短期财务费用拖累，外延整合+产能释放推动业绩持续改善

公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 春兴精工（002547） 证券研究报告 2017年08月18日 投资评级 行业 电子/电子制造 6个月评级 持有（首次评级） 当前价格 10.89元 目标价格 12.00元 上次目标价 元 基本数据 A股总股本(百万股) 1,128.06 流通A股股本(百万股) 684.43 A股总市值(百万元) 12,340.95 流通A股市值(百万元) 7,487.71 每股净资产(元) 2.74 资产负债率(%) 54.00 一年内最高/最低(元) 12.95/9.00 作者 唐海清 分析师 SAC执业证书编号：S1110517030002 tanghaiqing@tfzq.com 姜佳汛 联系人 jiangjiaxun@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 股价走势 短期财务费用拖累，外延整合+产能释放推动业绩持续改善 事件 公司公布半年报，17年上半年实现营收14.69亿元，同比上升22.13%；实现归母净利润4810.89万元，同比下降47.83%。同时公司调整收购CALIENT Technologies方案，收购股权比例降至51%，交易对价1.48亿美元，不再认定为重大资产重组，明日起复牌。 我们点评如下： 公司在射频器件、汽车精密零部件及消费电子结构件产业布局完善。射频器件国内需求放缓，海外市场逐步放量。汽车零部件打入特斯拉供应体系、消费电子向OPPO等国产手机大厂供货，金属结构件业务持续快速增长。 由于国内基站覆盖逐步完成，基站建设量持续下滑，子公司迈特通信打入诺西和爱立信供货体系，海外尤其印度市场需求的增长对射频器件业务形成一定补充，上半年收入同比下滑9.22%。汽车零部件业务成功打入特斯拉供应序列，极大提升公司品牌形象；消费电子领域，公司向OPPO等国产手机大厂供货。受益新能源汽车销量持续增长、国产手机份额持续提升，公司金属结构件业务持续快速增长，上半年收入同比增长24.76%。 报告期内多宗现金收购产生较大财务费用，标的公司利润尚未显现，短期财务费用率大幅提升拖累业绩。中长期看，随着前期定增募投项目产能持续释放、收购标的整合完成，公司业绩有望重新进入快速增长通道。 报告期内公司3亿现金收购泽宏科技、1.2亿现金收购凯茂科技、4.4亿现金收购华信科及World Style。大量现金收购造成财务费用大幅提升5.88倍，对短期业绩形成一定拖累。公司收购标的均紧密围绕主业，布局玻璃屏、消费电子产品表面处理等领域，同时公司定增投入8.7亿元扩大射频器件及消费电子结构件产能。随着产能持续释放、收购标的整合完成，公司业绩有望逐步回归快速增长。 公司调整收购Calient方案，收购比例降至51%，不构成重大资产重组。Calient拥有3D MEMS光交换开关核心技术，是大型数据中心实现全光网络必备的器件，未来发展前景广阔。 此次收购总价1.48亿美元，先期支付1亿美元，剩余价款根据18、19年EBITDA与目标的1057、2324万美元的实现比例分期计算支付。Calient公司掌握60余项3D MEMS光交换开关技术专利，该产品替代传统电交换设备，大幅提升交换速率，是大型数据中心高速全光网络的核心器件。随着数据中心传输速率不断提升，Calient公司产品市场空间广阔。 公司射频器件、汽车精密结构件和消费电子结构件布局完善,射频器件平稳发展，结构件向特斯拉、OPPO等龙头客户供货，有望持续快速增长。短期内收购带来的财务费用增长对业绩形成一定拖累，随着产能逐步释放、收购标的完成整合，公司费用率将回归正常水平，业绩重回快速增长通道。预计17-19年EPS分别为0.10、0.12、0.18元，给予“持有”评级。 风险提示：产能释放进度慢于预期、并购标的整合成效低于预期 财务数据和估值 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入(百万元) 2,117.75 2,535.86 3,180.08 3,881.68 4,859.18 增长率(%) (4.61) 19.74 25.40 22.06 25.18 EBITDA(百万元) 331.65 364.88 532.49 583.41 671.45 净利润(百万元) 181.17 163.45 117.26 140.64 204.09 增长率(%) 73.84 (9.78) (28.26) 19.93 45.12 EPS(元/股) 0.16 0.14 0.10 0.12 0.18 市盈率(P/E) 67.81 75.16 104.76 87.35 60.19 市净率(P/B) 6.56 6.09 3.71 3.60 3.46 市销率(P/S) 5.80 4.84 3.86 3.16 2.53 EV/EBITDA 40.57 27.71 26.65 23.22 19.87 资料来源：wind，天风证券研究所 -12%-7%-2%3%8%13%18%2016-082016-122017-04春兴精工 电子制造 中小板指 公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 利润表(百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 货币资金 340.15 540.02 795.02 776.34 971.84 营业收入 2,117.75 2,535.86 3,180.08 3,881.68 4,859.18 应收账款 697.28 937.85 1,111.53 1,389.99 1,741.48 营业成本 1,595.87 2,001.39 2,561.52 3,130.08 