市值低估，地产业务与金融股权带来更大弹性

HeaderTable_User 5017243 5017372 1204294150 HeaderTable_Stock 600177 增持 investRatingChange.same 13020700 HeaderTable_Excel 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 动态跟踪 【公司·证券研究报告】 Table_Excel1 公司主要财务信息 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入（百万元） 14,527 14,895 15,406 15,936 16,500 同比增长 -8.7% 2.5% 3.4% 3.4% 3.5% 营业利润（百万元） 4,515 4,415 4,862 5,203 5,500 同比增长 19.1% -2.2% 10.1% 7.0% 5.7% 归属母公司净利润（百万元） 4,371 3,685 4,007 4,313 4,568 同比增长 38.2% -15.7% 8.7% 7.7% 5.9% 每股收益（元） 1.22 1.03 1.12 1.20 1.28 毛利率 37.8% 41.7% 42.9% 43.1% 43.2% 净利率 30.1% 24.7% 26.0% 27.1% 27.7% 净资产收益率 23.8% 17.2% 16.6% 16.1% 15.4% 市盈率（倍） 9.0 10.6 9.8 9.1 8.6 市净率（倍） 1.9 1.7 1.5 1.4 1.3 资料来源：公司数据，东方证券研究所预测，每股收益使用最新股本全面摊薄计算， 市值低估，地产业务与金融股权带来更大弹性 核心观点 17年品牌服装业务受益于中高端消费的持续回暖。受益于国内中高端消费的复苏，17年开始公司品牌服装业务收入与盈利增速开始企稳好转，预计上半年服装销售增速在双位数左右，考虑到16年开始公司服装业务在组织架构、渠道、会员体系等方面的一系列变革，我们预计公司品牌服装业务的好转有望贯穿全年。 地产业务增加土地储备，为持续发展提供保障。雅戈尔地产业务由于项目开发周期性因素，今年可能面临一定压力，但16年开始土地储备的陆续增加（16年新增土地储备3个，17年设立上海置业开发公司寻找优质项目与新方向）为公司地产业务的后续发展增强后劲。另一方面，结合“产业投资转型”思路与雅戈尔自身资源优势，预计公司未来地产业务将可能向健康产业、养生养老、旅游度假、文化娱乐等现代服务业与房地产开发交叉的细分市场更多聚焦。 投资业务潜在的股权重估价值巨大。从一季报来看，公司持有宁波银行11.64%的股权以及浦发银行0.74%的股权，对应目前市值达到123亿，如果再考虑公司持有的中信股份0.38%的股权，合计市值已经达到271亿元。近期银行股的持续上涨与香港市场的回暖为公司投资板块带来更大的潜在市值重估空间。 控股股东、金融与产业资本的增持从侧面反映了对公司价值的认可。16年3-4月控股股东合计增持4048万股，考虑现金分红均价9.66元/股；姚建华和朱崇恽夫妇及一致行动人在16年3月举牌，这些都体现了大股东对公司未来继续做大做强的信心以及产业资本对公司价值的认可。回顾历史，公司股价往往在金融地产股大幅跑赢市场阶段（2007年与2015年）有出色的表现，目前公司较低的估值水平与每年4%左右的股息率有望提升公司股价吸引力，近期银行与地产股的持续上涨与公司投资业务转型的落地有望成为公司股价进一步上升的催化剂。 财务预测与投资建议 由于转增后股本的增加，我们预计公司2017-2019年每股收益分别为1.12元、1.20元与1.28元的盈利预测，参考男装及地产板块可比公司平均估值，维持公司服装和地产业务17年27倍与10倍PE，投资业务仅考虑宁波银行和浦发银行的123亿元，合计公司估值为430亿元，对应目标价12.01元，维持公司“增持”评级。 风险提示 金融市场调整对投资板块的影响、服装零售和地产持续低于预期等。 投资评级 买入 增持 中性 减持 (维持) 股价（2017年07月25日） 10.75元 目标价格 12.01元 52周最高价/最低价 15.93/9.64元 总股本/流通A股（万股） 358,145/358,145 A股市值（百万元） 38,501 国家/地区 中国 行业 纺织服装 报告发布日期 2017年07月26日 股价表现 1周 1月 3月 12月 绝对表现（%） 5.9 5.7 -21.9 -24.1 相对表现（%） 4.5 3.0 -30.0 -39.2 沪深300（%）% 1.4 2.7 8.1 15.1 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 施红梅 021-63325888*6076 shihongmei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860511010001 赵越峰 021-63325888*7507 zhaoyuefeng@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860513060001 联系人 张维益 021-63325888-7535 zhangweiyi@orientsec.com.cn 相关报告 一季度起品牌服装业务呈现复苏态势 2017-05-03 服装业务仍在调整 地产业务和投资收益保障业绩稳定增长 2016-11-01 地产去化加速和投资收益带动中报业绩增长 2016-09-01 -7%0%7%13%20%16/0716/0816/0916/1016/1116/1217/0117/0217/0317/0417/0517/06雅戈尔沪深300雅戈尔 600177.SH 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 雅戈尔动态跟踪 —— 市值低估，地产业务与金融股权带来更大弹性 2 盈利预测及投资建议 由于转增后股本的增加，我们预计公司2017-2019年每股收益分别为1.12元、1.20元与1.28元的盈利预测，参考男装及地产板块可比公司平均估值，维持公司服装和地产业务17年27倍与10倍PE，投资业务仅考虑宁波银行和浦发银行的123亿元，合计公司估值为430亿元，对应目标价12.01元，维持公司“增持”评级。 