2018年半年报点评：电商发力+单品牌扩张，大众美妆龙头加速成长

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 纺织服装及日化 [Table_StockInfo] 珀莱雅(603605) 买入 2018年半年报点评 （维持评级） 日用化学品II 2018年08月17日 [Table_BaseInfo] 一年该股与上证综指走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 200/50 总市值/流通(百万元) 8,262/2,066 上证综指/深圳成指 2,705/8,500 12个月最高/最低(元) 54.41/21.90 相关研究报告： 《珀莱雅-603605-重大事件快评：高标准股权激励彰显信心，大众美妆龙头蓄势待发》 ——2018-06-27 《珀莱雅-603605-2017年年报点评：业绩增速超预期，大众美妆龙头成长进行时》 ——2018-04-18 证券分析师：张峻豪 电话： 0755-22940141 E-MAIL： zhangjh@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980517070001 证券分析师：曾光 电话： 0755-82150809 E-MAIL： zengguang@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980511040003 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 电商发力+单品牌扩张，大众美妆龙头加速成长  18年上半年业绩增长44.88%，超出市场预期 18H1公司实现营收10.42亿元，同增24.92%，收入增速符合预期，取得业绩1.29亿元，同增44.88%，扣非后增长57.51%，业绩大幅超过市场预期。  电商渠道仍是最大亮点，单品牌扩张稳步推进 公司Q2营收/业绩/扣非业绩分别同增41.60%/68.44%/107.38%，表现强势。分渠道来看，上半年电商渠道仍为拉动公司营收业绩增长的主力，实现营收4.12亿元，同增58.46%，占比达39.59%；而线下渠道整体（日化专营店、 商超、 单品牌店）实现营收6.30亿元，同增9.60%，其中预计上半年单品牌店开店300家左右，营收占比4-5%，但由于母公司批发加价以及尚处于培育期，整体有所亏损；CS渠道预计个位数增长，整体占比已低于50%，主品牌珀莱雅CS终端网点达13000余家。综合来看，毛利率上半年微降0.39pct至62.18%，预计主要与公司线上促销力度加大有关，同时，公司营销力度全面加大，销售费用率提升1.65pct，但公司整体净利率仍大幅提升，主要系管理费用下降6.80pct，预计与公司强化平台化管理后各事业部精简人员所致。  电商发力+单品牌扩张，全年营收业绩高增长无虞 公司作为大众护肤品龙头在电商及低线市场布局完善，两者有望拉动公司全年实现高增长。首先，通过有力的品牌推广促销，公司不断发力电商渠道，前期618公司已在天猫平台列美妆全品类Top10，国产品牌Top2，从7月线上数据来看进一步同其他品牌拉开增速差距，未来有望继续发力新兴平台。其次，公司优资莱单品牌店定位低线城市，18年开店计划500家有望超额完成，并逐步实现盈利。此前高标准股权激励有望充分调动公司核心中层干部工作积极性，并充分彰显管理层对于未来成长的极强信心。此外，随着公司多品牌及多品类战略的推进，有望在中高端线及彩妆方向具备一定外延扩张预期。  风险提示 化妆品行业景气度不及预期，公司市场占有率被挤占，新品牌培育不及预期等。  业绩增速超预期，大众美妆龙头成长进行时，维持“买入”评级 大众护肤品龙头板块稀缺性突出，电商及低线市场布局推动高增长，预计公司18-20年EPS1.39/1.86/2.44元，对应PE30/22/17倍，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万元) 1623 1,783 2,340 3,061 3,937 (+/-%) -1.33% 9.83% 31.2% 30.8% 28.6% 净利润(百万元) 154 201 278 373 488 (+/-%) 6.87% 30.70% 38.7% 33.8% 30.8% 摊薄每股收益(元) 1.02 1.00 1.39 1.86 2.44 EBITMargin 12.0% 14.5% 13.1% 13.3% 13.4% 净资产收益率(ROE) 27.4% 13.8% 16.4% 18.5% 20.1% 市盈率(PE) 45.86 41.1 29.7 22.2 16.9 EV/EBITDA 29.81 32.1 25.9 20.3 16.4 市净率(PB) 11.8 5.7 4.87 4.11 3.40 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.00.51.01.52.0D/17F/18A/18J/18上证指数珀莱雅 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 图1：2018年H1公司营收增长24.92% 图2：2018年H1公司业绩增长44.88% 资料来源：公司年报，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司年报，国信证券经济研究所整理 