国债期货月报:供过于求推高长端利率

国债期货月报 z 指数现价一周涨跌上证综指4,910.52701.9698%沪深300指数5,161.87001.2084%沪深300指数期货5,264.20002.0478%中债国债净价指数117.0510-0.7030%五年期国债期货96.1600-1.0607%CRB综合现货指数426.15000.6195%美元指数97.46001.1049% 国债期货 月报 市场相关指数 观点：供过于求推高长端利率 要点： 从本月的利率走势看，前半个月属于宽幅震荡，而后半个月大幅上行。特别地，利率期限结构大幅陡峭化，短端处于2009年以来的历史低位，而长端大幅上行，十年期和一年期国债利差超过170个BP，国开债利差140个BP。 我们认为，目前收益率曲线的超预期陡峭化并非预示着未来经济基本面的好转，而是银行的资产配置问题。自2014年10月以来，权益市场迎来了轰轰烈烈的牛市格局，大盘已经成功站上5000点。大量资金流入股市，高风险资产的超配大幅挤占低风险资产的配置。从银行角度看，其对利率产品的配置历史均值位于总资产的9%左右，总体位于8%—10%之间。目前，权益资产收益可观，必然挤占商业银行对低风险资产的配置。此外，实体经济需求仍旧孱弱，新增信贷处于相对低位。新增信贷乏力必然影响银行资产负债表的扩表速度，前期央行一个百分点的降准导致超过一万亿的超储趴在银行账上，没有形成新增信贷，货币创造受到制约。相对较低的扩表速度必然导致相对较低的利率债配置增速。 另一方面，诚如以上我们所提到，目前地方债置换量较大，而从过去地方债招标结果看，其利率仅比同期限的国债略高1-2个BP，未来还将至少有1万亿的地方债需要置换（财政部已经公告）。利率债供给持续高位，而商业银行需求不佳，必然抬升长端利率。 所以，我们认为利率债调整尚未结束，长端利率还将有40个BP左右的上行幅度。对国债期货，维持弱势判断。 方正中期研究院宏观与金融组 研究员： 缪夏美 F3001634 Email：niuqiule@foundersc.com 电话： 010-85881268 2015年6月 行情预测：跌 资料来源：Wind资讯、方正中期 股票报告网整理http://www.nxny.com 国债期货月报 一、债券市场 2.1公开市场操作 本月公开市场无逆回购开展和到期；无新开展正回购和正回购到期；无央票发行和到期；无国库现金定存到期也无新开展国库现金定存；5月公开市场维持零操作。但是本月，央行进行了定向正回购和定向PSL。定向正回购的量和利率虽然不得而知，但是我们认为这是银行在超储过剩的情况下主动要求央行做的。从定向PSL看，市场盛传1.5万亿，虽然我们认为实际没有如此大的量，PSL利率为3.1%，有利于降低银行的资金成本。 图1：公开市场净回笼 -10,000-8,000-6,000-4,000-2,00002,0004,0006,0008,000-6,000-4,000-2,00002,0004,0006,0002013-012013-022013-032013-042013-052013-062013-072013-082013-092013-102013-112013-122014-012014-022014-032014-042014-052014-062014-072014-082014-092014-102014-112014-122015-012015-022015-032015-04公开市场操作:货币投放公开市场操作：货币回笼公开市场操作:货币净投放(右） 资料来源：WIND，方正中期研究院 2.2货币市场资金面 本月货币市场利率持续下行。质押式回购利率1天、7天、14天分别下行0BP、50BP、80BP；SHIBOR 1天、7天和14天分别下行44BP、29BP、44BP。自上次央行降准市场超过1.2万亿的流动性以来，市场资金面持续宽松，银行超储率也相继提高一个百分点。目前货币利率是2009年以来的低点，在通胀低位的情况下，我们认为央行将维持目前的货币宽松状态。 图2：SHIBOR走势 图3：质押式回购利率走势 股票报告网整理http://www.nxny.com 国债期货月报 1.003.005.007.009.0011.0013.0014-04-2814-05-1314-05-2814-06-1214-06-2714-07-1214-07-2714-08-1114-08-2614-09-1014-09-2514-10-1014-10-2514-11-0914-11-2414-12-0914-12-2415-01-0815-01-2315-02-0715-02-2215-03-0915-03-2415-04-0815-04-2315-05-0815-05-23SHIBOR:隔夜SHIBOR:1周SHIBOR:2周 1.003.005.007.009.0011.0013.0015.0014-04-2814-05-1314-05-2814-06-1214-06-2714-07-1214-07-2714-08-1114-08-2614-09-1014-09-2514-10-1014-10-2514-11-0914-11-2414-12-0914-12-2415-01-0815-01-2315-02-0715-02-2215-03-0915-03-2415-04-0815-04-2315-05-0815-05-23R001.IBR007.IBR014.IB 资料来源：WIND，方正中期研究院 资料来源：WIND，方正中期研究院 图4：两月SHIBOR利差 图5：两月质押式回购利率利差 期限2015-06-052015-05-07涨跌（bp）1D1.05101.4890-43.80001W2.07002.3550-28.50002W2.47102.9100-43.90001M2.88503.8230-93.8000 期限2015-06-042015-05-06涨跌（bp）1D1.50001.50000.00001W2.30002.8000-50.00002W2.75003.5500-80.00001M3.40003.4500-5.0000 资料来源：WIND，方正中期研究院 资料来源：WIND，方正中期研究院 2.3债市一二级市场情况 5月利率产品发行明显高于前几个月，供给放量主要来自于地方债的置换。