) 30,362.70 每股净资产(元) 3.78 资产负债率(%) 52.00 一年内最高/最低(元) 26.23/13.80 作者 沈海兵 分析师 SAC执业证书编号：S1110517030001 shenhaibing@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《用友网络-公司点评:携手BAT》 2017-08-21 2 《用友网络-公司深度研究:厚积薄发，企业互联网龙头基本面迎来拐点》 2017-08-15 股价走势 入股中国领先HR SAAS服务提供商，企业互联网龙头昂首向上 事件 公司公告，公司入股大易云计算公司，股权比例约为30%。公司股东用友研究所同时入股，股权比例为16%。 引入HR SAAS应用，助力打造用友云 PAAS 生态圈 大易云计算是纯正的 HR SAAS 服务提供商，其客户覆盖大中小型客户，标杆客户如阿里巴巴，京东，南方航空，云南白药，展讯通信等众多知名企业。公司目前主要产品为云招聘，即通过在线的HR SAAS应用管理企业招聘需求计划。根据公司资料，公司在5000人以上客户群，领先地位显著。 我们认为，大比例入股有望补足公司HR SAAS应用短板，丰富公司用友云PAAS 生态圈。我们看好公司通过内生发展和深度合作持续广聚优质SAAS应用，成为企业互联网平台型企业。 右手牵手运营商，左手广聚SAAS应用，企业互联网龙头昂起 传统业务方面，受益经济复苏，传统ERP市场快速增长有望持续。新业务板块，云服务厚积薄发，新品U8 cloud竞争力突出。金融牌照构筑护城河，友金服今年有望实现规模化盈利。 中长期来看，公司志在搭建完整的企业互联网生态。从参与联通混改到引入优质第三方SaaS企业服务商，公司用友云PAAAS已现雏形，企业级互联网平台值得期待。 维持“买入”评级。考虑公司处于业务重大转型期，新业务投入大，分部估值法更恰当，合理总市值370亿元，对应股价25.3元。预计公司17-19年收入分别为64.2、 78和92.9亿元，归属于母公司净利润分别为4.02、6.04和8.48亿元。维持“买入评级” 风险提示：收入增速低于预期，行业竞争加剧 财务数据和估值 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入(百万元) 4,451.27 5,113.35 6,424.84 7,802.34 9,291.06 增长率(%) 1.76 14.87 25.65 21.44 19.08 EBITDA(百万元) 239.77 191.53 375.92 689.09 1,042.57 净利润(百万元) 323.75 197.39 402.16 604.19 848.45 增长率(%) (41.16) (39.03) 103.74 50.24 40.43 EPS(元/股) 0.22 0.13 0.27 0.41 0.58 市盈率(P/E) 99.00 162.38 79.70 53.05 37.78 市净率(P/B) 5.81 5.63 5.11 4.66 4.15 市销率(P/S) 7.20 6.27 4.99 4.11 3.45 EV/EBITDA 188.79 150.26 78.63 41.49 26.67 资料来源：wind，天风证券研究所 -43%-35%-27%-19%-11%-3%5%2016-082016-122017-042017-08用友网络 计算机应用 沪深300 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 利润表(百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 货币资金 3,879.05 4,545.99 5,711.96 6,936.62 8,260.15 营业收入 4,451.27 5,113.35 6,424.84 7,802.34 9,291.06 应收账款 1,671.62 1,751.62 2,549.63 2,673.82 3,546.28 营业成本 1,430.95 1,603.57 2,125.11 2,598.55 3,101.70 预付账款 43.36 50.39 73.85 78.07 103.27 营业税金及附加 73.28 72.83 87.38 104.55 128.22 存货 23.90 34.62 42.94 51.91 61.31 营业费用 1,185.30 1,313.07 1,549.03 1,753.19 1,990.14 其他 987.66 1,076.27 1,090.54 1,109.98 1,126.97 管理费用 1,723.26 2,030.92 2,433.09 2,787.78 3,145.95 流动资产合计 6,605.59 7,458.90 9,468.92 10,850.39 13,097.97 财务费用 92.70 76.15 72.31 89.70 94.30 长期股权投资 167.42 200.33 200.33 200.33 200.33 资产减值损失 112.02 119.71 114.71 127.12 136.33 固定资产 1,574.75 1,564.58 1,660.71 1,695.17 1,686.47 公允价值变动收益 (1.71) 0.00 0.00 0.00 0.00 在建工程 414.86 613.56 429.49 300.64 210.45 投资净收益 180.65 