表1：行业可比男装公司盈利预测与估值 股票名称 收盘价 2016年EPS 2017年EPS 2018年EPS 2016年PE 2017年PE 2018年PE 九牧王 15.62 0.74 0.85 0.97 21.11 18.38 16.10 七匹狼 9.35 0.35 0.42 0.48 26.44 22.40 19.45 探路者 7.13 0.19 0.19 0.21 38.37 37.91 33.95 搜于特 6.92 0.12 0.25 0.35 59.76 27.70 20.05 平均 36.42 26.59 22.39 资料来源：东方证券研究所（估值按照7月24日收盘价格计算，盈利预测取自Wind一致预测） 表2：行业可比地产公司盈利预测与估值 股票名称 收盘价 2016年EPS 2017年EPS 2018年EPS 2016年PE 2017年PE 2018年PE 华夏幸福 31.58 2.20 3.00 4.06 14.37 10.54 7.78 中天金融 8.03 0.63 0.82 1.06 12.84 9.76 7.58 保利地产 10.74 1.05 1.21 1.48 10.25 8.86 7.26 招商蛇口 19.99 1.21 1.44 1.72 16.49 13.86 11.59 金地集团 12.46 1.40 1.46 1.67 8.93 8.51 7.46 平均 12.58 10.31 8.33 资料来源：东方证券研究所（估值按照7月24日收盘价格计算，盈利预测取自Wind一致预测） 表3：公司分板块估值 板块 预测17年盈利 估值 纺织服装 5.5亿元 148亿元 地产 15.86亿元 159亿元 投资板块 123亿元 合计 430亿元 资料来源：东方证券研究所 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 雅戈尔动态跟踪 —— 市值低估，地产业务与金融股权带来更大弹性 3 Table_Excel2 资产负债表 利润表 单位:百万元 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 单位:百万元 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 货币资金 6,128 8,984 8,174 7,514 8,130 营业收入 14,527 14,895 15,406 15,936 16,500 应收账款 245 265 293 303 330 营业成本 9,029 8,680 8,790 9,072 9,373 预付账款 577 120 154 159 165 营业税金及附加 1,060 1,242 1,285 1,329 1,376 存货 14,030 11,713 12,746 13,154 13,591 营业费用 1,684 1,787 1,849 1,801 1,799 其他 6,148 5,533 5,611 5,637 5,748 管理费用 760 821 855 837 809 流动资产合计 27,127 26,614 26,977 26,767 27,965 财务费用 873 1,191 1,140 1,105 1,108 长期股权投资 7,228 6,577 6,577 6,577 6,577 资产减值损失 140 255 79 91 88 固定资产 3,833 5,001 6,143 7,155 8,089 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 在建工程 885 775 563 457 404 投资净收益 3,532 3,496 3,455 3,502 3,552 无形资产 306 316 299 282 266 其他 0 0 0 0 0 其他 26,899 24,630 25,980 28,181 29,179 营业利润 4,515 4,415 4,862 5,203 5,500 非流动资产合计 39,150 37,298 39,562 42,652 44,514 营业外收入 864 232 200 240 250 资产总计 66,277 63,912 66,539 69,419 72,478 营业外支出 15 79 80 80 70 短期借款 13,316 13,614 13,614 13,614 13,614 利润总额 5,364 4,568 4,982 5,363 5,680 应付账款 775 755 791 816 844 所得税 988 881 972 1,046 1,108 其他 12,865 7,491 8,305 8,445 8,630 净利润 4,376 3,687 4,011 4,318 4,572 流动负债合计 26,957 21,859 22,709 22,875 23,087 少数股东损益 5 3 4 4 5 长期