债券周报（2019.02.11-2019.02.17）：新增社融超预期，但言宽信用尚早

本公司或其关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的上市公司所发行的证券或投资标的，还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务。本公司在知晓范围内履行披露义务。客户可索取有关披露资料sxzqyjfzb@i618.com.cn。客户应全面理解本报告结尾处的"免责声明"。 证券研究报告：债券周报 固定收益研究 新 增 社 融 超 预 期 但 言 宽 信 用 尚 早（20190211-20190217） 2019年2月18日 债券周报 分析师：郭瑞 执业证书编号：S0760514050002 分析师：李淑芳 执业证书编号：S0760518100001 邮箱：sxzqyjs@i618.com.cn 地址：太原市府西街69号国贸中心A座28层 山西证券股份有限公司 网址：http://www.i618.com.cn 投资要点 本周专题：新增社融超预期 建议关注后期其可持续性 本周公布货币金融数据，其中，1月份新增社融4.64万亿元，新增信贷3.23万亿元，M2同比增速8.4%。 新增社融及人民币贷款超预期增长。新增人民币信贷超预期更多是银行集中提前放贷的结果，结构上来看，票据增量较高，企业短期贷款回升，但居民贷款及企业中长期贷款改善程度弱于季节性，而票据增量冲高不具有可持续性。新增社融超预期结构上来看是票据增量较高、地方债提前发行等的综合结果，后期来看，这些驱动因素可持续性也不强。综合来看，本周公布的货币金融数据并不能作为货币增速及经济增长的拐点，要结合后期数据及政策来看其可持续性。 一周债市评述： 资金面，本周央行通过公开市场净回笼10635亿元，全周无逆回购投放，本周逆回购到期更多是央行为保证春节期间投放流动性的回笼，公开市场净回笼并不意味着资金面的紧张。从货币市场利率来看，货币市场利率全线下行，仅有R007微幅上行2.9BP，利率中枢依然较低。 本周公布物价数据，CPI及PPI双双继续下行，短端多余资金回笼未影响银行间流动性，使得利率全线下行。 周五公布的金融数据超出预期，但是可持续性较弱，后期需继续关注货币金融数据是否持续好转，进而判断宽货币是否已经导致宽信用。后期来看，至下期经济数据公布仍有近1个月时间，资金面短期将主导市场，随着春节期间央行投放流动性的回笼，以及宽信用是否来到存疑的情形下，近期央行公开市场操作有望继续进行以维持资金利率稳定。 固定收益研究-债券周报 请务必阅读最后一页分析师承诺和特别声明 2 目录 一、本周专题：新增社融超预期 建议关注后期其可持续性 .................................................................................... 3 二、流动性及资金面回顾 ........................................................................................................................................... 3 （一）公开市场操作 ...................................................................................................................................................... 3 （二）货币市场资金利率 .............................................................................................................................................. 3 三、债市回顾 .............................................................................................................................................................. 4 （一）利率债市场回顾 .................................................................................................................................................. 4 （二）信用债市场回顾 .................................................................................................................................................. 