从前期一万亿的置换来看，确实给市场造成了一定的压力。从本月一级市场的招标结果看，前半个月招标结果平平，基本符合市场预期，但是第三周一级市场招标大幅高于二级市场利率，造成长端利率大幅上行，国债期货大幅调整的局面。 6月初财政部再次公布第二批置换的1万亿额度，我们认为地方债供给还将持续，2015年至少有2.65万亿左右的量。在地方债供给保持较高节奏的前提下，供给压力还将持续压制长度利率的下行。 表1：5月利率产品发行情况 股票报告网整理http://www.nxny.com 国债期货月报 债券简称发行日期发行面额(亿元)利率期限(年)发行价格票面品种付息利率品种债券类型15农发04(增4)2015-5-1460.003.93%7.00101.06附息固定利率政策银行债15农发11(增发)2015-5-1470.003.29%1.00100.82到期一次还本付息固定利率政策银行债15农发11(增2)2015-5-2580.003.29%1.00100.80到期一次还本付息固定利率政策银行债15农发152015-5-2060.003.73%5.00100.00附息固定利率政策银行债15农发142015-5-2070.003.44%3.00100.00附息固定利率政策银行债15农发132015-5-2070.002.69%1.00100.00到期一次还本付息固定利率政策银行债15农发10(增2)2015-5-1460.003.94%5.00102.00附息固定利率政策银行债15农发12(增发)2015-5-2040.004.18%7.00101.26附息固定利率政策银行债15农发09(增3)2015-5-2560.003.99%3.00101.84附息固定利率政策银行债15农发09(增2)2015-5-1470.003.99%3.00102.04附息固定利率政策银行债15农发08(增2)2015-5-2580.003.95%2.00101.70附息固定利率政策银行债15进出112015-5-2840.002.63%1.00100.00到期一次还本付息固定利率政策银行债15进出10(增发)2015-5-2140.003.97%7.0099.88附息固定利率政策银行债15进出10(增2)2015-5-2840.003.97%7.0099.16附息固定利率政策银行债15进出102015-5-1340.003.97%7.00100.00附息固定利率政策银行债15进出06(增7)2015-5-640.004.1%5.00101.20附息固定利率政策银行债15进出09(增5)2015-5-2140.004.02%3.00101.92附息固定利率政策银行债15进出09(增4)2015-5-1340.004.02%3.00101.75附息固定利率政策银行债15进出09(增3)2015-5-640.004.02%3.00100.68附息固定利率政策银行债15进出09(增6)2015-5-2840.004.02%3.00101.73附息固定利率政策银行债15进出08(增5)2015-5-1340.004.29%10.00102.76附息固定利率政策银行债15进出08(增4)2015-5-640.004.29%10.00101.36附息固定利率政策银行债15进出08(增7)2015-5-2840.004.29%10.00101.60附息固定利率政策银行债15进出08(增6)2015-5-2140.004.29%10.00102.40附息固定利率政策银行债15国开11(增发)2015-5-1250.003.19%1.00100.48到期一次还本付息固定利率政策银行债15国开11(增3)2015-5-2650.003.19%1.00100.65到期一次还本付息固定利率政策银行债15国开11(增2)2015-5-1940.003.19%1.00100.65到期一次还本付息固定利率政策银行债15国开112015-5-555.003.19%1.00100.00到期一次还本付息固定利率政策银行债15国开10(增5)2015-5-590.004.21%10.00103.28附息固定利率政策银行债15国开10(增7)2015-5-1290.004.21%10.00103.36附息固定利率政策银行债15国开10(增6)2015-5-750.004.21%10.00103.44附息固定利率政策银行债15国开10(增9)2015-5-2680.004.21%10.00101.76附息固定利率政策银行债15国开10(增8)2015-5-1980.004.21%10.00102.40附息固定利率政策银行债15国开07(增10)2015-5-2660.004.18%3.00102.58附息固定利率政策银行债15国开07(增7)2015-5-750.004.18%3.00101.95附息固定利率政策银行债15国开07(增6)2015-5-560.004.18%3.00101.86附息固定利率政策银行债15国开07(增9)2015-5-1970