file:///C|/Documents and Settings/Administrator/桌面/8-10.txt[2015-8-10 13:45:41]维达国际(03331)给予买入评级,看20.6港元国浩资本 因维达(3331)不断成功地赢得市场份额和日渐丰富的产品组合反映着公司拥有长线投资价值而重申买入。 国内第3大的家庭生活用纸品牌维达国际(17.96, -0.30, -1.64%, 实时行情)(3331, $18.26)自本行于7月20日的买入建议后跑赢国企指数(11329.08, 101.14, 0.90%)4%。 评论：本行认为维达优秀股价表现的主要原因为公司日前公布了强劲的中期业绩，其中维达的销售额和盈利分别升29%和49%至47亿元和3.3亿元。这充分表现出公司在竞争异常激烈的生活用纸行业中仍能保持强势。在2015年上半年，生活用纸的销售占比达96.6%。若撇除收购SCA中港业务的新收入贡献，来自自然增长的销售额按年增长18.7%，仍远高于整体行业的高单位数增长。销售量按年升25.0%，主要乃受惠于自然增长及公司在2014年第4季与SCA旗下中港业务(主要为Tempo)的合并。虽然主要生活用纸品牌正进行价格战，但维达期内的平均销售价格大致持平。公司同时在开发网购渠道方面亦发展迅速，2015年上半年电子商务客户的收入占比已达9.8%，而2014年上半年其占比只为5.1%。毛利率亦见改善，由2014年上半年的29.5%及下半年的30.7%进一步扩充至2015年上半年的31.6%。这主要是受惠于毛利较高的产品如软抽、手拍纸及湿纸巾的销售(销售增长介乎36.6%至48.3%)较低毛利率卷頖产品(销售增长为16.2%)更见强劲。另外，木浆价格低迷亦是原因之一。销售及推广费用相对营业额的比例升1.1个百分点至15.4%，因公司加大促销力度及广告的投入，这令经营溢利率处于9.9%水平(2014年上半年为9.4%)。展望将来，本行相信由于有效的品牌定位及市场推广策略再加上成功开发网购渠道，维达将持续于生活用纸市场提升市场份额。另外，进一步扩充个人护理用品业务(在2015年上半年此业务的收入占比仅为3.4%)亦将会是公司的中长线盈利增长点。 本行预期公司2015年的销售增长为25%，其中Tempo占销售的7%，而个人护理产品的6%。同时基于产品升级及木浆价格略有上升，本行预期下半年的毛利率将会大致持平于31.4%水平，即全年毛利率将会是31.5%，较2014年的30.2%上升1.3个百分点，同时，经营利润率将基本稳定在10.1%水平(2014年为10.3%)，因维达将增加推广及广告开支去推销Tempo及其他个人护理用品。基于以上假设，本行现估计维达2015年的盈利将按年升24%至7.35亿元(每股盈利0.74元)，高于2013年及2014年的1%及9%盈利增长。同时本行根据营业额增长22%、毛利率 file:///C|/Documents and Settings/Administrator/桌面/8-10.txt[2015-8-10 13:45:41]31.8%及经营利润率10.1%的假设，估计2016年维达的业绩将达8.94亿元(每股盈利0.9元)。此相当于2014年至2016年的每股盈利年复合增长达23%。公司的股价因市场获利回吐的压力而从7月24日19.24元的日内高位累跌7.5%，现价只相当于20.2倍2016年市盈率。本行认为公司的产品组合变得日渐丰富(尤其是个人护理用品的销售占比将增加)将有助推高其估值基准，以长线投资者的角度看来有投资价值。本行因而维持其长线的买入评级，12个月目标价20.6元，相当于23倍2016年巿盈率。