3,914.87 预付账款 24.97 114.20 28.11 145.79 71.71 营业税金及附加 13.14 15.73 19.72 23.29 29.16 存货 531.60 779.03 928.66 1,192.84 1,373.58 营业费用 73.69 76.94 95.40 116.45 145.78 其他 507.01 518.25 585.22 544.63 624.00 管理费用 198.28 208.74 270.31 329.94 398.45 流动资产合计 2,101.01 2,889.34 3,448.54 4,049.59 4,782.59 财务费用 13.86 33.97 89.11 107.56 90.91 长期股权投资 0.00 0.00 214.07 214.07 214.07 资产减值损失 14.74 18.72 20.60 22.66 24.92 固定资产 1,002.70 1,190.71 2,482.16 2,186.14 1,890.12 公允价值变动收益 1.21 2.34 (1.22) 0.86 (0.16) 在建工程 126.40 717.32 0.00 0.00 0.00 投资净收益 14.34 18.83 20.71 22.78 25.06 无形资产 112.81 134.11 129.65 126.16 123.12 其他 (31.12) (42.33) (38.97) (47.27) (49.79) 其他 169.21 510.58 1,818.76 1,810.64 1,810.64 营业利润 223.72 201.53 142.91 175.33 279.98 非流动资产合计 1,411.12 2,552.72 4,644.64 4,337.00 4,037.95 营业外收入 5.46 14.69 16.16 17.77 19.55 资产总计 3,512.13 5,442.06 8,093.18 8,386.59 8,820.54 营业外支出 7.52 6.02 6.00 6.00 6.00 短期借款 425.46 1,428.93 2,489.38 2,342.28 2,292.80 利润总额 221.66 210.20 153.07 187.11 293.53 应付账款 574.54 798.34 909.35 1,090.43 1,628.24 所得税 38.57 39.61 28.32 34.24 53.42 其他 627.45 983.71 626.32 1,311.80 1,078.54 净利润 183.09 170.59 124.75 152.87 240.11 流动负债合计 1,627.46 3,210.98 4,025.04 4,744.51 4,999.57 少数股东损益 1.93 7.14 7.48 12.23 36.02 长期借款 0.00 0.00 536.73 0.00 0.00 归属于母公司净利润 181.17 163.45 117.26 140.64 204.09 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 每股收益（元） 0.16 0.14 0.10 0.12 0.18 其他 1.62 4.61 4.61 4.61 4.61 非流动负债合计 1.62 4.61 541.34 4.61 4.61 负债合计 1,629.07 3,215.59 4,566.38 4,749.12 5,004.19 主要财务比率 2015 2016 2017E 2018E 2019E 少数股东权益 10.65 207.75 215.24 227.47 263.48 成长能力 股本 1,011.98 1,011.98 1,128.06 1,128.06 1,128.06 营业收入 -4.61% 19.74% 25.40% 22.06% 25.18% 资本公积 472.25 472.25 1,570.02 1,570.02 1,570.02 营业利润 80.60% -9.92% -29.09% 22.69% 59.68% 留存收益 860.43 1,003.65 2,183.50 2,281.94 2,424.81 归属于母公司净利润 73.84% -9.78% -28.26% 19.93% 45.12% 其他 (472.25) (469.16) (1,570.02) (1,570.02) (1,570.02) 获利能力 股东权益合计 1,883.06 2,226.47 3,526.80 3,637.47 3,816.35 毛利率 24.64% 21.08% 19.45% 19.36% 19.43% 负债和股东权益总计 3,512.13 5,442.06 8,093.18 8,386.59 8,820.54 净利率 8.55% 6.45% 3.69% 3.62% 4.20% ROE 9.68% 8.10% 3.54% 4.12% 5.74% ROIC 15.86% 10.12% 7.36% 4.43% 6.49% 现金流量表(百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 偿债能力 净利润 183.09 170.59 117.26 140.64 204.09 资产负债率 46.38% 59.09% 56.42% 56.63% 56.73% 折旧摊销 101.28 136.32 300.48 300.51 300.56 净负债率 13.31% 32.04% 35.35% 20.49% 42.72% 财务费用 10.57 32.09 89.11 107.56 90.91 流动比率 1.29 0.90 0.86 0.85 0.96 投资损失 (14.34) (18.83) (20.71) (22.78) (25.