图3：公司盈利能力变化情况 图4：公司费用率变化情况 资料来源：公司年报，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司年报，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 2017 2018E 2019E 2020E 利润表（百万元） 2017 2018E 2019E 2020E 现金及现金等价物 1094 1290 1661 2144 营业收入 1783 2340 3061 3937 应收款项 57 77 101 129 营业成本 682 918 1198 1533 存货净额 188 251 328 422 营业税金及附加 24 30 40 51 其他流动资产 127 164 214 276 销售费用 636 848 1109 1424 流动资产合计 1466 1781 2303 2970 管理费用 194 236 308 401 固定资产 431 438 441 440 财务费用 16 (17) (26) (37) 无形资产及其他 339 326 314 301 投资收益 0 1 1 1 投资性房地产 68 68 68 68 资产减值及公允价值变动 (9) (5) (5) (5) 长期股权投资 0 0 0 0 其他收入 17 0 0 0 资产总计 2304 2613 3126 3780 营业利润 239 320 428 560 短期借款及交易性金融负债 284 200 200 200 营业外净收支 2 0 0 0 应付款项 248 339 442 569 利润总额 242 320 428 560 其他流动负债 232 298 390 503 所得税费用 41 42 56 73 流动负债合计 763 836 1032 1272 少数股东损益 0 0 0 0 长期借款及应付债券 35 35 35 35 归属于母公司净利润 201 278 373 488 其他长期负债 47 47 47 47 长期负债合计 82 82 82 82 现金流量表（百万元） 2017 2018E 2019E 2020E 负债合计 845 918 1114 1353 净利润 201 278 373 488 少数股东权益 0 0 0 0 资产减值准备 (6) 5 1 0 股东权益 1459 1695 2012 2426 折旧摊销 36 47 55 59 负债和股东权益总计 2304 2613 3126 3780 公允价值变动损失 9 5 5 5 财务费用 16 (17) (26) (37) 关键财务与估值指标 2017 2018E 2019E 2020E 营运资本变动 83 42 45 55 每股收益 1.00 1.39 1.86 2.44 其它 6 (5) (1) (0) 每股红利 0.10 0.21 0.28 0.37 经营活动现金流 329 372 478 607 每股净资产 7.29 8.48 10.06 12.13 资本开支 (97) (51) (51) (51) ROIC 16% 20% 40% 55% 其它投资现金流 0 0 0 0 ROE 14% 16% 19% 20% 投资活动现金流 (97) (51) (51) (51) 毛利率 62% 61% 61% 61% 权益性融资 715 0 0 0 EBIT Margin 14% 13% 13% 13% 负债净变化 35 0 0 0 EBITDA Margin 16% 15% 15% 15% 支付股利、利息 (21) (42) (56) (73) 收入增长 10% 31% 31% 29% 其它融资现金流 (187) (84) 0 0 净利润增长率 31% 39% 34% 31% 融资活动现金流 556 (126) (56) (73) 资产负债率 37% 35% 36% 36% 现金净变动 787 195 371 483 息率 0.2% 0.5% 0.7% 0.9% 货币资金的期初余额 307 1094 1290 1661 P/E 41.1 29.7 22.2 16.9 货币资金的期末余额 1094 1290 1661 2144 P/B 5.7 4.9 4.1 3.4 企业自由现金流 227 305 403 523 EV/EBITDA 32.1 25.9 20.3 16.4 权益自由现金流 75 236 426 555 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 国信证券投资评级 类别 级别 定义 股票 投资评级 买入 预计6个月内，股价表现优于市场指数20%以上 增持 预计6个月内，股价表现优于市场指数10%-20%之间 中性 预计6个月内，股价表现介于市场指数±10%之间 卖出 预计6个月内，股价表现弱于市场指数10%以上 行业 投资评级 超配 预计6个月内，行业指数表现优于市场指数10%以上 中性 预计6个月内，行业指数表现介于市场指数±10%之间 低配 预计6个月内，行业指数表现弱于市场指数10%以上 分析师承诺 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 风险提示 本报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有，仅供我公司客户使用。未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。