【私募基金LP必读】私募逐鹿，以何论英雄——私募业绩衡量指标初探及国际案例参考

敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 1 页 共 19 页 证券研究报告 专题报告 【私募基金LP必读】私募逐鹿，以何论英雄——私募业绩衡量指标初探及国际案例参考 2017年6月25日 袁季(分析师、首席研究官) 陆彬彬（研究助理） 电话： 020-88836118 执业编号： A1310512070003 邮箱： yuanj@gzgzhs.com.cn lubinbin@gzgzhs.com.cn 【导语】 私募股权基金业绩是考察和评价基金的最重要指标。由于发展时间仍较短和各种原因，中国的私募股权基金业绩对标体系与国外对比尚未成熟，目前国内关于私募股权投资基金的研究以及数据完善程度尚有所欠缺，客观的私募机构业绩评价有所缺失。 由于私募股权基金的“私有”特征，各基金的业绩信息属于核心数据和机密信息，基金管理人一般仅向其投资人披露其基金管理业绩，外界难以获知真实和动态的基金业绩。市场化媒体和数据公司一般通过公开信息搜集整理部分数据，随着我国资本市场的制度更加完善，投资素养更加成熟，私募基金的规模还将继续扩大。投资者角度看，如何通过一套科学地私募基金业绩评价体系，在浩瀚的私募基金中去挑选与评价表现优异的基金，这一问题变得十分迫切与需要。同时通过私募基金业绩的评价体系，帮助投资者普及必要力度金融知识与投资理念，对整个资本市场的健康发展十分有意义。本文将针对私募基金，对多个业绩衡量指标指标进行优劣比较，以对主流的业绩评价指标的适用条件进行更深入的探究，并结合国外现有案例总结准确性较高的业绩衡量指标。 结合优劣性比较和案例参考，可知内部收益率IRR、投资倍数TVPI以及变现倍数DPI为衡量私募基金业绩的几大重要指标；在仅披露IRR情况下，私募基金的业绩衡量十分困难，不同基金的IRR数据可利用性较小；同时披露收益倍数时，由于部分私募更加倾向于向投资者展示其投资回报实力，而未将重心放在宣传投资者所获得的实际现金收益上。因此在投资报告中，尽管披露了相关倍数，却没有明确披露现金倍数即DPI的值；由于DPI直接反映了LP能够获得的现金收益与投资的比值，更加直观显示出了私募基金的收益能力。当机构同时披露IRR与DPI数据时，其私募收益情况最为清晰直接，便于投资人通过对标分析对私募业绩情况进行判断。因此投资基金的整体倍数指标里，现金倍数DPI发挥的作用最大；在收益整体倍数相近的前提下，建议投资者进一步深入考察DPI数值。 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 2 页 共 19 页 证券研究报告 专题报告 目录 1.私募股权投资基金的主要业绩评价指标 ................................................................................ 4 1.1 内部收益率(IRR: INTERNAL RATE OF RETURN) ................................................................................ 4 1.2 投资资本倍数 ........................................................................................................................... 5 1.2.1 变现倍数DPI(THE DISTRIBUTED TOTAL VALUE TO PAID- IN- CAPITAL) ................................................ 5 1.2.2 投资倍数 TVPI(TOTAL VALUE TO PAID- IN- CAPITAL) ...................................................................... 6 1.2.3 剩余价值与实收资本RVPI .................................................................................................. 6 1.2.4实收承诺资本比PIC ............................................................................................................... 6 1.3 公共市场等价物（PME：PUBLIC MARKET EQUIVALENT） ................................................... 7 1.4 私募业绩指标衡量总结 ........................................................................................................... 7 2. 国际官方机构私募业绩衡量指标收集 .................................................................................. 9 2.1 全球投资业绩标准（GIPS） .................................................................................................... 9 2.2 CAMBRIDGE ASSOCIATES私募业绩标准 ........................................................................................ 10 3. 私募业绩衡量——国外案例参考总结 ................................................................................ 11 3.1 CALIFORNIA STATE TEACHERS' RETIREMENT SYSTEM PE业绩相关信息梳理 ....................................... 12 3.2 黑石集团私募业绩相关信息梳理 ......................................................................................... 13 3.3橡树资本管理公司私募业绩相关信息梳理 .......................................................................... 15 结语 ......................................................................................................................................... 17 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 3 页 共 19 页 证券研究报告 专题报告 图表目录 图表1不同的指标性能反映信息情况 ............................................................................................................... 7 图表2不同指标性能优劣比较 ........................................................................................................................... 8 图表3 GIPS对私募股权计算、披露、陈述与呈报规定 .................................................................................. 9 图表4 GIPS出具私募股权合伙公司信息编制示例 ........................................................................................ 10 图表5 GIPS出具私募股权合伙公司信息陈述示例（续） ............................................................................ 10 图表6 CA显示美国私募相关信息披露（限于有限合伙人） ....................................................................... 11 图表7美国已经上市的PEVC基本情况 ......................................................................................................... 11 图表8加州教师退休金私募投资组合业绩（部分，截止2016年9月30日） .......................................... 12 图表9 黑石公司2016年私募股权基金内部收益率....................................................................................... 13 图表10 黑石集团私募基金净内部收益率变化（%） ................................................................................... 13 图表11 黑石集团至2016年末私募基金收益率............................................................................................. 13 图表12 黑石集团私募投资记录（截止2016年12月31日） ..................................................................... 14 图表13 橡树资本私募投资记录（截止2016年12月31日） ........................................