4 固定收益研究-债券周报 请务必阅读最后一页分析师承诺和特别声明 3 一、本周专题：新增社融超预期 建议关注后期其可持续性 本周公布货币金融数据，其中，1月份新增社融4.64万亿元，新增信贷3.23万亿元，M2同比增速8.4%。 新增社融及人民币贷款超预期增长。新增人民币信贷超预期更多是银行集中提前放贷的结果，结构上来看，票据增量较高，企业短期贷款回升，但居民贷款及企业中长期贷款改善程度弱于季节性，而票据增量冲高不具有可持续性。新增社融超预期结构上来看是票据增量较高、地方债提前发行等的综合结果，后期来看，这些驱动因素可持续性也不强。综合来看，本周公布的货币金融数据并不能作为货币增速及经济增长的拐点，要结合后期数据及政策来看其可持续性。 二、流动性及资金面回顾 （一）公开市场操作 当周公开市场净回笼10635亿元。具体来看，当周共有6800亿元逆回购到期，MLF到期3930亿元，MLF降准置换回笼95亿元。截止2月17日，无央行逆回购余额，MLF余额41500亿元。截止2018年12月，SLF余额927.8亿元，PSL余额33795亿元。 （二）货币市场资金利率 本周公开市场净回笼，但货币市场银行间资金利率下行，只有银行间7天逆回购利率微幅上行。具体来看，银行间7日质押式回购利率上行2.9BP，而其他期限回购利率均下行，隔夜利率下降更明显。具体来看，DR001、DR007、DR1M分别为1.7096%、2.2174%、2.4154%，R001、R007、R1M分别为1.7615%、2.3453%、2.7132%。上证所质押 固定收益研究-债券周报 请务必阅读最后一页分析师承诺和特别声明 4 式国债回购利率及深交所质押式回购利率走势与银行间质押式隔夜回购利率走势相同，隔夜利率及1M利率下行明显。具体来看，GC001、GC007、GC028分别为2.4269%、2.4628%、2.5965%，R-001、R-007、R-028分别为2.3721%、2.4597%、2.5471%。 三、债市回顾 （一）利率债市场回顾 1、一级市场：国债发行升温，政策金融债及地方政府债发行减少 当周新发行国债500亿元，其中新发行3月期贴现国债100亿元，续发3年期附息国债200亿元，续发7年期附息国债200亿元。 当周新发行政策性银行债438.8亿元。其中增发1年期农发债50亿元，增发3年期农发债50亿元，增发5年期农发债50亿元，增发7年期农发债40亿元，增发10年期农发债70亿元；增发1年期口行债30亿元，增发3年期口行债54.6亿元，增发5年期口行债57.5亿元，增发10年期口行债36.7亿元。 当周无发行地方政府债。 2、二级市场：国债收益率下行，政策性金融债收益率微幅上行 截止2月15日，1年期、3年期、5年期、10年期中债国债到期收益率分别报2.3094%、2.6533%、2.8794%、3.0794%，较前一周分别涨跌-4.12BP、-2.72BP、-1.29BP、-1.73BP；同期限中债国开债到期收益率分别报收2.5303%、2.9799%、3.2847%、3.5702%，较前一周分别涨跌0.55BP、0BP、0.61BP、0.87BP；5年期、10年期国债期货价格涨跌幅分别为0.08%、0.05%。 （二）信用债市场回顾 1、一级市场 固定收益研究-债券周报 请务必阅读最后一页分析师承诺和特别声明 5 上周信用债共计发行397.8亿元，偿还469.32亿元，净融资-71.52亿元，本周净融资额继续为负，但是新增净增融资额呈现正值。其中企业债、公司债、中票、短融净融资额分别为-28.37亿元、-8.64亿元、62.5亿元、-97亿元。分评级来看，AAA级、AA+级、AA级上周发行规模分别为10亿元、8亿元、10.8亿元，规模占比分别为4.74%、3.8%、5.12%。分期限来看，1年以下发行规模为172亿元，占比为81.59%，1-3年发行规模为20亿元，占比为9.49%，3-10年发行规模为18.8亿元，占比为8.92%。 当周信用债发行利率整体下行。其中企业债、公司债、中票、短融发行票面利率分别为7.4516%、未公布%、4.2000%、2.9163%。分评级来看，AAA级、AA+级、AA级中票发行利率分别为4.2000%、无%、无%。 当周中债标准城投债共计发行23亿元，净融资额-75.73亿元，分评级来看，AAA级、AA+级、AA级发行规模分别为10亿元、13亿元、0亿元。 2、二级市场 当周信用债现券共成交4123亿元，成交量较上周上升555.48亿元。其中企业债、公司债、中期票据、短期融资券现券成交分别为291.51亿元、147.83亿元、1590.93亿元、2092.74亿元，成交占比分别为7.07%、3.59%、38.59%、50.76%。 信用债收益率整体表现为下行态势，仅有长期限企业债及高评级公司债收益率上行；整体上，期限较短的债券更加受到青睐，市场风险偏好开始回升。从期限和评级来看，短端收益率整体下行且幅度较大，高评级降幅高于低评级降幅。长端收益率下行，高评级降幅低于低评级降幅， AAA级公司债均出现了收益率上行态势，10年期企业债也出现了收益率上行态势。 当周信用利差走势分化。分期限来看，1年期、3年期、5年期信用利差下行，而10年期信用利差上行。分评级来看，基本上中低评级收益率降幅要大于高评级降幅。