51.52 95.70 86.80 78.20 无形资产 680.58 751.51 674.76 598.00 521.25 其他 (357.89) (103.04) (191.40) (173.60) (156.40) 其他 1,475.37 1,566.24 1,552.41 1,547.29 1,547.29 营业利润 12.71 (51.38) 138.92 428.25 772.62 非流动资产合计 4,312.99 4,696.23 4,517.70 4,341.44 4,165.79 营业外收入 355.35 362.32 389.00 363.00 334.00 资产总计 10,918.59 12,155.13 13,986.62 15,191.83 17,263.77 营业外支出 5.67 15.44 12.30 16.60 18.80 短期借款 1,823.98 2,352.34 2,548.33 2,573.06 3,090.65 利润总额 362.39 295.49 515.62 774.65 1,087.82 应付账款 693.47 1,039.25 1,257.02 1,550.83 1,800.69 所得税 19.40 51.32 89.55 134.54 188.93 其他 2,187.63 2,067.87 2,729.60 2,948.64 3,271.84 净利润 342.99 244.17 426.07 640.11 898.89 流动负债合计 4,705.09 5,459.46 6,534.95 7,072.53 8,163.18 少数股东损益 19.25 46.78 23.91 35.92 50.44 长期借款 131.60 254.33 400.90 428.42 510.82 归属于母公司净利润 323.75 197.39 402.16 604.19 848.45 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 每股收益（元） 0.22 0.13 0.27 0.41 0.58 其他 19.19 52.93 52.93 52.93 52.93 非流动负债合计 150.79 307.26 453.84 481.36 563.75 负债合计 4,855.88 5,766.72 6,988.78 7,553.89 8,726.94 主要财务比率 2015 2016 2017E 2018E 2019E 少数股东权益 543.82 700.29 724.20 760.12 810.56 成长能力 股本 1,464.69 1,464.29 1,464.22 1,464.22 1,464.22 营业收入 1.76% 14.87% 25.65% 21.44% 19.08% 资本公积 2,252.42 2,385.81 2,385.81 2,385.81 2,385.81 营业利润 -95.74% -504.40% -370.35% 208.28% 80.41% 留存收益 4,295.44 4,407.26 4,809.42 5,413.61 6,262.05 归属于母公司净利润 -41.16% -39.03% 103.74% 50.24% 40.43% 其他 (2,493.66) (2,569.24) (2,385.81) (2,385.81) (2,385.81) 获利能力 股东权益合计 6,062.71 6,388.41 6,997.83 7,637.95 8,536.83 毛利率 67.85% 68.64% 66.92% 66.70% 66.62% 负债和股东权益总计 10,918.59 12,155.13 13,986.62 15,191.83 17,263.77 净利率 7.27% 3.86% 6.26% 7.74% 9.13% ROE 5.87% 3.47% 6.41% 8.78% 10.98% ROIC 3.03% 0.49% 4.39% 11.32% 20.97% 现金流量表(百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 偿债能力 净利润 342.99 244.17 402.16 604.19 848.45 资产负债率 44.47% 47.44% 49.97% 49.72% 50.55% 折旧摊销 148.50 181.89 164.70 171.14 175.65 净负债率 -14.38% -24.75% -21.43% -23.38% -31.17% 财务费用 91.56 67.91 72.31 89.70 94.30 流动比率 1.40 1.37 1.45 1.53 1.60 投资损失 (180.65) (51.52) (95.70) (86.80) (78.20) 速动比率 1.40 1.36 1.44 1.53 1.60 营运资金变动 (736.12) 434.63 (229.97) 186.10 (257.28) 营运能力 其它 883.44 9.99 23.91 35.92 50.44 应收账款周转率 2.69 2.99 2.99 2.99 2.99 经营活动现金流 549.72 887.08 337.40 1,000.25 833.35 存货周转率 191.90 174.73 165.66 164.53 164.14 资本支出 545.53 424.62 0.00 0.00 0.00 总资产周转率 0.45 0.44 0.49 0.53 0.57 长期投